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PD-1 销售进入正向循环，创新管线未来可期

核心内容总结

公司2022年上半年营业收入为9.5亿元，同比下降55.3%，主要由于上期新冠中和抗体的license out收入贡献较高。归母净利润亏损9.1亿元，经调整后净利润亏损9.5亿元。尽管收入下滑，公司仍持续加大研发投入，达到10.6亿元，同比增长12.1%。公司通过自主研发和对外合作不断丰富产品管线，推动业绩增长。

主要观点

PD-1 国内销售逐步恢复

• 特瑞普利单抗2022年上半年销售收入约2.98亿元。
• Q1销售收入环比提升212%，Q2销售收入环比提升70%，显示PD-1在国内市场销售已逐步恢复并进入正向循环。

国外市场进展显著

• FDA已受理PD-1用于鼻咽癌治疗的BLA，目标审评日期为2022年12月23日，若获批将成为美国首个用于鼻咽癌的肿瘤免疫药物。
• 国内PD-1联合紫杉醇和顺铂用于食管鳞癌一线治疗的sNDA已于2022年5月获批。

VV116临床进展良好

• VV116在轻中度和中重度新冠患者的国际多中心III期临床试验中达到主要终点，显示其具有统计学优效。
• VV116总体安全性良好，不良事件发生率低于PAXLOVID。

在研管线丰富

• 公司在研管线超过52项，2022年以来已有近10款药物进入临床试验，其中包括3项中美双报项目。
• 新增产品君迈康®（阿达木单抗）实现商业化。

关键信息

盈利预测

• 2022年收入预计为1750亿元，增速为-56.5%。
• 归母净利润预计为-11.3亿元，亏损幅度有所收窄。
• 2023年收入预计为2634亿元，增速为50.5%。
• 2024年收入预计为3468亿元，增速为31.7%。
• 归母净利润预计分别为-8.03亿元、-7.04亿元，亏损逐渐收窄。

风险提示

• 在研管线研发进展不及预期。
• 海外上市进度不及预期。
• 未来上市产品不能进入医保的风险。

财务数据概览

市场表现与估值

• 2022年PS（市销率）为23.53，2023年为15.63，2024年为11.87。
• 2022年EV/EBITDA为-45.67，2023年为-71.90，2024年为-88.58。
• 市值为262.83亿元，流通股数为9.13亿。

投资评级

• 公司评级：买入、持有、中性、回避、卖出，分别对应未来6个月相对恒生指数涨幅在20%以上、10%-20%、-10%-10%、-20%-10%、-20%以下。
• 行业评级：强于大市、跟随大市、弱于大市，分别对应行业整体回报高于恒生指数5%以上、介于-5%至5%、低于-5%。

数据来源

• 公司公告
• 西南证券
• Wind

分析师信息

• 分析师：杜向阳
• 执业证号：S1250520030002
• 电话：021-68416017
• 邮箱：duxy@swsc.com.cn

投资建议

公司PD-1销售逐步恢复，创新管线持续推进，有望在未来几年内实现业绩增长。尽管短期内仍面临亏损，但随着更多产品进入市场及商业化，公司盈利前景可期。投资者需关注研发进展及海外上市进度，同时留意未来产品能否进入医保。