20131104-申万宏源-工程机械_盈利能力和质量仍然欠佳_12页_690kb

报告摘要

工程机械2013年三季报分析总结

核心内容

2013年11月4日发布的报告对六家代表性工程机械企业（三一重工、中联重科、徐工机械、柳工、厦工股份、山推股份）的盈利能力、盈利质量和投资建议进行了全面分析。整体来看，工程机械行业在2013年前三季度仍面临收入下滑、毛利率下降和盈利质量欠佳等问题，但部分细分领域如土方机械表现出回升迹象。投资方面，报告认为行业处于底部区间，需等待房地产新开工预期改善。

主要观点

盈利能力整体下滑：尽管部分公司采取了控制费用的措施，但整体收入增速仍为负，ROE水平大幅下降，表明盈利能力未明显改善。
毛利率持续承压：六家公司的综合毛利率下降，尤其是三一重工因混凝土机械销售疲软，毛利率下滑显著。
盈利质量问题突出：应收账款增长速度快于收入增速，周转率处于低位，显示企业资金回收能力不足。
行业周期性与成长性并存：工程机械行业兼具周期性和成长性特征，长期来看成长性更为显著。
投资建议：当前工程机械行业机会依赖于房地产新开工预期的进一步回升，建议投资者保持观望，等待市场信号。

关键信息

1. 盈利能力分析

1.1 收入增速底部盘整

2013年三季报收入增速为-22%，延续了三个季度以上的同比下滑。
土方机械公司表现相对较好，跌幅较小（如柳工-6.9%，山推+1.2%）。
混凝土机械龙头企业（如三一重工、中联重科）收入下滑幅度较大。

1.2 毛利率稳定，毛利同比增速跌幅小幅收窄

2013年三季报单季度毛利率为22.5%，低于去年同期25.4%，但较2012年4季度有所回升。
三一重工综合毛利率下降明显，主要受混凝土机械销售疲软影响。
6家上市公司合计毛利为63亿元，同比下滑23%，但跌幅较2012年4季度收窄。

1.3 销售费用占比略升

销售费用增速下降，但销售费用/收入比值略有上升。
三一重工、徐工机械、中联重科、厦工股份销售费用增速为负，柳工和山推仍保持正增长。

1.4 财务压力下降

财务费用同比增速从一季度的90%降至三季度的-41.4%，显示财务压力缓解。
财务费用占比从2.2%降至1.3%，整体财务成本控制有所改善。

1.5 ROE水平继续回落

2013年三季报综合ROE为7.77%，低于去年同期的15.86%。
三一重工ROE仍为六家公司中最高，但整体行业ROE水平持续下滑。

2. 盈利质量分析

2.1 存货小幅下降

存货总量和存货/净资产比值小幅下降，但存货周转率仍有所下降。

2.2 应收账款仍是问题

应收账款增速快于收入增速，周转率处于历史低位，显示企业应收账款管理存在压力。

2.3 经营性现金流略有好转

2013年中期经营性现金流为3.35亿元，较去年同期的-19.5亿元明显改善。

3. 投资建议

行业周期性与成长性并存：工程机械行业兼具周期性和成长性，长期来看成长性更突出。
投资逻辑转向房地产：工程机械投资逻辑已从基建转向房地产新开工，目前房地产新开工增速仍处于底部缓慢回升阶段。
等待房地产预期改善：当前工程机械行业机会取决于房地产新开工预期的进一步改善，建议投资者保持耐心，等待市场信号。

图表目录（摘要）

图1：6家代表性公司收入增速底部盘整
图2：除厦工外，其他公司收入跌幅收窄
图3：6家代表性公司毛利率继续下降
图4：三一重工综合毛利率水平下降
图5：6家代表性公司毛利跌幅收窄
图6：中联重科、三一重工毛利贡献42%、26%
图7：6家代表性公司销售费用增速回落
图8：6家代表性公司销售费用占比略升
图9：6家代表性公司销售费用增速
图10：6家代表性公司销售费用/收入比值
图11：6家代表性公司财务费用增速回落
图12：6家代表性公司财务费用占比下降
图13：6家代表性公司财务费用增速
图14：山推、厦工财务费用占比高
图15：6家代表性公司ROE水平延续下降趋势
图16：三一重工综合ROE水平领先
图17：6家代表性公司存货小幅下降
图18：6家代表性公司单季存货周转率略有下降
图19：6家代表性公司存货/净资产保持相对稳定
图20：单季存货周转率回落
图21：6家代表性公司应收账款增速仍快于收入增速
图22：6家代表性公司应收账款周转率处低位
图23：6家代表性公司经营性现金流转正
图24：6家公司的经营性现金流略有好转
图25：建筑机械股走势与典型的周期股走势不一致
图26：工程机械周期性研究的沙漏
图27：基建投资向上趋势延续
图28：房地产新开工底部缓慢抬升

证券分析师信息

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投资评级说明

股票投资评级：
- 买入（Buy）：相对强于市场表现20%以上；
- 增持（Outperform）：相对强于市场表现5%~20%；
- 中性（Neutral）：相对市场表现在-5%~+5%之间波动；
- 减持（Underperform）：相对弱于市场表现5%以下。
行业投资评级：
- 看好（Overweight）：行业超越整体市场表现；
- 中性（Neutral）：行业与整体市场表现基本持平；
- 看淡（Underweight）：行业弱于整体市场表现。