20130516-中国银河-福田汽车-600166.SH-需求回暖可期_规模推动业绩增长_22页_1mb

报告摘要

福田汽车2013年研究报告总结

核心内容概述

福田汽车是中国商用车行业的龙头企业，2012年其整车销量达62万辆，市场份额稳步提升。公司通过与戴姆勒和康明斯合资，技术实力和产品竞争力显著增强，推动了公司在重卡、轻卡和客车等领域的业务扩张和盈利提升。2013年公司预计实现EPS 0.45元和0.49元，给予“推荐”评级，对应PE估值为18-20倍。

主要观点与关键信息

重卡业务

行业回暖预期：2013年重卡行业预计增长8%，主要受益于宏观经济企稳、基建项目启动、国IV排放标准切换和“春储”行情。
福田表现：福田重卡销量预计同比增长10%，市场份额稳居行业第四，优于行业平均水平。
技术升级：与戴姆勒合作引入GTL重卡和OM457发动机，提升产品竞争力和盈利能力。
市场预期：二季度重卡销量弹性显著，预期表现优于行业。

轻卡业务

需求结构改善：低端产品销量回暖，中高端产品占比提升，带动毛利率增长。
福田地位稳固：2012年轻卡市场份额达21.8%，保持全国第一。
产品结构优化：时代品牌下工程车为主要利润来源，公司拥有绝对竞争优势。
成本优势：原材料及零部件价格处于低位，提升轻卡业务业绩弹性。

客车业务

新能源突破：公司是国内最早实现新能源汽车产业化的厂商之一，欧辉新能源客车是北京公交首选产品。
政策利好：北京作为治理PM2.5重点城市，若出台新能源更新政策，福田将受益。
增长预期：大中客销量预计同比增长5%以上，新能源客车订单有望成为短期催化剂。

发动机业务

福田康明斯表现：福田康明斯2012年销量达7.5万辆，同比增长47.4%，扭亏为盈。
技术优势：满足国IV排放标准，具备技术领先优势，未来有望进一步提升市场份额。
出口增长：2012年出口量达5.2万辆，预计2013年出口量有望增长至10万辆。

投资要点

短期催化剂：重卡、轻卡销量超预期；新能源客车订单增量；高附加价值产品需求释放。
长期战略：公司通过与戴姆勒和康明斯合资，提升整体竞争力，并推进全球化战略。
估值建议：给予2013年18-20倍PE估值，对应EPS 0.45元，投资评级为“推荐”。

财务指标预测

指标	2011	2012	2013E	2014E	2015E
营业收入(百万元)	51,646	40,973	30,335	33,820	35,495
营业收入增长率	-3.5%	-20.7%	-26.0%	11.5%	5.0%
净利润(百万元)	1,152	1,353	1,252	1,378	1,646
净利润增长率	-30%	17%	-7%	10%	19%
EPS(元)	0.41	0.48	0.45	0.49	0.59
ROE(摊薄)	13%	9%	8%	8%	9%
P/E	16.9	14.4	15.6	14.2	11.8
P/B	2.2	1.3	1.2	1.1	1.1
EV/EBITDA	13.6	135.5	13.8	13.8	13.9

风险因素

宏观经济持续低迷：可能抑制商用车需求。
原材料价格大幅上涨：增加成本，影响利润。

财务预测

利润表预测

指标	2011	2012	2013E	2014E	2015E
营业收入	51,646	40,973	30,335	33,820	35,495
营业成本	46,953	36,575	26,949	30,084	31,531
折旧和摊销	578	776	544	659	773
营业税费	185	196	131	143	158
销售费用	1,533	2,252	1,199	1,400	1,608
管理费用	1,725	2,403	1,153	1,353	1,491
财务费用	173	249	117	86	132
资产减值损失	68	152	(20)	6	2
投资收益	(35)	(101)	(50)	(50)	(50)
营业利润	972	(954)	756	699	524
利润总额	1,342	1,643	1,473	1,621	1,936
归属母公司净利润	1,152	1,353	1,252	1,378	1,646
EPS	0.41	0.48	0.45	0.49	0.59
NOPLAT	1,013.88	(516.22)	784.34	709.72	600.26
EBIT	1,180.92	(604.93)	922.75	834.97	706.19
EBITDA	1,758.48	171.25	1,466.52	1,493.73	1,479.21

资产负债表预测

指标	2011	2012	2013E	2014E	2015E
总资产	28,121	33,049	30,178	32,984	35,854
流动资产	13,805	17,089	12,905	14,454	16,032
货币资金	4,214	6,232	6,120	6,791	7,580
应收账款	1,365	2,415	1,048	1,352	1,579
应收票据	596	350	259	289	303
其他应收款	404	2,781	821	1,159	1,529
存货	5,879	4,021	3,347	3,587	3,716
非流动资产	14,317	15,960	17,272	18,530	19,822
总负债	19,029	18,023	13,900	15,578	17,147
无息负债	12,794	13,483	10,776	11,968	13,061
有息负债	6,235	4,541	3,123	3,610	4,086
股东权益	9,092	15,026	16,278	17,405	18,707
股本	2,110	2,810	2,810	2,810	2,810
净现金流	-1,272	1,479	-112	671	789

现金流量表预测

指标	2011	2012	2013E	2014E	2015E
经营活动现金流	-525	-799	3,330	2,595	2,880
净利润	1,152	1,353	1,252	1,378	1,646
折旧摊销	578	776	544	659	773
投资活动现金流	-3,793	-180	-1,667	-2,153	-2,129
净资本支出	-3,277	-4,314	1,496	2,122	2,087
融资活动现金流	3,085	2,455	-1,775	230	38
净现金流	-1,272	1,479	-112	671	789

附录：图表与数据

图1：2012年商用车销量排行
图2：福田汽车2012年收入占比
图3：福田子行业市场份额
图4：公司综合毛利率有望逐步提升
图5：公司出口销量保持较快增长
图6：公司出口占比大幅提升
图7：中国重卡行业月销量的周期规律
图8：重卡行业销量及增速
图9：13年1-4月固定资产投资和房地产投资同比增长20%
图10：1-4月义乌运价指数逐步回升
图11：公司重卡销量有望开始回暖
图12：公司重卡市场占有率稳步提升
图13：公司重卡销量增速普遍好于行业增速
图14：福田重卡市场份额稳居第二梯队
图15：公司中重卡毛利率企稳回升
图16：轻卡销量及增速
图17：农村居民收入增速高于城镇居民
图18：公司轻卡销量情况
图19：公司中高端轻卡产品2012年销量情况
图20：公司中高端轻卡占比逐年提升
图21：轻卡主要厂商销量占比
图22：客车销量及增速
图23：客车分车型市场份额
图24：福田康明斯销量及增速
图25：福田康明斯贡献投资收益

可比公司估值水平

证券代码	证券简称	收盘价	EPS 2011A	EPS 2012A	EPS 2013E	EPS 2014E	EPS 2015E	PE 2012E	PE 2013E	PE 2014E	PE 2015E	PB
600166.SH	福田汽车	6.94	0.55	0.48	0.45	0.49	0.59	14.46	15.42	14.2	11.8	1.32
000338.SZ	潍柴动力	21.76	3.36	1.50	1.33	1.76	1.76	14.51	12.36	14.17	14.17	1.75
000581.SZ	威孚高科	38.40	2.12	1.34	1.70	1.70	1.70	28.66	22.59	22.59	22.59	3.02
600066.SH	江淮汽车	8.62	0.48	0.38	0.57	0.57	0.57	22.68	15.12	15.12	15.12	1.86
000550.SZ	江铃汽车	17.47	2.17	1.76	1.85	1.85	1.85	9.93	9.44	9.44	9.44	1.87
600418.SH	宇通客车	18.71	1.75	2.20	2.25	2.25	2.25	8.50	8.32	8.32	8.32	3.25
000951.SZ	中国重汽	11.13	0.86	0.11	0.70	0.70	0.70	101.18	15.90	15.90	15.90	1.26
平均	-	-	-	-	-	-	-	28.56	14.17	14.17	14.17	2.04