国内宏观周报：四问地产短期韧性与长期演绎-20191016-长江证券-24页_2mb

国内宏观周报（10月7日-10月13日）总结

核心内容

本报告围绕房地产市场和央地收入划分改革两大主题，从宏观视角对市场变化进行深入分析，并结合高频数据跟踪对经济运行情况做出观察。

主要观点

热点1：四问地产：短期“韧性”与长期演绎

• 地产投资韧性：年初以来，地产投资端表现出超出预期的“韧性”，建安投资增速维持高位，显示市场仍有支撑。
• 政策收紧影响：自2019年第二季度以来，地产政策趋严，尤其在需求端调控方面，部分城市升级限购限贷限价、收紧房贷政策，影响销售增长。
• 棚改缩量影响未现：尽管2019年前9月棚改实际开工套数同比下降49%，但对地产投资拖累不明显，原因包括施工和投资进度加快、房企在西部地区加速新开工去化土储。
• 政策滞后效应：房企融资收紧自5月开始，对拿地和新开工影响显著；施工增速自8月起开始下滑，但受交付约束影响，仍表现出一定“韧性”。年底交付高峰期前，投资下行或仍较缓慢，而明年Q1前后或出现变化。
• 房地产长期演变：房地产行业进入总量增速缓步下行、集中度加速提升阶段，政策导向从“刺激经济”转向“转型攻坚”，强调“出清”和“房住不炒”。

热点2：如何理解央地收入划分改革？

• 改革目的：中央让渡部分财力，为地方财政“减支增收”，缓解地方财政收支压力，推动减税降费政策落实。
• 增值税“五五分享”：保持增值税按央地“五五分享”比例，有助于稳定地方预期，维持央地财力格局总体稳定。
• 留抵退税调整：改革留抵退税分担机制，减轻欠发达地区财政负担，但实际退税规模有限，因条件较高。
• 消费税后移：将部分消费税征收环节后移至批发或零售环节，有助于培育地方税源，但短期内对税收、税负和物价影响不大。
• 改革意义：进一步完善地方税制，理顺央地财政关系，对推动财税体制改革具有重要意义，未来需进一步明确消费税改革举措。

关键信息

• 地产投资数据：2019年1-8月房地产开发投资累计同比增速为10.5%，较2018年底上升1.0个百分点。
• 棚改数据：2019年前9月棚改实际开工274万套，同比减少49%；实际完成投资金额同比下降31%。
• 房企融资变化：5月以来代表性房企融资规模明显缩量，境内债券净融资持续为负。
• 央地收入划分改革：中央让渡部分财力，地方财政“减支增收”；增值税维持“五五分享”，消费税征税环节后移。
• 高频数据：
  • 通胀观察：蔬菜价格下跌，猪肉价格加速上涨。
  • 汇率表现：美元指数下跌，人民币对美元升值。
  • 大宗商品：商品期货多数上涨，农产品指数领涨。

风险提示

1. 宏观经济或监管政策出现大幅调整；
2. 海外经济政策层面出现黑天鹅事件。

投资评级说明

• 行业评级：基于12个月内行业股票指数的相对表现，分为看好、中性、看淡。
• 公司评级：基于12个月内公司涨跌幅与相关证券市场指数的对比，分为买入、增持、中性、减持、无投资评级。

联系方式

• 分析师赵伟：(8621) 61118798，zhaowei4@cjsc.com.cn，执业证书编号：S0490516050002
• 分析师张蓉蓉：(8621) 61118701，zhangrr@cjsc.com.cn，执业证书编号：S0490519100001
• 联系人殷玉柱：(8621) 61118701，duanyz@cjsc.com.cn

图表目录

• 图1：LPR加点后，代表性城市房贷利率多数平稳或略升。
• 图2：10月房贷平均利率或较9月进一步上升。
• 图3：5月以来，一二线城市商品房成交增速明显回落。
• 图4：5月以来，现房销售增速加速下挫，与期房明显分化。
• 图5：2019年棚改计划开工规模缩减过半。
• 图6：前9月棚改实际开工套数同比下降49%。
• 图7：前9月棚改实际完成投资同比减少31%。
• 图8：今年前9月，棚改专项债发行7103亿元。
• 图9：棚改缩量的实际拖累效应不明显，西部地区新开工高增。
• 图10：西部地区新开工高增的同时，土地购置低迷。
• 图11：百强房企在中西部新增土储占比下降。
• 图12：房企拿地和新开工同步或略滞后于自筹资金。
• 图13：5月以来，房屋新开工增速和土地成交溢价率明显下滑。
• 图14：地产投资端“韧性”来自于交付约束下的复工支持。
• 图15：11、12月为房企竣工交付高峰期。
• 图16：2020年竣工交付对施工增速的支持或有所减弱。
• 图17：居民部门杠杆率快速上升，接近日本水平。
• 图18：央行提示关注居民杠杆率对消费的挤出效应。
• 图19：我国人均GDP于2015年达8000美元。
• 图20：我国购房年龄人口占比于2012年见顶。
• 图21：房地产企业转型方向包括养老地产等。
• 图22：增值税留抵退税计算公式。
• 图23：相同进项税额下，税收收入少的省份承担更多退税额。
• 图24：留抵退税条件较高。
• 图25：消费税税目表及征收环节。
• 图26：消费税征税环节后移，理论上压低出厂价格、抬升终端价格。
• 图27：终端价格涨幅与出厂价格增幅相关。
• 图28：财权事权不完全匹配，央地财政关系有待理顺。
• 图29：十八届三中全会确立财税体制改革框架。
• 图30：美国地方政府对财产税依赖度超70%。

高频数据跟踪

• 通胀观察：蔬菜价格下跌，猪肉价格加速上涨。
• 汇率表现：美元指数下跌，人民币对美元升值。
• 大宗商品：商品期货多数上涨，农产品指数领涨。

中观行业跟踪

• 下游：商品房成交回落，土地市场量跌价升。
• 中游：高炉开工率回升，水泥、玻璃价格均上涨。
• 上游：发电耗煤量上升，原油价格均上涨。

总结

本报告从宏观视角分析了房地产市场及央地收入划分改革的影响，指出地产投资端的“韧性”与政策收紧的滞后效应，并对中长期房地产市场演变提出看法。同时，通过高频数据跟踪，对通胀、汇率及大宗商品市场进行了简要分析，为投资者提供决策参考。