20140723-兴证国际证券-佳兆业集团-01638.HK-旧改项目开始销售和土储结构调整助基本面转好_27页_1mb

佳兆业集团（1638.HK）证券研究报告总结

核心内容概述

本报告首次对佳兆业集团进行覆盖，给予“买入”评级，目标价为3.6港元，预期升幅为40%。报告指出，公司作为一家以住宅开发为主的综合房地产开发商，凭借丰富的旧改经验与充足的土地储备，其基本面正在逐步改善，具备较强的市场竞争力和增长潜力。

主要观点

• 旧改业务：旧改是当前一线城市获取低成本土地资源的高效方式，公司具备丰富的旧改经验，项目内部收益率（IRR）在40%以上，远高于市场化住宅项目。公司目前在深圳、广州等地拥有大量签约旧改项目，土地面积合计1000万平方米，未来有望逐步进入销售和结算周期，提高公司盈利水平。
• 土地储备调整：公司自2010年起逐步调整土地储备结构，聚焦一二线城市，截至2013年底，一二线城市土地储备占比已达90%，三线城市仅占10%。公司所聚焦的城市基本面良好，有助于提升项目周转率和盈利能力。
• 财务表现：2013年公司实现合同销售额239亿元，同比增长38%，平均合约销售价格为9700元/平方米，虽然低于全国性开发商，但较2012年有显著提升。公司净资产收益率（ROE）从2013年的13.16%提升至2016年的18.03%。
• 估值分析：公司当前股价为2.57港元，对应2014-2016年动态PE分别为2.8、2.3、1.9倍。公司每股NAV为6.63港元，当前股价较NAV折价61%，合理价值约为3.6-3.7港元/股，目标价设定为3.6港元，仍有约40%的上升空间。

关键信息

市场表现

• 报告日期：2014-7-23
• 收盘价：2.57港元
• 总股本：5059百万股
• 总市值：130亿港元
• 净资产：217亿元
• 每股净资产：4.3元
• 股息率：2013年为8.2%，预计2016年可达18.3%

旧改项目收益对比

公司主要城市市场概况

土地储备结构

公司竞争优势

• 旧改经验：公司拥有近13年的旧改经验，成功案例众多，形成竞争优势。
• 土地储备：公司拥有丰富的土地储备，特别是位于一二线城市的优质项目，有助于未来销售和盈利。
• 财务稳健：公司资产负债表稳健，净负债率控制在70%左右，融资成本逐步下降，有利于提升盈利能力。

财务预测

风险提示

• 行业大幅度调整
• 旧改项目进展低于预期

催化剂

• 旧改项目开始贡献业绩
• 公司评级提升
• 公司融资成本下降

估值分析

• 公司当前股价为2.57港元，对应每股NAV为6.63港元，折价61%
• 合理价值约为3.6-3.7港元/股，目标价设定为3.6港元
• 折价率假设为45%，动态市盈率假设为4.5倍

产品线分布

总结

佳兆业集团凭借其在旧改领域的丰富经验与充足储备，正在逐步改善其基本面。公司聚焦一二线城市，其土地储备结构优化，有助于提高周转率和盈利能力。当前估值较NAV折价61%，具备较大的上涨空间。报告预计公司未来三年营业收入年复合增长率约为20%，毛利率有望逐步回升。公司具备一定的竞争优势，但需关注行业调整及旧改项目进展等风险因素。