20170407-安信证券-有色金属行业深度分析：将电解铝供改进行到底_43页_2mb
报告摘要
电解铝供给侧改革分析总结
核心内容概述
本文围绕中国电解铝供给侧改革展开，分析了全球及中国铝产业链的现状、中国电解铝行业面临的挑战以及供给侧改革对行业和铝价的影响。同时，提出了一系列改革措施，并对相关投资机会进行了展望。
全球铝产业格局
1.1 全球铝供给格局
- 铝土矿：全球储量丰富，主要集中在澳大利亚、几内亚、巴西、越南和牙买加，合计储量占全球64%。
- 氧化铝：中国产量全球占比约50%，但仍需少量进口以满足电解铝生产需求。
- 电解铝：中国产能占全球60%以上，成为全球电解铝第一大国。
1.2 全球铝需求格局
- 主要消费国家：中国、美国、德国、印度、日本。
- 需求占比：中国占53%，美国占9%，德国、印度、日本分别占4%、3%、3%。
- 主要下游行业：建筑、交运、包装等，其中建筑和交运占33%和12%。
1.3 全球铝贸易格局
- 出口关税：中国铝锭直接出口关税为15%，导致国内外市场割裂。
- 出口支撑：中国铝材出口约405万吨，对海外供需缺口起到支撑作用。
中国电解铝供改势在必行
2.1 中国电解铝产业格局变革
- 电力成本：中国电解铝现金成本结构为40%电力、40%氧化铝、20%其他。
- 自备电提升：自备电比例从2010年的43.4%提升至2016年的70%左右。
- 产能迁徙：向山东、西北、西南等能源和资源富集地区转移，形成“铝土矿、煤炭-电力-电解铝-铝加工”一体化模式。
2.2 产能过剩问题凸显
- 地方政府干预：过度补贴和优惠政策导致成本劣势产能难以出清。
- 不合规产能：电解铝不合规产能为1134万吨（占建成产能26.48%），氧化铝不合规产能为2846万吨（占建成产能37.27%）。
- 污染问题：高载能的电解铝及其配套产能带来严重污染，尤其是燃煤污染。
2.3 环保与污染问题
- 电解铝污染：主要来自燃煤，2016年电解铝耗电量占全国总发电量的7.32%，污染问题突出。
- 雄安新区污染：周边火电厂燃煤污染问题严重，影响华北地区的环保。
2.4 金融风险积聚
- 资产负债率：接近80%，行业涉及银行信贷3-4千亿。
- 就业压力：涉及30-40万人的就业，落后产能淘汰牵涉员工安置问题。
将电解铝供改进行到底
3.1 政策预期强化
- 政策背景：煤炭、钢铁供给侧改革已取得阶段性成果，为电解铝供改奠定了基础。
- 政策文件：
- 2013年《铝行业规范条件》
- 2013年《国务院关于化解产能严重过剩矛盾的指导意见》
- 2016年《国务院办公厅关于营造良好市场环境促进有色金属工业调结构促转型增效益的指导意见》
- 2017年相关部委领导多次表达供改态度，政策落地预期增强。
3.2 采暖季环保限产政策
- “2+26”城市限产：电解铝厂限产30%以上，氧化铝企业限产30%左右。
- 河南“一市一策”：新增洛阳、平顶山、三门峡市，形成“2+26+3”城市。
- 限产影响：
- 电解铝：理论影响产量106万吨，2017年约41万吨。
- 氧化铝：理论影响产量300万吨。
中国供改对全球铝供需平衡的影响
4.1 中国电解铝供需展望
- 供给：中国产量增速回升，2017-2018年全球电解铝分别短缺18、22万吨。
- 需求：中国需求保持7%以上增速，海外需求疲弱，但中国出口支撑海外消费。
- 库存：交易所库存回落，五地库存有望逐步去化。
4.2 全球铝供需格局
- 全球短缺：2014-2018年全球电解铝持续短缺，可用库存周数下降。
- 伦铝走势：海外电解铝短缺持续，伦铝有望继续强势。
电解铝板块投资机遇
5.1 2016年铝价上涨
- 冶炼环节受益有限：2016年铝价上涨主要由煤炭和氧化铝价格上涨带动。
5.2 2017年供改预期强烈
- 冶炼环节利润扩大：随着供改推进，冶炼环节利润有望大幅扩大。
- 受益企业：云铝股份、中国铝业、ST神火、中孚实业、焦作万方、南山铝业、新疆众和。
风险提示
- 政策进度低于预期：供改政策执行力度不足。
- 下游需求疲弱：全球铝消费增长乏力。
投资评级
- 评级：领先大市-A
- 维持评级：坚定看好铝价中枢上移，涨幅可能超预期。
关键数据与图表
- 电解铝产量全球占比：55%
- 氧化铝产量全球占比：58%
- 电解铝出口关税：15%
- 不合规产能：电解铝1134万吨，氧化铝2846万吨
- 长期闲置产能：约372.1万吨
- 2017年采暖季限产影响：电解铝约106万吨，氧化铝约300万吨
结论
电解铝供给侧改革是中国铝行业优化结构、提高效率、缓解污染和金融风险的关键举措。随着政策不断强化，行业将逐步向资源、能源富集地集中，推动铝价中枢上移，为相关企业提供显著的投资机会。
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