证券行业2018年策略报告：券商估值再审视，内生增长显价值-20171228-国开证券-20页-1mb

证券行业2017年回顾与2018年投资策略总结

核心内容

2017年证券行业出现多个背离现象，包括两融余额与市场走势、自营业务收入与指数走势、行业业绩与估值水平、券商板块与指数走势之间的背离。这些背离现象反映了券商行业在外部环境和监管政策影响下，业绩增长与估值提升之间的不匹配，以及行业内部增长动力的不足。

主要观点

• 行业业绩与估值背离：尽管行业业绩在2017年有所改善，但估值仍处于低位，说明市场对券商的内生增长能力缺乏信心。
• 轻资产业务受外部因素影响较大：经纪业务和投行业务是传统业务，受市场行情和监管政策影响显著，而资管业务则面临监管升级和竞争加剧。
• 重资产业务增长受限：自营业务虽有高增长，但其可持续性存疑，资本中介业务面临价格战和盈利空间压缩。
• 估值压制的根本原因：行业缺乏内生增长动力，主要依赖外部因素，导致估值长期处于低位。
• 2018年投资主线：
  • 短期关注估值修复机会，尤其是业绩改善预期与市场情绪回暖。
  • 轻资产业务改善是估值提升的催化剂，特别是经纪业务和投行业务。
  • 探索内生增长模式是长期估值提升的关键，部分中小券商已开始尝试。

关键信息

2017年行业表现

• 行业营收与利润：2017年1-11月，证券行业实现营业收入2718亿元，净利润1011亿元，同比分别减少7.94%和12.29%。
• 业务收入结构：
  • 经纪业务收入占比从2015年的46.8%降至2017年的28.08%，下滑明显。
  • 自营业务收入同比增长34.5%，成为业绩弹性的重要来源。
• 政策影响：资管新规、IFRS9、全面风险管理等政策密集出台，影响券商估值和业务发展。

2018年投资建议

• 短期估值修复：券商板块估值接近历史低位，存在修复空间，建议关注华泰证券、广发证券、中信证券、国金证券和兴业证券。
• 长期内生增长：建议关注具备内生增长潜力的券商，尤其是长江证券等中小券商的创新尝试。

风险提示

• 系统性风险：国内外证券市场可能面临系统性风险。
• 政策变化：证券行业相关政策可能出现重大调整。
• 创新转型不及预期：行业创新转型可能未达预期。
• 业绩增长不及预期：券商业绩增长可能低于预期。

投资策略

• 短期：关注板块估值修复机会，市场回暖和IPO改善是最大契机。
• 中期：轻资产业务改善是估值提升的催化剂，建议关注大型券商的经纪和投行业务。
• 长期：探索内生增长模式，特色券商有望获得持续高估值，建议关注长江证券等。

重点公司估值情况

结论

券商板块当前估值处于历史低位，与市场走势出现明显背离，但存在修复空间。2018年，市场回暖和IPO改善将为券商估值提升提供契机，同时，探索内生增长模式的券商有望获得持续高估值。建议关注华泰证券、广发证券、中信证券、国金证券、兴业证券等，以及长江证券等具备创新潜力的中小券商。