20210323-天风证券-2021年社融预测专题_宏观稳杠杆和政府去杠杆下的社融展望_15页_1mb

宏观稳杠杆和政府去杠杆下的社融展望总结

核心内容

本报告分析了2021年社会融资规模（社融）的走势及对债券市场的影响，强调在宏观稳杠杆和政府去杠杆的政策背景下，社融增速将逐步下行。报告指出，尽管年初社融数据超预期，但全年趋势仍为社融规模和增速的下降。

主要观点

• 政策逻辑：央行在2020年货币政策回顾与2021年展望中强调，要综合考虑基数效应、经济恢复基础尚不牢固和疫情不确定性，合理把握实体经济与金融的关系。2021年一季度经济数据同比增速较高，但金融数据同比增速可能因高基数而回落。

• 社融超预期原因：年初信贷投放力度较强，主要由于央行在总量控制下对疫情后经济复苏的结构性支持，特别是居民贷款和企业中长期贷款的快速增长。

• 社融预测：综合最新政策基调、财政预算、监管要求及信贷投放情况，预测2021年新增社融规模约为32.7万亿元，对应增速约为11.5%，较2020年末的13.3%有所下降。

• 社融节奏：预计2021年1-3季度社融增速将逐季下行，4季度可能有所反弹或持平。

• 对债市的影响：逐步收紧的社融环境为利率提供了有利的宏观前提，但这一前提仍需结合其他因素进行综合评估，不构成线性左侧的充分条件。

• 对信用市场的影响：社融下行可能带来信用压力，尤其在宏观总杠杆高企的背景下，政策语境中“稳杠杆”也包含一定的“去杠杆”含义，需警惕信用市场风险。

关键信息

1. 今年初社融为何超预期？

• 政策支持：央行在春节前后为巩固经济复苏，实施结构性支持政策，导致1-2月信贷和社融数据超预期。
• 经济基本面：2021年经济基本面好转趋势明确，叠加经济站上潜在增速，央行政策倾向适度从紧。
• 信贷结构改善：企业中长期贷款占比快速上升至81%，居民贷款和房地产贷款增长明显，但票据贴现规模下降，利率上升，显示信贷结构优化。

2. 宏观稳杠杆与社融的关系

• 宏观杠杆率：宏观稳杠杆意味着社融、M2增速与名义GDP增速基本匹配，防止杠杆率过快上升。
• 政策目标：政府杠杆率需有所降低，重点在于地方政府，尤其是部分重点区域的隐性债务问题。

3. 分项角度看社融

3.1. 贷款

• 预测规模：预计2021年新增贷款（社融口径）约为20-21万亿元，与去年基本持平。
• 季度分布：1季度约8万亿，2季度约5万亿，3季度约4.1万亿，4季度约3.5万亿。
• 结构变化：企业中长期贷款增长显著，居民贷款和房地产贷款表现强劲，但票据贴现规模下降，显示信贷投放节奏前移。

3.2. 企业债券

• 预测规模：预计2021年新增企业债券融资约为3.8万亿元，较2020年的4.45万亿元有显著下降。
• 季度分布：1季度约0.8万亿，2季度约0.8万亿，3季度约1.2万亿，4季度约1万亿。
• 影响因素：利率中枢上升、信用风险增加、政策支持退出。

3.3. 政府债券

• 预测规模：预计2021年新增政府债券融资约为7.6万亿元，较2020年的8.5万亿元下降约9000亿元。
• 季度分布：若均衡发行，预计1季度约2.6万亿，2季度约2.3万亿，3季度约2.3万亿，4季度约2.2万亿。
• 发行节奏：若集中在4-10月，预计1季度约2.6万亿，2季度约2.6万亿，3季度约1.6万亿。

3.4. 非标（信托贷款 + 委托贷款 + 未贴现票据）

• 预测规模：预计2021年非标融资压降规模约为9000亿元，较2020年的1.32万亿元有所下降。
• 季度分布：1季度约-4000亿元，2季度约-6000亿元，3季度约-3000亿元。
• 压降趋势：信托贷款预计压降1万亿元，委托贷款预计压降3000亿元，表外票据增长超季节性但预计后续趋于收敛。

3.5. 分项汇总

• 社融总量：预计2021年新增社融规模约为32.7万亿元，对应增速11.5%。
• 季度分布：1季度约10.9万亿元，2季度约7.9万亿元，3季度约7.1万亿元，4季度约6.9万亿元。
• 趋势判断：全年社融下行趋势明确，但年初数据超预期，需注意节奏变化。

小结

• 社融趋势：2021年社融规模和增速将逐步下行，但年初数据超预期。
• 政策导向：宏观稳杠杆与政府去杠杆并行，央行政策仍以适度从紧为主。
• 债市影响：社融收紧对利率有利，但需结合其他因素评估。
• 信用压力：社融下行可能带来信用市场压力，需关注企业融资和地方政府债务问题。

风险提示

• 政策不确定性：宏观政策和财政政策可能存在变化。
• 海外不确定性：全球经济形势可能对国内经济产生影响。
• 经济发展超预期：经济复苏可能超出预期，影响社融和债市走势。