2022年信用债年度策略报告：不破不立，分道扬镳-20211117-华创证券-32页_2mb
报告摘要
债券深度报告总结：2022年信用债年度策略
核心内容概览
2021年是中国信用债市场经历剧烈波动的一年，市场整体呈现“不破不立”的特征，多个板块内部出现显著分化。城投、国企、煤炭、钢铁等板块表现相对稳健，而地产和民企则面临较大挑战。2022年信用债市场展望显示，城投仍是主要投资方向，地产和制造业民企需谨慎甄别个券，煤炭和钢铁则可适度拉长久期。
主要观点
-
2021年市场回顾：
- 永煤违约事件引发市场恐慌，地方政府恳谈会的维稳措施有效缓解了弱资质国企和城投债的信用风险。
- 民企违约率在2021年边际下降，部分违约主体退出市场，行业信心逐步恢复。
- 地产行业因“三道红线”和恒大事件陷入困境，行业出清预计在2022-2023年。
-
2022年市场展望：
- 城投板块：仍是传统投资机构重仓板块，建议继续关注。区域分化加剧，东南沿海省份与内陆省份利差显著。
- 地产板块：民企地产受冲击较大，国企地产相对稳健。建议谨慎观望，关注个券风险。
- 煤炭与钢铁板块：行业景气度有望维持，建议适度拉长久期至2-3年，关注大型煤企和钢铁企业。
- 制造业民企：整体机会不大，需仔细甄别财务风险。
-
信用利差变化：
- 各行业信用利差整体收窄，但分化明显。城投、地产、煤炭和钢铁板块内部出现明显分化。
- 中低等级品种利差收窄幅度更大，中长端品种更具配置价值。
-
评级调整：
- 2021年信用债评级下调主体数量大幅增加，上调主体数量减少。
- 2022年8月起，信用评级行业将面临调整，外评体系改革可能对市场产生冲击。
关键信息
一、信用环境综述
- 永煤违约与地方政府维稳：永煤违约成为信用债市场重要转折点，地方政府恳谈会有效缓解市场担忧。
- 民企违约情况：2021年民企违约率边际下降，违约总金额为759.19亿元。
- 地产行业困境：受“三道红线”和恒大事件影响，行业面临经营和融资压力，部分房企退出市场。
二、2022年信用债市场展望
- 城投板块：推荐重点，区域分化持续，东南沿海省份表现优于内陆。
- 地产板块：国企地产市场认可度高，民企地产需谨慎。
- 煤炭与钢铁板块：行业景气度有望维持，建议拉长久期，关注大型企业。
- 制造业民企：整体机会不大，需关注财务风险。
三、信用利差变化
- 城投利差：区域分化明显，部分省份利差达到历史极值。
- 地产利差：整体收窄，短端品种收窄幅度更大。
- 煤炭利差：整体收窄，但需关注尾部风险。
- 钢铁利差：各品种利差均收窄，中长端低等级或有配置价值。
四、信用评级调整
- 政策变化：2022年8月起，信用评级行业将建立更合理的区分度体系。
- 影响：评级调整可能对一级发行和二级市场收益率产生冲击，需重点关注。
五、各行业财务表现
- 城投：营业收入和净利润同比提升，资产负债率略有上升，短期偿债能力不足。
- 地产：净利润大幅下滑，资产负债率下降，但短期偿债能力风险较大。
- 煤炭：各指标全面向好，资产负债率下降，短期偿债能力改善。
- 钢铁：盈利大增，现金流改善，短期偿债能力稳定。
风险提示
- 行业景气度波动可能偏大。
- 政策变动超预期可能对市场产生影响。
投资建议
- 城投债：推荐重点，关注区域分化和个券选择。
- 地产债：国企地产相对安全，民企地产需谨慎甄别。
- 煤炭与钢铁债：建议适度拉长久期，关注大型企业。
- 制造业民企债：整体机会不大，需仔细研究财务状况。
相关研究报告
- 《【华创固收】通胀风险上行，海外加息预期升温——10月海外月度观察》
- 《【华创固收】新能源重回主线，后续可考虑两个角度布局——可转债10月报》
- 《【华创固收】逆回购风格变化有何影响？——11月流动性月报》
- 《【华创固收】核心篇：有色金属行业投资序列与风险事件全览——有色金属行业2021年债券投资手册之一》
- 《【华创固收】中资美元债：打开境外融资渠道的“功夫债”——债券品种小百科之八》
投资主题与亮点
- 主题：信用债市场策略分析、行业景气度与信用利差变化、评级调整影响。
- 亮点：系统汇总四大板块情况，提供年度策略建议，采用历史对比思路进行深度复盘。
投资逻辑
- 城投债仍是重点，区域分化明显。
- 煤炭与钢铁债建议拉长久期，关注大型企业。
- 地产债需谨慎，国企相对稳健，民企需个券甄别。
- 制造业民企债机会不大，需关注财务风险。
评级调整情况
- 2021年评级调整：上调主体数大幅减少，下调主体数增加。
- 2022年政策变化：外评体系改革，提升评级质量，可能引发市场波动。
地产行业投资分析
- 房企分档：
- 第一档：恒大，面临较大风险。
- 第二档：奥园、富力、阳光城、荣盛，高收益债投资区间。
- 第三档：世茂、荣信、金科、中南、绿地、新城控股、融创，仍有价值挖掘空间。
- 第四档：碧桂园、旭辉、绿城、远洋、龙湖，市场认可度高，安全边际大。
城投利差分化
- 区域分化：部分省份如贵州、黑龙江、云南等信用利差达到历史极值。
- 原因：非标违约、人口流出、财政数据造假等。
- 趋势：短期内难以改善，板块情绪持续分化。
煤炭行业景气度
- 行业表现：盈利提升，资产负债率下降，短期偿债能力改善。
- 价格预期：动力煤价格预计小幅回落，但不会跌至2015-16年亏损区间。
- 尾部风险：尾部企业违约风险可控，建议关注大型煤企。
钢铁行业景气度
- 行业表现：盈利大增，现金流改善，资产负债率下降。
- 价格影响：钢价上涨，铁矿石价格下跌，推动行业利润增长。
- 短期偿债能力：稳定，经营净现金流翻倍，筹资需求收缩。
一级市场融资情况
- 信用债净融资：同比减少17130亿元，城投债净融资减少2286亿元。
- 区域分化：江、浙、赣、粤、皖城投债净融资同比增幅位居前五。
- 取消发行：2021年取消发行规模有所减少。
二级市场利差变化
- 整体趋势：信用利差整体收窄，中低等级品种收窄幅度更大。
- 期限利差：中长端品种更具配置价值。
- 等级利差：中高等级利差持续收窄。
- 区域利差：城投区域利差涨跌不一，分化加剧。
- 地产债利差：整体收窄，短端品种收窄幅度更大。
- 煤炭债利差：整体收窄，中长端低等级或存在机会。
- 钢铁债利差：各品种利差均收窄，中长端低等级或有配置价值。
图表目录（简要）
- 图表1：永煤违约后地方政府恳谈会情况
- 图表2：同煤、河钢、津城建等主体收益率情况
- 图表3：2021年违约主体因素分析
- 图表4：债市总违约率统计
- 图表5：民企违约率统计
- 图表6：各年度违约主题总结
- 图表7：2019年以来商品房销售、土地出让金同比情况
- 图表8：2019年以来房地产开发投资完成额情况
- 图表9：违约、面临重大风险房企因素分析列表
- 图表10：各版块策略简述
- 图表11：信用评级行业健康发展政策对比
- 图表12：国企民企地产信用利差情况
- 图表13：当前房企按照中债估值收益率分档
- 图表14：城投区域信用利差变动情况
- 图表15：行业典型主体收益率与动力煤价格关系图
- 图表16：城投三季度财务情况
- 图表17：地产三季度财务情况
- 图表18：地产现金流量净额收紧
- 图表19：煤炭三季度财务情况
- 图表20：钢铁三季度财务情况
- 图表21：2021年各行业三季度经营情况
证券分析师信息
- 周冠南：电话 010-66500886，邮箱 zhouguannan@hcyjs.com，执业编号 S0360517090002
- 杜渐：电话 010-66500855，邮箱 dujian@hcyjs.com，执业编号 S0360519060001
- 张晶晶：电话 010-66500984，邮箱 zhangjingjing@hcyjs.com，执业编号 S0360521070001
展开完整摘要
试读结束，高清完整版pdf/doc/ppt,请点下载
