20180903-中泰证券-蓝帆医疗-002382.SZ-低值+高值耗材双主业发展_打造跨国医疗器械平台_18页_1mb

蓝帆医疗（002382）总结：医疗器械双主业发展战略

核心内容

蓝帆医疗是一家以医疗手套业务为核心，同时通过收购柏盛国际，向高值耗材领域拓展的跨国医疗器械平台企业。公司凭借其在全球PVC手套市场的领先地位，以及柏盛国际在心脏支架领域的技术实力，正在构建低值耗材（健康防护手套）与高值耗材（心脏支架及介入器械）双主业发展体系。

主要观点

• 双主业战略：公司通过收购柏盛国际，形成了低值+高值耗材的双主业布局，未来有望进一步向骨科、外科等高技术壁垒领域延伸。
• 全球化布局：蓝帆医疗的业务出口占比近90%，具有全球化的销售网络和渠道基础，尤其是美国市场占有率多年保持第一。
• 产品创新与技术突破：柏盛国际的BioFreedom产品是金属支架领域的重要突破，将DAPT服用时间缩短至1个月，适用于高出血风险患者。
• 产能扩张与市场增长：公司丁腈手套产能将在2018-2019年陆续释放，带动手套业务增长；柏盛国际预计未来三年CAGR约20%，主要受益于新产品和新市场。
• 盈利预测与估值：不考虑定增摊薄，预计2018-2020年公司收入分别为27.82亿元、42.48亿元、49.79亿元，归母净利润分别为4.27亿元、7.61亿元、9.40亿元。采用分部估值法，2019年合理市值为240亿元，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

公司概况

• 总股本：865.18百万股
• 流通股本：486.33百万股
• 市价：19.07元
• 市值：约165亿元
• 主要产品：PVC手套、丁腈手套、心脏支架及介入性心脏手术器械

柏盛国际

• 全球地位：全球第四大心脏支架供应商，2016年全球市占率约7%，国内市占率约19%。
• 产品系列：包括BioMatrix-α、EXCROSSAL、BioFreedom等，其中BioFreedom是突破性产品，可将DAPT服用时间缩短至1个月。
• 市场拓展：BioFreedom已在2017年在日本获批，预计2019年下半年在美国获批，未来有望在欧美市场放量。

手套业务

• 产能：目前拥有150亿支/年PVC手套生产线和20亿支/年丁腈手套生产线，预计2018年内新增20亿支/年丁腈手套产能，2019年上半年完成剩余20亿支/年产能。
• 市场趋势：随着环保和劳动力成本上升，手套市场向龙头企业集中，公司有望受益于产能扩张和国内防护意识提升。

盈利预测与估值

• 收入预测：2018-2020年收入分别为27.82亿元、42.48亿元、49.79亿元，年增长率分别为76.52%、52.70%、17.20%。
• 净利润预测：2018-2020年归母净利润分别为4.27亿元、7.61亿元、9.40亿元，年增长率分别为112.53%、78.31%、23.48%。
• EPS预测：2018年0.49元，2019年0.88元，2020年1.09元。
• 估值：采用分部估值法，支架业务给予40倍PE，手套业务给予21倍PE，2019年合理市值为240亿元。

风险提示

• 产品市场推广不达预期：新产品BioFreedom单价较高，推广可能受阻。
• 政策变化风险：公司向中国市场倾斜，可能面临高值耗材两票制、降价等政策变化。
• 产品研发失败风险：公司正在研发药物球囊等高值植入性产品，存在研发失败风险。
• 市场销售预测不及预期：预测基于一定假设，可能存在偏差。

财务表现

营收与利润

毛利率与净利率

ROE与ROIC

资产负债率与流动比率

总结

蓝帆医疗通过双主业战略，整合低值耗材与高值耗材业务，打造跨国医疗器械平台。手套业务凭借全球领先优势和产能扩张，预计未来三年保持25%以上的年均复合增长。柏盛国际的高值耗材业务则受益于新产品迭代和新市场拓展，预计未来三年CAGR约20%。公司整体财务状况良好，盈利能力和运营效率不断提升，估值合理，首次覆盖给予“买入”评级。然而，需关注新产品推广、政策变化及研发风险。