20161206-安信证券-爱普股份-603020.SH-配料业务发展迅猛_外延发展潜在空间巨大_38页_2mb

爱普股份（603020.SH）深度分析总结

核心内容

爱普股份是国内香精香料行业的龙头企业，同时在食品配料领域表现突出。公司2015年实现收入18.31亿元，其中香精香料和食品配料业务分别贡献5.52亿元和12.59亿元。近年来，食品配料业务发展迅猛，推动公司整体收入增长。2016年上半年食品配料业务同比增长28%，成为公司新的增长点。

主要观点

1. 香精香料业务稳健发展

   • 爱普在食用香精领域处于领先地位，2011年以来一直位列行业第一。
   • 公司拥有自给自足的核心香料原料，并在香精产品上拥有丰富的配方储备，实用率达98%以上。
   • 公司重视技术投入，研发团队占比达18%，与多所高校合作，提升产品竞争力。

2. 食品配料业务增长迅猛

   • 食品配料业务主要涉及乳脂制品和可可制品，应用于烘焙、冰淇淋、糖果、休闲食品等多个领域。
   • 乳脂配料市场规模巨大，仅烘焙行业就达百亿级别，且未来随着消费升级，需求有望进一步增长。
   • 可可制品方面，纯脂巧克力的消费升级趋势明显，价格显著高于代脂巧克力，市场前景广阔。

3. 外延发展是打破增长天花板的关键

   • 对标国际香精香料巨头奇华顿和凯瑞集团，外延式发展是其发展至一定阶段后的必然选择。
   • 奇华顿通过多次并购，成为全球香精香料行业领导者，而凯瑞集团则通过并购发展成为全球食品配料龙头。
   • 爱普于2016年收购天舜食品，布局工业巧克力生产端，未来有望通过外延进一步提升盈利能力。

关键信息

财务数据概览

投资建议

• 预计公司2016年-17年收入增速分别为21%、22%，净利润增速分别为11%、18%。
• 首次给予“买入-B”的投资评级，6个月目标价为25.55元，对应2017年35倍动态市盈率。

风险提示

• 食品配料上游品牌商自建销售渠道，可能影响爱普的市场渗透。
• 外延扩张进展可能不达预期，影响公司成长性。

市场前景

• 烘焙行业：市场规模超2000亿元，人均消费金额远低于欧美国家，未来增长空间大。
• 奶酪消费：中国奶酪消费量低，但正在加速增长，预计未来5-10年仍保持高速增长。
• 可可制品：随着消费升级，纯脂巧克力需求增长，价差明显，市场潜力大。
• 冰淇淋行业：尽管销量略有下滑，但产品单价稳步提升，中高端品牌增长快于中低端。

外延发展

• 奇华顿和凯瑞集团均通过并购实现了快速扩张，成为行业龙头。
• 并购带来的协同效应和资源整合是推动增长的重要手段。
• 爱普通过收购天舜食品，布局工业巧克力生产，未来有望继续通过外延提升竞争力。

总结

爱普股份凭借其在香精香料和食品配料领域的优势，正处在快速成长阶段。食品配料业务的高增长潜力使其成为公司新的增长引擎，而外延式发展则是突破内生增长瓶颈、提升市场份额和盈利能力的关键。随着国内消费升级，烘焙、奶酪和巧克力等领域的市场需求持续增长，爱普有望凭借其一体化服务优势和外延扩张策略，进一步巩固行业地位。