20210228-东吴证券-策略周聚焦_充分重视滞胀风险_9页_889kb

报告摘要

充分重视滞胀风险总结

核心内容

本文聚焦于当前经济环境中可能存在的“滞胀”风险，分析了流动性收紧与基本面下行对市场的影响，并指出短期经济面临较大不确定性。报告强调，滞胀风险对股票和债券市场均不利，需高度重视。同时，报告指出出口仍保持高增，但内需增长放缓，消费疲软可能拖累一季度GDP增速，且疫情对中低收入群体消费倾向的长期影响不容忽视。

主要观点

滞胀定义：滞胀指基本面趋势回落与通胀趋势上行并存，对股债市场均不利。
当前市场环境：
- 流动性收紧引发的调整较为急促，但通胀尚未到足以引发全球央行紧缩的阶段。
- 市场对通胀预期充分，但对基本面关注不足，导致一季度经济数据难以准确判断。
PMI数据恶化：
- 2月PMI为50.6%，较2020年11月回落1.5个百分点，明显高于季节性回落幅度。
- 生产、新订单、新出口订单指数分别回落2.8、2.4、2.7个百分点，显示供需两端疲软。
- 新出口订单指数低于荣枯线，提示出口景气可能已见顶。
- 剔除供应商配送时间影响后的PMI表现更差，反映真实经济疲软。
春节消费疲软：
- 就地过年削弱了传统返乡消费，2021年春节7天重点零售和餐饮企业销售额同比增长4.9%，两年复合增速仅2.5%，显著低于正常年份的10%。
- 消费对GDP贡献率高，一季度消费疲软可能拖累整体经济增长。
- 疫情导致中低收入群体消费倾向下降，可能对潜在经济增速产生长期负面影响。
出口与内需对比：
- 高频数据显示出口仍保持强劲，中国出口集装箱指数维持高位，韩国、日本、台湾出口同比高增。
- 内需疲软，专项债未提前下达，基建相关数据表现不佳，钢厂库存上升，焦炉开工率回落，水泥和动力煤价格下跌。
市场策略建议：
- 短期保持谨慎，关注3月15日公布的1-2月经济数据，以判断基本面趋势。
- 中期维持“前低后高”的股市预期，认为制造业投资与美国房地产周期将带动需求增长，下半年PPI维持高位有助于企业盈利提升，推动股价上行。

关键信息

PMI回落：2月PMI为50.6%，连续三个月回落1.5个百分点，高于季节性。
消费疲软：春节消费表现弱于预期，两年复合增速仅为2.5%，对GDP贡献显著下降。
出口强劲：CCFI指数维持高位，韩国、日本、台湾出口同比高增。
内需疲弱：基建相关数据疲软，钢厂库存上升，焦炉开工率回落，水泥和动力煤价格下跌。
风险提示：包括中美关系恶化、宏观经济不及预期、历史经验不可复制、预测与实际存在偏差等。

数据支持

历史滞胀区间：2008年1月至8月、2010年1月至5月、2018年3月至7月。
股债表现：滞胀期间股市和债市均表现不佳。
PMI与股市走势：2010年和2017年PMI与上证综指走势高度拟合。
GDP与消费占比：一季度消费支出占GDP比重达74%，是经济的重要组成部分。

图表目录

图1：历史上三轮典型滞涨区间
图2：滞涨区间股债表现均不佳
图3：2010年PMI与上证综指走势高度拟合
图4：2017年PMI与上证综指走势高度拟合
图5：20/11-21/2PMI持续回落幅度弱于季节性
图6：PMI细分结构显示供需两端疲弱
图7：春节7天零售额较2019年回落
图8：一季度消费支出占比是大头
图9：社零增速仍未升至疫情前水平
图10：四大行居民储蓄存款增速显著高于疫情前
图11：出口表现强劲
图12：1月韩国、日本、台湾出口同比持续高增
图13：钢厂库存今年以来明显上行
图14：小企业焦炉生产率仍处于低位
图15：动力煤价格短期回落
图16：水泥价格短期明显回落

投资评级标准

公司投资评级：
- 买入：个股涨跌幅相对大盘15%以上；
- 增持：个股涨跌幅相对大盘5%至15%之间；
- 中性：个股涨跌幅相对大盘-5%至5%之间；
- 减持：个股涨跌幅相对大盘-15%至-5%之间；
- 卖出：个股涨跌幅相对大盘-15%以下。
行业投资评级：
- 增持：行业指数相对强于大盘5%以上；
- 中性：行业指数相对大盘-5%至5%之间；
- 减持：行业指数相对弱于大盘5%以上。