20210305-安信证券-宝尊电商-SW-09991.HK-新渠道新品类助力_2021收入提速增长_7页_1mb

报告摘要

宝尊电商2021年Q4业绩及战略总结

核心内容概述

宝尊电商（BZUN.US/9991.HK）在2021年第四季度（4Q20）实现了收入的稳定增长，同时利润表现超预期。公司通过拓展新渠道和新品类，推动2021年整体收入加速增长，并积极布局线上生态，优化成本结构，提升变现能力。

主要观点

收入表现：4Q20收入同比增长20%至33.5亿元，大致符合市场预期；产品销售收入增长14%至14.7亿元，服务收入增长26%至18.7亿元，占收入比例达56%。
利润表现：调整后净利为2.7亿元，同比增长68%，高于市场预期5%。
毛利率与费用：Q4调整后经营利润率提升至3.2%，主要得益于经营杠杆效应和其他收入抵消了毛利率下降和履约费用率上升的影响。
GMV增长：4Q20总GMV同比增长28.7%至228.7亿元，其中非经销式GMV增长显著，达到30%；品牌商家数量净增6家至266家。
品类结构：运动、奢侈品、快消品类表现稳健，大服装品类GMV同比增长超30%；带电品类GMV同比增长约20%，占比约25%。
渠道拓展：公司持续推动线上渠道拓展，非天猫渠道（官网+小程序+京东+抖音）GMV占比超过25%。
战略投资：公司于2021年1月战略投资爱点击，共建微信生态私域流量闭环营销平台；2月收购FullJet，拓展奢侈品电商业务。
未来预期：预计2021年收入同比增长37%，但整体利润率可能因新渠道take-rate较低及总部搬迁一次性费用而面临下行压力。
盈利预测：2021年调整后净利润预计为6.6亿元，2022年预计为10.2亿元，同比增速分别为24%和55%。
估值与评级：维持买入-B评级，给予12个月美股目标价51.2美元，港股目标价132.7港币，基于0.7x PEG及2020-2024E盈利增长CAGR~28%。

关键信息

4Q20财务数据

收入：33.5亿元，同比增长20%。
产品销售收入：14.7亿元，同比增长14%。
服务收入：18.7亿元，同比增长26%。
调整后净利：2.7亿元，同比增长68%。
调整后经营利润率：3.2%。
总GMV：228.7亿元，同比增长28.7%。
take-rate：8.8%，同比下降1.5ppts。

2021年展望

收入增速：预计同比增长37%。
GMV结构：奢侈品和快消品类GMV占比提升，小程序、京东、抖音等新渠道GMV占比上升。
利润率压力：因新渠道take-rate较低及总部搬迁费用，整体利润率可能承压。
盈利预测：
- 2021E调整后净利润：6.6亿元
- 2022E调整后净利润：10.2亿元
- 同比增速分别为24%和55%。

战略布局

渠道拓展：重点布局小程序、抖音、京东等新渠道，以技术驱动成本结构优化。
品牌合作：品牌商家数量净增6家，达到266家。
投资并购：战略投资爱点击，收购FullJet，强化微信生态及奢侈品电商业务。

风险提示

消费力下降：疫情可能影响消费者购买力。
take-rate不及预期：新渠道take-rate可能低于预期。
新品牌合作不达预期：新品牌拓展可能面临挑战。

投资建议

评级：买入-B。
目标价：
- 美股：51.2美元
- 港股：132.7港币
估值依据：基于0.7x PEG及2020-2024E盈利增长CAGR~28%。
预期市盈率：
- 2021E：41x
- 2022E：27x

估值与盈利预测表

指标	2018	2019	2020E	2021E	2022E
主营收入（亿元）	53.93	72.78	88.52	121.10	155.89
调整后净利润（亿元）	3.47	3.58	5.34	6.61	10.24
调整后净利率	6.4%	4.9%	6.0%	5.5%	6.6%

评级体系

收益评级：
- 买入：未来6-12个月投资收益率领先S&P500/恒生指数15%以上。
- 增持：未来6-12个月投资收益率领先S&P500/恒生指数5%-15%。
- 中性：与S&P500/恒生指数变动幅度相差-5%-5%。
- 减持：落后S&P500/恒生指数5%-15%。
- 卖出：落后S&P500/恒生指数15%以上。
风险评级：
- A：正常风险，波动小于等于S&P500/恒生指数。
- B：较高风险，波动大于S&P500/恒生指数。

公司信息与联系人

公司名称：宝尊电商
股票代码：
- 美股：BZUN.US
- 港股：9991.HK
交易数据：
- BZUN.US总市值：3,607百万美元
- 9991.HK总市值：3,585百万美元
联系人：
- 上海区域：潘艳、侯海霞、朱贤、李栋、刘恭懿、苏梦、秦紫涵、陈盈怡、徐逸岑
- 北京区域：张莹、张杨、温鹏、刘晓萱、王帅、游倬源、侯宇彤
- 深圳区域：张秀红、胡珍、范洪群、聂欣、杨萍、黄秋琪、喻聪、马田田