2019年宏观投资策略：积极财政有空间，科技民生是重点-20181207-川财证券-30页-3mb

2019年宏观投资策略报告总结

核心内容概览

本报告围绕2019年的宏观投资策略，从总需求承压到信用缓和的转变出发，分析了经济增长、价格走势、政策动向及大类资产配置等方面，指出积极财政政策将成为主要发力点，同时货币政策将延续稳健。报告还提示了潜在风险，并对资产配置提出了具体建议。

主要观点

1. 总体判断：从总需求承压到信用缓和

• 2018年国内融资条件偏紧，海外贸易摩擦加剧，导致实体经济下行压力加大。
• 2019年出口增速或进一步下落，地产投资因土地成交总额增速下降，全年增速预计在3-4%之间。
• 经济增速或呈现前低后高的走势，全年GDP增速预计为6.3%，四个季度分别为6.3、6.3、6.4、6.4。

2. 增长分析：静待增长企稳

• 地产投资：地产投资增速放缓，主要依赖土地购置费，预计全年增速在3-4%之间。
• 基建投资：预计年初上抬至8%左右，全年增速可能在6-7%之间，由中央财政主导。
• 制造业投资：受企业利润下行影响，全年增速中枢约在6%左右。
• 消费：短期和长期均面临压力，全年增速预计在9%左右，波动较小。
• 中长期趋势：经济将由要素驱动转向生产率驱动，技术升级和劳动力素质提升是关键。

3. 价格走势：难成市场核心因素

• CPI：全年通胀温和，中枢预计在2.4%左右，缺乏系统性上抬动力。
• PPI：受供给放松和需求不足影响，价格或将延续回落，全年预计在1.6%左右。
• 全球油价：受全球景气回落影响，油价维持弱势，全年预计下行。

4. 政策动向：积极财政逐步发力，货币政策延续稳健

• 财政政策：双管齐下，包括减税和扩大开支。增值税和企业所得税有进一步下调空间。
• 货币政策：宽信用过程需要央行扩表，流动性有望维持充裕，利率中枢可能小幅下行。
• 财政与货币政策协同：财政扩张将推动社融缓和，央行需进一步提供流动性支持。

5. 风险提示

• 外部风险：美国景气延续性成疑，贸易摩擦可能长期影响我国。
• 就业风险：劳动力供需双缩，需谨慎观察。
• 市场风险：外部黑天鹅事件、工业原料价格超预期调整、需求低于预期。

关键信息

一、经济增长预测

• 全年GDP增速预计为6.3%
• 四季度增速分别为6.3、6.4、6.4、6.4
• 出口增速预计在5%左右，前高后低
• 地产投资增速中枢为3-4%
• 制造业投资增速中枢为6%
• 消费增速预计在9%左右

二、价格走势预测

• CPI全年中枢为2.4%
• PPI全年预计在1.6%
• 全球油价受供需影响，预计下行

三、政策重点

• 财政政策：中央主导基建投资，地方财政压力较大
• 货币政策：维持合理宽裕，重点转向打通传导机制，关注信用修复

四、大类资产配置建议

• 债市：长端下行空间打开，利率中枢存在小幅下行空间
• 股市：震荡磨底，风格由大盘转向中小盘，关注政策支持领域

图表摘要

• 图1：三大需求对GDP作用
• 图2：18年出口继续维持两位数增速
• 图3：18年地产投资维持在9%以上
• 图4：主要经济数据预测（2017A至2021E）
• 图5：地产投资依赖其他费用项支撑
• 图6：土地成交迅速下落
• 图7：新开工与竣工缺口拉大
• 图8：地产销售或随着国债利率下行而企稳
• 图9：基建投资低于波动中枢
• 图10：地方政府依赖土地财政
• 图11：城投债净融资增速为负
• 图12：2019年地方债集中到期
• 图13：地方政府杠杆率高于中央
• 图14：民间投资与制造业投资共振
• 图15：制造业投资不必然带动GDP上行
• 图16：企业利润下行压制制造业投资
• 图17：工业用地成交下行
• 图18：出口新订单回落
• 图19：全球GDP增速小幅下行
• 图20：人民币汇率与出口增速
• 图21：美欧增速缺口未弥合
• 图22：美元指数与人民币汇率
• 图23：中国对美出口占比
• 图24：对香港出口提升
• 图25：日美产业结构相似系数
• 图26：中美产业结构相似系数
• 图27：企业营收领先个人可支配收入
• 图28：可支配收入下行压制消费
• 图29：居民杠杆率偏高
• 图30：消费增速创08年以来新低
• 图31：高校毕业生人数上升
• 图32：理工科毕业生占比过半
• 图33：经济增长的要素贡献度
• 图34：中国技术水平偏低
• 图35：居民消费与CPI保持一致
• 图36：M1持续下行
• 图37：仔猪毛利接近0
• 图38：仔猪价格领先存栏
• 图39：中美CPI共振
• 图40：中美增长分化
• 图41：新开工面积与南华工业品价格走势一致
• 图42：PMI原材料价格回落
• 图43：产能淘汰目标低于去年
• 图44：环保压力弱于去年
• 图45：WTI油价与原油库存
• 图46：WTI油价与美元指数
• 图47：CPI翘尾因素估测
• 图48：PPI翘尾因素估测
• 图49：中国税负水平偏高
• 图50：政府部门在收入分配中占比上升
• 图51：增值税占比
• 图52：企业所得税占比
• 图53：中央与地方预算内收入占比
• 图54：中央与地方预算内支出占比
• 图55：历年政府财政赤字额度
• 图56：广义财政融资情况
• 图57：表外融资持续萎缩
• 图58：票据融资支撑信贷投放
• 图59：超储率有所改善
• 图60：银行利差水平抬高
• 图61：财政投放推动广义社融缓和
• 图62：信用缓解需要央行扩表
• 图63：经常项目有恶化压力
• 图64：资本市场受外围冲击
• 图65：美债期限利差倒挂对应衰退
• 图66：海外持有美债比例上升
• 图67：日美短端利差分化
• 图68：德美短端利差分化
• 图69：美国贸易赤字拖累经济
• 图70：全球景气回落
• 图71：登记失业率参考价值有限
• 图72：调查失业率统计时间过短
• 图73：农民工收入与名义GDP缺口为负
• 图74：PMI从业人员指数下滑
• 图75：非国有企业就业占比高
• 图76：小微企业景气度低于荣枯线
• 图77：M2与社融增速缺口收窄
• 图78：银行间流动性充裕
• 图79：期限利差处于较高水平
• 图80：中美利差接近倒挂
• 图81：外资流出压力可控
• 图82：股市波动三因素拆分
• 图83：企业利润下行尚未结束
• 图84：信用利差修复有利风格切换

风险提示

• 外部市场冲击：黑天鹅事件可能引发市场剧烈波动
• 价格风险：工业原料价格可能超预期调整
• 需求风险：下游需求可能低于预期

分析师声明

本报告由川财证券有限责任公司编制，基于公开信息，分析独立、客观，不构成投资建议，投资者需自行判断。