20210316-天风证券-塔牌集团-002233.SZ-产能压力测试已过_长期稳健增长可期_4页_871kb

报告摘要

塔牌集团（002233）总结

核心内容

塔牌集团在2020年实现了营收和净利润的小幅增长，尽管第四季度业绩出现下滑，但公司整体表现稳健，长期增长前景良好。分析师维持“增持”评级，并预测公司未来几年将保持增长态势。

主要观点

2020年业绩表现：公司2020年实现营收70.47亿元，同比增长2.26%；归母净利润17.82亿元，同比增长2.81%；扣非归母净利润16.31亿元，同比增长9.38%。
第四季度表现：尽管2020年第四季度收入下降3.57%，归母净利润下降40.55%，但公司已成功度过新增产能压力测试期。
销量与价格：2020年全年水泥销量1922万吨，同比下降0.88%，但下半年销量快速增长，同比增长17.3%。全年水泥吨均价小幅下降，但吨成本下降8.3元，吨毛利增长6.9元。
区域发展：公司华南销售收入占比超过90%，其中以广东为主。由于区域库存压力不大，节后水泥价格有望上涨，受益于粤港澳大湾区建设。
费用与现金流：2020年公司费用率稳中有降，其中销售费用率下降显著，管理费用率略有上升。公司保持零有息负债，资产负债率保持在较低水平，全年经营活动现金流净流入24.2亿元，同比增长16.4%。
员工持股计划：公司自2018年起实施员工持股计划，分6期进行，旨在提升员工积极性，推动公司长期发展。
财务预测：分析师下调2021-2022年归母净利润预测至20.3/23.3亿元，新增2023年预测为25.1亿元。给予2021年9倍目标PE，对应目标价15.39元，维持“增持”评级。
估值指标：公司2021年目标市盈率7.41倍，市净率1.29倍，EV/EBITDA为2.96倍，均低于可比公司平均值，显示公司估值具有吸引力。

关键信息

营收与净利润预测

年份	营收（亿元）	增长率（%）	归母净利润（亿元）	增长率（%）
2019	68.91	3.93	17.33	0.60
2020	70.47	2.26	17.82	2.81
2021E	76.17	8.10	20.33	14.07
2022E	79.56	4.44	23.33	14.72
2023E	82.79	4.06	25.13	7.80

可比公司估值

证券代码	证券名称	当前价格（元）	2021E EPS（元）	2021E PE（倍）
000789.SZ	万年青	13.89	2.02	6.87
600585.SH	海螺水泥	53.85	6.63	8.12
600801.SH	华新水泥	23.60	2.70	8.74
平均值	-	-	-	7.91
002233.SZ	塔牌集团	12.63	1.71	7.41

财务比率

指标	2019	2020	2021E	2022E	2023E
毛利率	37.67%	39.66%	42.00%	42.05%	42.74%
净利率	25.16%	25.29%	26.69%	29.31%	30.36%
ROE	17.72%	17.06%	17.46%	17.94%	17.22%
ROIC	29.22%	40.37%	45.18%	45.37%	57.00%
资产负债率	16.68%	17.09%	16.87%	14.83%	13.82%
净负债率	-13.14%	-19.37%	-24.44%	-37.67%	-46.80%
流动比率	2.98	3.15	3.57	4.41	5.18
速动比率	2.72	2.85	3.34	4.11	4.93
应收账款周转率	44.88	63.72	36.92	54.01	-167.40
存货周转率	13.92	13.61	14.26	14.46	14.48
总资产周转率	0.61	0.58	0.57	0.54	0.51

风险提示

下游需求增长不及预期
区域供给格局恶化
节后水泥价格上涨不及预期

总结

塔牌集团在2020年表现稳健，成功度过新增产能压力测试期，未来增长可期。公司通过优化成本结构、提升销售效率及实施员工持股计划，增强长期发展动力。尽管2020年第四季度业绩有所下滑，但公司整体业绩仍保持增长，且在粤港澳大湾区建设的推动下，水泥需求有望进一步提升。分析师维持“增持”评级，并给予公司2021年9倍目标PE，对应目标价15.39元。公司具有较低的资产负债率和充裕的现金流，显示出良好的抗风险能力。

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