20210912-天风证券-信用周报_还有哪些煤企利差仍有挖掘机会__21页_2mb

煤企债利差分析总结

核心内容概述

本文主要分析了2021年9月煤炭行业及煤炭债市场变化，探讨了哪些煤企债的信用利差仍有挖掘机会。重点回顾了永煤违约以来煤炭债的表现，并结合各煤企当前利差位置和信用资质进行分析。

主要观点

1. 一级市场表现

• 发行规模提升：2021年下半年以来，煤炭债发行规模占产业类信用债比例提升，且连续三个月保持净融入。
• 短期债券增加：近两个月新发煤企债中，1年期以内的短期限债券发行比例增加，显示主体债务结构偏短期化并维持滚续。
• 利差压缩：2021年尤其是下半年以来，煤炭债一级发行利差有所下降，弱资质煤企利差明显压缩。

2. 二级市场走势

• 利差基本回调：煤炭债信用利差已基本回到永煤违约前的水平，但整体仍高于其他产业债和城投债。
• 短久期与长久期差异：短久期煤炭债利差维持震荡，长久期煤炭债利差有抬高趋势。

3. 利差梯队划分

• 第一梯队：中煤能源股份，信用利差已充分回调，甚至低于永煤违约前水平20BP。
• 第二梯队：焦煤集团（山煤集团）、山东能源集团（原山能集团、兖州煤业、兖矿集团）、淮南矿业、淮北矿业、陕煤化，当前信用利差基本调整至永煤违约前水平，但回调幅度不一，存在参与机会。
• 第三梯队：晋能控股（晋能装备、晋能电力、同煤集团）、潞安集团、华阳新材料，信用利差仍处高位，预计未来还有收窄空间。
• 第四梯队：开滦集团、平煤神马、冀中能源、河南能源化工，信用资质较弱，市场认可度不高，需关注地方政府支持和重组进展。

关键信息

1. 永煤违约影响

• 永煤违约导致煤企债融资大幅受挫，煤炭债发行规模占产业类信用债比例大幅下滑，净融资为负。
• 自2021年下半年以来，煤炭债融资明显好转，发行规模占比提升，净融资为正。

2. 第二梯队煤企分析

• 焦煤集团：信用利差为67.39BP，低于永煤违约前水平（92BP左右）。
• 山煤集团：信用利差为107BP，远低于永煤违约前水平（220BP左右）。
• 山东能源集团：除兖矿煤业略高于永煤违约前水平外，其他主体信用利差回落至永煤前水平。
• 陕煤化：整体利差回落至永煤违约前水平，但3年以上债项利差尚未明显调整。
• 淮南矿业：利差回落至80BP左右，略低于永煤违约前水平（85BP）。
• 淮北矿业：利差回落但仍略高于永煤违约前水平。

3. 第三梯队煤企分析

• 同煤集团：信用利差在230BP左右，较永煤违约前水平（180BP）仍有约50BP空间。
• 晋能电力：信用利差在225BP左右，较永煤违约前水平高约50-60BP。
• 晋能装备：信用利差在195BP左右，较永煤违约前水平仍有约80BP空间。
• 华阳新材料：信用利差在305BP左右，远高于永煤违约前水平（180BP）。
• 潞安集团：信用利差在270BP左右，较永煤违约前水平高约90BP。

4. 第四梯队煤企分析

• 开滦集团、平煤神马、冀中能源、河南能源化工：信用资质相对靠后，市场认可度不高。
• 河南河北煤企问题：长期积累的问题导致基本面较弱，短期依赖外部支持缓解流动性压力，中长期需关注债转股和资产注入。

风险提示

• 宏观经济变化：可能影响煤炭需求和价格。
• 山西煤企整合：可能对利差产生影响。
• 政策变化：可能影响融资环境和行业监管。
• 煤炭基本面变化：可能影响企业盈利能力和偿债能力。

财务指标分析

第二梯队煤企

• 营收与利润：上半年营收和净利润均较前两年有所提高，但利润率因业务结构不同而有所差异。
• 债务与偿债能力：山东能源、陕煤化、淮北矿业在债务管控和偿债能力方面表现较好。

第三梯队煤企

• 营收与利润：同煤集团、晋能装备、晋能电力、潞安集团、华阳新材料的营收和利润表现较好，但债务负担较重。
• 资产负债率：同煤集团资产负债率较高，晋能装备资产负债率相对较低。

第四梯队煤企

• 基本面较弱：需关注地方政府支持和重组进度。

结论

当前，煤炭债利差已基本回调至永煤违约前水平，但整体仍高于其他产业债和城投债。第二梯队煤企利差基本调整至合理水平，存在参与机会；第三梯队煤企利差仍处高位，预计未来还有收窄空间；第四梯队煤企需重点关注地方政府支持和重组进度。