20170610-兴业证券-电力设备新能源行业深度研究报告：混改电改遥相呼应，优质资产破茧成蝶_41页_2mb

文档总结：电力设备新能源行业国企改革与混改分析

核心内容概述

本文档聚焦于中国电力设备新能源行业的国企改革与混合所有制改革（混改）进程，分析其对行业发展的深远影响。重点指出电力行业作为关乎国计民生的基础性行业，其垄断程度高、市场化程度低，因此成为本轮国企改革的重点领域。通过混改与电改相结合，推动电力市场逐步向市场化方向发展，提高电力资源配置效率与服务质量，同时通过资产证券化，实现优质资产上市，提升企业价值。

主要观点

• 国企改革是重点：国企改革是全面深化改革的核心内容之一，尤其在电力、石油、通信等传统垄断行业。
• 电力行业改革势在必行：电力行业垄断程度高，市场化改革势在必行，电改和混改相辅相成，共同推动电力行业改革。
• 资产证券化是重要路径：通过资产证券化，特别是资产注入和整体上市，实现央企优质资产的资本化，提升企业盈利能力。
• 地方与央企改革同步推进：地方电力企业同样受益于改革政策，通过资产注入、引入社会资本等方式，推动市场化改革。
• 重点公司受关注：涪陵电力、三峡水利、国电南瑞等公司被重点推荐，因其在改革进程中的战略地位与资产注入预期。

关键信息

1. 混改与电改的关系

• 混改与电改一脉相承，核心在于打破配电、售电市场的垄断，推动电力市场化。
• 电力行业是本轮改革的重点，通过引入社会资本和资产证券化，提高电力资源配置效率与用户用电服务体验。

2. 电力行业现状与问题

• 垄断程度高：五大发电集团占总装机容量40%，国家电网与南方电网垄断售电、配电等非自然垄断环节。
• 电价机制不合理：电价由政府核定，未反映市场供求关系，导致电网企业获得超额利润。
• 资产证券化率低：电力国企资产证券化率普遍偏低，存在巨大的改革空间。

3. 改革带来的市场空间

• 配电网改革：预计“十三五”期间增量配电网投资达1.7万亿，售电利润空间约1500亿。
• 电力市场化：售电侧改革赋予用户更多选择权，电力市场将更活跃，资源配置更高效。

4. 重点公司分析

涪陵电力

• 公司简介：国网节能业务上市平台，主营业务为电力供应与销售。
• 改革动因：未来可能将配网节能资产注入上市公司，提升资产规模与盈利能力。
• 业绩表现：2016年营收增长33.22%，净利润增长92.29%，符合市场预期。
• 投资建议：给予“增持”评级，预计17、18、19年EPS分别为1.41、1.80、1.97元，对应PE分别为30.60、23.97、21.90倍。

三峡水利

• 公司简介：重庆万州区厂网一体化的区域电力公司，与三峡集团战略合作。
• 改革动因：受益于三峡集团“四网融合”战略，有望成为配售电业务上市平台。
• 投资建议：关注其在电改背景下的价值重估，给予“增持”评级。

国电南瑞

• 公司简介：国网智能电网龙头企业，主营电网自动化、发电及新能源等业务。
• 改革动因：资产重组进入实操阶段，未来可能进一步注入优质资产。
• 业绩表现：2016年营收增长17.54%，净利润增长11.36%，符合市场预期。
• 投资建议：给予“增持”评级，重组后估值有望提升。

中广核技

• 公司简介：中广核核技术应用上市平台，主营电子加速器制造、辐照加工等。
• 改革动因：通过资产注入实现核技术业务板块上市，提升资产证券化率。
• 业绩表现：2016年营收增长41.48%，净利润增长27.1%，符合市场预期。
• 投资建议：给予“增持”评级，未来仍有资产注入预期。

中核科技

• 公司简介：中核集团工业用阀门龙头企业，主营阀门设计、生产与销售。
• 改革动因：中核集团与中核建重组进入实质性阶段，公司作为上市平台存在资产注入预期。
• 业绩表现：2016年营收下降6.55%，但归母净利润增长21.67%，保持平稳。
• 投资建议：关注其在重组背景下的平台价值，给予“增持”评级。

中国西电

• 公司简介：我国输配电设备制造龙头企业，拥有完整的一次设备生产能力。
• 改革动因：携手GE引入境外战略投资者，成为国企混改典范。
• 业绩表现：2016年营收增长符合市场预期，EPS分别为0.25、0.29、0.34元。
• 投资建议：给予“增持”评级，未来有进一步增长空间。

东方电气

• 公司简介：东方电气集团发电设备龙头，主营火电、水电、核电等设备制造。
• 改革动因：与哈电集团存在兼并重组预期，有望提升整体竞争力。
• 业绩表现：2016年营收下降7.59%，毛利率下降4.80%，主要受行业影响。
• 投资建议：关注其在兼并重组中的机会，给予“增持”评级。

风险提示

• 国改推进进度低于预期。
• 增量配网和售电侧改革低于预期。

图表与数据摘要

• 图1：国企改革已进入全面深化阶段。
• 图2：国有企业分类改革。
• 图3：以混合所有制为突破口的改革蓝图。
• 图4：国企改革三大路径：混合所有制、资产证券化、兼并重组。
• 图5：国企改革“十项改革”试点为实操方案探路。
• 图6：首批混改“6+1”试点中电力企业达到3家。
• 图7：全社会用电量与GDP增速同步变动。
• 图8：2016年电改降低企业成本超过1000亿。
• 图9：五大发电集团发电装机容量占比达40%。
• 图10：我国电价形成机制不科学。
• 图11：35%的国企占据上市电力国企54%的总市值。
• 图12：国企控股股东持股比例高，存在“一股独大”现象。
• 图13：国企营运能力优于民企，杠杆高于民企。
• 图14：国企营收显著高于民企，资产收益率与民企接近。
• 图15：国企能获得高于民企的政府补助。
• 图16：广东电力竞价交易推动电价下降。
• 图17：广东电力竞价交易发电侧累计让利空间超过17.68亿。
• 图18：国改与电改一脉相承。
• 图19：改革后电力市场高度活跃，市场定价取代管制。
• 图20：售电侧放开，用户选择权显著提升。
• 图21：改革厘清配网资产盈利模式。
• 图22：新增配网业主运营权与所有权分离。
• 图23：资产证券化有两大实现路径：整体上市与资产注入。
• 图24：2016年涪陵电力业绩符合预期。
• 图25：涪陵电力主营业务结构（2016年）。
• 图26：国电南瑞业绩增长符合市场预期。
• 图27：重组后营业收入明显上升。
• 图28：重组后归母净利润增幅显著。
• 图29：收购完成后国电南瑞新版图。
• 图30：重组完成后中广核依托资产证券化率提高。
• 图31：重组完成后公司业务结构变化。
• 图32：中核科技业绩增长稳健。
• 图33：中核科技为中核集团上市平台。
• 图34：中国西电业绩增长符合市场预期。
• 图35：东方电气业绩增长符合市场预期。
• 图36：公司计提费用增加导致较大幅度亏损。
• 图37：售电量减少及售电结构改变导致公司业绩下滑。
• 图38：三峡集团持有公司17.4%的股权。
• 图39：三峡电入渝将大幅提升公司的毛利水平。
• 图40：公司业绩增长符合市场预期。
• 图41：公司实际控制人为广州开发区管委会。
• 图42：广州开发区配售电体制改革凸显公司价值。
• 图43：改革后公司将取代电网成为园区电力系统核心。

表格摘要

• 表1：电力行业国企改革重点标的梳理。
• 表2：国企改革“1+N”系列政策及相关试点工作。
• 表3：配网改革催生万亿市场空间。
• 表4：国有电力企业资产证券化率低。
• 表5：收购标的资产概况。
• 表6：四网融合后，三峡水利弹性巨大。
• 表7：外购电替代增厚公司毛利。

总结

电力行业作为国家基础性行业，其改革是国企改革与混改的重要组成部分。通过混改与电改相结合，电力行业将逐步打破垄断，实现市场化改革。资产证券化是实现混改的重要手段，有助于提升企业盈利能力与市场价值。涪陵电力、三峡水利、国电南瑞、中广核技、中核科技、中国西电等公司因改革背景与资产注入预期，成为重点推荐标的。改革进程虽面临一定风险，但整体趋势向好，为电力行业带来巨大发展机遇。