固收深度报告：加息对中资美元债发行成本影响的测算-20220420-东吴证券-19页_1mb

中资美元债发行成本影响分析总结

核心内容

本报告分析了美联储加息对中资美元债发行成本的影响，以及影响中资美元债发行成本的关键因素。通过对历史数据的统计和分类分析，总结了不同行业、期限和发行规模的中资美元债在加息、降息和无降无加期间的发行利差表现，并指出国内宏观经济、人民币汇率、美国无风险利率、行业政策等因素对发行成本具有显著影响。

主要观点

加息对中资美元债发行成本的影响

• 加息提升发行利差：在大部分情况下，加息将提高中资美元债的发行利差，即提升发行人的融资成本。
• 加息期间利差相对较低：加息通常出现在经济较好的时期，投资者对风险溢价的要求较低，因此加息期间的发行利差水平低于降息和无降无加期间。
• 分类影响差异：
  • 行业差异：房地产 > 城投 > 金融，且在调控收紧时，房地产行业发行利差上升更为明显。
  • 期限差异：0-5年 > 5(含)-10年 > 10年及以上，期限越短，发行利差越高。
  • 规模差异：0-5亿 > 5(含)-10亿 ≥ 10亿及以上，发行规模越小，发行利差越高。

影响中资美元债发行成本的关键因素

• 国内宏观经济情况：经济增长较低时，发行利差比经济高增长时高14bp。
• 美元兑人民币汇率：人民币贬值时，发行利差比升值时高13bp。
• 美国无风险利率：美国无风险利率较高时，发行利差比较低时高17bp。
• 债券发行主体行业：房地产行业发行利差比金融/城投行业高5.01% / 3.02%，调控收紧时期发行利差上升90bp。
• 债券期限：期限越长，发行利差越小，可能是因为信息不对称程度降低。
• 债券发行规模：发行规模在0-5亿范围内，发行利差最高；5(含)-10亿范围内最低；10亿及以上范围内又有所回升。

关键信息

• 加息周期：2004年6月-2006年7月，2015年12月-2018年12月。
• 中资美元债存量：截至2022年3月末，存量超1.15万亿美元。
• 2010年后数据趋势：加息期间的平均发行利差低于降息和无降无加期间。
• 行业表现：房地产行业在加息期间发行利差显著高于金融和城投行业。
• 期限表现：0-5年期限的中资美元债在加息期间利差上升明显，而10年及以上期限的利差变化较小。
• 规模表现：0-5亿规模的中资美元债在加息期间利差最高，而10亿及以上规模的利差较为平稳。

风险提示

• 国内外疫情反复：可能影响国内经济复苏，进而对中资美元债发行成本产生影响。
• 美联储加息不符预期：可能导致中资美元债市场出现波动，影响发行成本。
• 货币政策及财政政策调整：政策变化可能对宏观环境产生反作用，带来不确定性。

总结

美联储加息对中资美元债发行成本有一定影响，但并非唯一决定因素。中资美元债的发行成本受多种因素共同作用，其中国内宏观经济、人民币汇率、美国无风险利率、行业政策、债券期限及发行规模的影响更为显著。因此，在判断发行成本时，应综合考虑这些因素，而非单一依赖加息情况。

附录

• 图表目录：

  • 图1：2002-2022.02加息/降息/无降无加期间中资美元债加权平均发行利率
  • 图2：2002-2022.02加息/降息/无降无加期间中资美元债发行利差
  • 图3-图5：金融、房地产、城投行业的发行利差
  • 图6-图8：不同期限的发行利差
  • 图9-图11：不同发行规模的发行利差
  • 图12：中国GDP累计同比增速
  • 图13：人民币汇率走势
  • 图14：美国十年期国债收益率走势
  • 图15：房地产行业发行利差

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