核心内容
2018年上半年，中国核电实现营业收入179.26亿元，同比增长9.75%；归母净利润为25.79亿元，同比增长0.69%。尽管营收增长显著，但净利润增速较低，主要受增值税退税降档及市场化电量比重上升的影响。公司正通过在建项目的陆续投产，推动业绩增长，并有望在2018-2020年实现装机容量的显著扩张。
主要观点
1. 市场化电量增加，影响净利润增长
- 市场化电量占比从20%提升至25%，导致电价折扣略有缩窄。
- 部分核电机组进入增值税退税降档期，上半年退税补贴减少5.19亿元。
- 去年同期福清项目上网电价下调的影响未体现，对净利润造成压力。
2. 在建项目陆续投产，打开成长空间
- 截至2018年6月30日，公司已运营18台核电机组，上半年累计商运发电量增长13.33%，上网电量增长13.44%。
- 江苏核电和福清核电项目分别增长23.95%和45.67%，主要得益于福清4号和田湾3号机组的投产。
- 公司有7台在建机组，总容量达818.4万千瓦，预计在2018年内有三门1号、2号和田湾4号机组投产，未来几年装机容量将增长53%。
3. 国家对核电发展信心增强
- 国家能源局计划2018年内开工6-8台核电项目，核电审批重启预期增强。
- 公司与俄罗斯签署田湾和徐大堡核电项目合同，为中俄最大核电合作项目，未来将合作建设4台三代核电机组。
4. 核电运营具备“现金牛+高股息率”潜力
- 2015-2017年分红比率稳定在38%左右，2017年股息率1.9%。
- 随着核电项目密集投产，运营成本低、现金流好，未来分红和股息率值得期待。
关键信息
财务表现
- 营业收入：预计2018-2020年分别增长19.8%、17.5%、12.0%。
- 归母净利润：预计2018-2020年分别为53.6亿元、66.0亿元、73.1亿元。
- 市盈率：预计2018-2020年分别为16.8倍、13.7倍、12.4倍。
- 市净率：预计2018-2020年分别为1.9倍、1.6倍、1.4倍。
- 净利润率：预计2018-2020年分别为13.3%、14.4%、14.8%。
- ROIC：预计2018-2020年分别为5.2%、6.0%、6.6%。
投资建议
- 投资评级为“增持-A”，6个月目标价为6.5元。
- 公司当前股价为5.80元，处于12个月价格区间5.46/7.89元内。
风险提示
财务预测与估值
| 年份 |
营业收入增长率 |
营业利润增长率 |
净利润增长率 |
EBITDA增长率 |
EBIT增长率 |
NOPLAT增长率 |
投资资本增长率 |
净资产增长率 |
| 2018E |
19.8% |
33.2% |
19.1% |
19.1% |
37.8% |
11.8% |
-0.7% |
12.3% |
| 2019E |
17.5% |
14.3% |
23.1% |
9.4% |
37.9% |
14.3% |
-4.4% |
13.6% |
| 2020E |
12.0% |
5.9% |
10.8% |
4.1% |
37.2% |
5.9% |
-1.1% |
13.2% |
财务指标
| 指标 |
2016 |
2017 |
2018E |
2019E |
2020E |
| ROE |
11.0% |
10.3% |
11.0% |
11.9% |
11.7% |
| ROA |
2.9% |
2.7% |
3.2% |
4.1% |
4.5% |
| ROIC |
4.4% |
5.0% |
5.2% |
6.0% |
6.6% |
| 三费/营业收入 |
18.9% |
16.5% |
13.4% |
11.1% |
9.6% |
投资评级体系
| 评级 |
说明 |
| 买入 |
未来6-12个月投资收益率领先沪深300指数15%以上 |
| 增持 |
未来6-12个月投资收益率领先沪深300指数5%至15% |
| 中性 |
未来6-12个月投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5% |
| 减持 |
未来6-12个月投资收益率落后沪深300指数5%至15% |
| 卖出 |
未来6-12个月投资收益率落后沪深300指数15%以上 |
风险评级
| 评级 |
说明 |
| A |
正常风险，未来6-12个月投资收益率波动小于等于沪深300指数波动 |
| B |
较高风险，未来6-12个月投资收益率波动大于沪深300指数波动 |
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