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香精香料+食品配料一体化龙头，外延并购推动市值提升

核心内容

爱普股份作为香精香料与食品配料一体化的龙头企业，凭借其高毛利和高增长的业务模式，正迎来外延并购带来的市值提升机遇。公司通过整合香精香料与食品配料业务，构建了一体化服务体系，增强了市场竞争力和盈利能力。

主要观点

• 行业增长潜力大：香精香料行业整体保持稳定增长，预计未来五年增速为10%左右。食品配料行业增长更快，预计未来五年增速为17%。
• 行业集中度低，整合空间大：国内香精香料行业CR3不足12%，而国际市场CR4超过50%，行业整合空间巨大。
• 毛利率高，盈利能力强：香精香料业务毛利率稳定在40%以上，食品配料业务毛利率虽低，但增长迅速，是公司未来增长的重要支撑。
• 消费升级带动需求升级：消费者对高端食品配料需求增加，推动天然、进口产品的消费，为爱普业务增长提供动力。
• 品牌优势显著：公司与全球知名原料供应商合作，如恒天然、百乐嘉利宝、贝蒂可可等，提升品牌影响力和市场占有率。
• 资本运作助力扩张：公司具备较强资本运作能力，有望借鉴华宝国际等企业的并购路径，实现业务扩张与市值提升。

关键信息

1. 营收与盈利表现

• 2015年公司实现营业收入18.3亿元，同比增长10.4%；净利润1.8亿元，同比增长18.1%。
• 香料香精业务营收占比下降至30.1%，但仍是毛利主要来源，贡献55.6%。
• 食品配料业务营收占比提升至68.8%，同比增长17.2%，成为公司增长核心。
• 预计2016-2018年净利润分别为2.2亿、3.2亿、4.2亿，EPS分别为0.7元、1.0元、1.3元。
• 2017年PE目标价为35元，相比当前股价还有35%增长空间。

2. 食品配料业务分析

• 乳脂类产品：黄油和奶酪是焙烤行业主要原材料，2015年黄油销售量同比增长5.7%，均价达69.2元/千克。我国人均黄油消费仅为日本的1/21，增长潜力大。
• 可可及巧克力制品：2015年巧克力消费量同比增长4.9%，人均消费不足0.5美元，远低于日本水平。高端巧克力需求增长迅速，推动均价上升。
• 奶酪消费：2015年我国奶酪消费约10万吨，其中进口7.6万吨，增速达18.6%。天然奶酪占比逐年提升，进口奶酪市场份额增长明显。

3. 香料香精业务发展现状

• 香料香精行业营收CAGR为15.3%，但增速放缓，2015年同比增长仅4%。
• 公司香料香精业务毛利率稳定在40%以上，但受产能不足和工艺落后影响，业务发展承压。
• 未来可通过并购提升产能、引入先进工艺、拓展高端市场。

4. 并购扩张路径与优势

• 借鉴国际巨头经验：奇华顿通过并购扩展香料香精业务，凯瑞通过多元化发展抢占市场。
• 华宝国际案例：华宝通过三步走战略（产品多元化、海外并购）成为全球第十强企业，爱普可复制其路径。
• 资本运作空间大：公司持有现金9.5亿元，股东魏中浩持股35.4%，2018年解禁。馨宇投资持有无限售条件流通股，存在股权稀释空间。

5. 一体化服务体系构建

• 产品一体化：香精香料与食品配料业务协同，提升客户粘性与市场占有率。
• 服务一体化：公司建立销售人员、应用工程师、调香师协作体系，提供全方位解决方案。
• 客户资源下沉：通过完善的营销网络，深耕客户需求，提升品牌渗透率。

投资建议

• 评级：买入（首次）
• 目标价：35元（基于2017年35xPE）
• 预期增长：未来三年净利润有望实现25%、41.4%、32.8%的高增长。
• 财务指标：2016-2018年PE分别为34.3、24.2、18.3，PE逐步下降，反映市场对其增长的预期提升。

风险提示

• 食品安全风险：食品配料行业对原料安全要求高，存在食品安全隐患。
• 行业竞争加剧：随着外资进入，行业竞争可能加剧，影响公司市场份额。

市场数据

基础数据

财务预测

图表说明

• 图表1-4：展示公司营收与毛利增长趋势，食品配料与香料香精业务占比变化。
• 图表5-10：反映食品配料业务的市场情况、品牌效应及消费趋势。
• 图表11-16：分析黄油、奶酪、巧克力的消费与价格变化，显示增长潜力。
• 图表17-21：呈现香料香精行业竞争格局与发展趋势。
• 图表22-34：展示爱普与华宝国际的并购路径及一体化服务体系构建。
• 图表35-44：提供财务预测与估值指标，支持投资建议。