20140727-兴业证券-福田汽车-600166.SH-综合车企雏形渐成_24页_1mb

福田汽车（600166）证券研究报告总结

核心内容

福田汽车作为一家从草根起家、经过两次转型进入轻卡和重卡行业的企业，已成长为世界最大的商用车企业之一。公司凭借出色的销售、管理能力与市场洞察力，在细分市场中建立了竞争优势。尽管市场对其高周转、低毛利的模式有所担忧，但随着福田康明斯发动机的投产与利润弹性显现，以及轻卡和重卡行业高端化趋势，公司盈利有望显著改善。

主要观点

• 福田汽车的竞争力：公司通过两次转型，进入轻卡和重卡行业，并在2009年实现销量超过戴姆勒，成为世界第一大商用车企业。其核心竞争优势在于高效的管理能力和对市场需求的敏锐反应。
• 福田康明斯的突破：福田康明斯是公司与康明斯的合资企业，自2008年成立以来，虽因国IV标准延迟和产品定位高端导致初期销量不佳，但随着国IV标准实施和轻卡高端化加速，福田康明斯的轻卡发动机销量和利润开始显现。2014年6、7月开始投产11、12L重型发动机，预计将进一步提升公司在重卡产业链中的利润。
• 轻卡与重卡行业前景：未来3年，轻卡和重卡行业预计复合增速为-5%。福田汽车通过高端轻卡的销售增长和核心零部件的自配率提升，有望实现盈利改善。
• 出口布局：福田汽车在出口市场有良好表现，尤其在巴西、俄罗斯等新兴市场。公司计划在印度建厂，并借助戴姆勒的欧洲渠道，预计出口增速可达10%-20%。
• 客车业务：公司大中客业务在新能源公交推广背景下有望扭亏，预计2014年新能源客车销量将达1100辆，毛利率将提升。
• 多功能车业务：虽然目前市场份额较低，但公司未来可能在该领域实现增长，但面临一定风险。

关键信息

市场数据

• 报告日期：2014-07-27
• 收盘价：5.26元
• 总股本：2809.67百万股
• 流通股本：2538.10百万股
• 总市值：14778.87百万元
• 流通市值：13350.41百万元
• 净资产：15233.55百万元
• 总资产：35015.59百万元
• 每股净资产：5.42元

投资要点

• 公司作为卡车行业内具备竞争优势的企业，预计2014-2016年EPS分别为0.34、0.48、0.56，对应市盈率分别为15、11、10。
• 重卡市场份额预计持续提升，从15%上升至19%，毛利率有望从7-9%提升至15%-17%。
• 轻卡业务因高端产品增长，毛利率稳步提升。
• 出口业务增长潜力大，预计未来3年增速可达10%-20%。

风险提示

• 公司治理风险
• 宏观环境下滑风险
• 乘用车业务不确定性
• 福田康明斯出口市场需求可能低于预期

盈利预测与估值

盈利预测

• 轻卡（含微卡）：
  • 收入：2014E为23,198.92百万元
  • 毛利率：预计从13.2%提升至14.8%
• 中重型卡车：
  • 收入：2014E为1,185.45百万元
  • 毛利率：预计从8.2%提升至9.8%
• 大中型客车：
  • 收入：2014E为3,360.00百万元
  • 毛利率：预计从10.0%提升至10.3%
• 投资收益：预计2014-2016年分别为267、282、295百万元

估值

• 市盈率：2014年7月24日，对应EPS的市盈率分别为15、11、10
• 市净率：2014年为0.9，2016年预计为0.8

财务指标

资产负债表（单位：百万元）

利润表（单位：百万元）

现金流量表（单位：百万元）

主要财务比率

投资建议

• 投资评级：增持（维持）
• 理由：公司作为卡车行业内真正具备竞争优势的企业，中重卡、高端轻卡份额持续提升，盈利预测乐观，估值相对合理。

结论

福田汽车在商用车领域展现出强大的竞争力和增长潜力，尤其在福田康明斯发动机投产和轻卡高端化趋势下，盈利有望显著改善。尽管面临一定的风险，但其在出口和新能源客车方面的布局，使其在未来的市场中具备较强的抗风险能力。