中小市值双环三问：行业地位如何？竞争优势在哪？市场空间有多大？-20210718-天风证券-22页_1mb

双环传动行业深度研究报告总结

核心内容概述

双环传动作为国内变速箱齿轮制造领域的绝对龙头，同时在RV机器人减速器领域处于第一梯队，公司凭借深厚的技术积累、强大的产能基础和优质的客户资源，逐步在高精密齿轮制造市场中建立起稳固的护城河。随着行业趋势向外包化和国产化发展，公司市场空间有望持续扩大，未来发展前景广阔。

主要观点

1. 行业地位分析

• 传统燃油车变速器齿轮：主要客户包括全球变速箱龙头企业（如采埃孚、爱信）以及主流整车品牌（如大众、通用、福特、现代、吉利、上汽等），在乘用车领域市占率较高。
• 新能源车变速器齿轮：目前市占率约为50%，未来有望提升至70%，客户覆盖博格华纳、蔚邦、舍弗勒、日电产、汇川技术、上汽及比亚迪等主流厂商。
• RV机器人减速器：在国内自主品牌中处于第一梯队，产品型号达40余种，已实现机器人减速器的国产化全面替代。公司正在加速开发轻负载谐波减速器，已通过小批量供货测试，未来将成为新增长点。

2. 竞争优势分析

• 技术优势：深耕齿轮业务四十余年，具备自主设计开发能力，能够快速响应新技术趋势，如手动到自动变速箱、传统燃油到新能源车、机器人精密减速器等。
• 产能优势：截至2021Q1，公司固定资产和在建工程合计约55亿元，是全球规模最大的第三方齿轮件生产商之一。
• 客户优势：拥有全球第一梯队客户资源，客户结构优质，且部分订单为国内唯一供应商，稀缺性显著。

关键信息

1. 产品结构

• 公司产品覆盖传统燃油车、新能源车、高铁轨道交通、非道路机械、电动工具、工业机器人等多个领域。
• 乘用车齿轮收入占比最高，达42.38%；其次为商用车及工程机械（18.58%、14.03%）。
• 机器人减速器业务2020年营收达1.7亿元，虽体量较小，但成长性高。

2. 市场空间预测

• 2025年总市值预测：在中性假设下，预计公司总市值空间可达419亿元，是当前市值的3倍。
• 市场测算假设：
  • 2025年汽车行业销量预计为3000万台；
  • 新能源车渗透率中性预期为25%；
  • 自动变速器渗透率预期为75%；
  • 工业机器人销量预计年复合增长5%；
  • RV减速器国产化率预期为45%。

3. 财务预测

• 2021-2023年营收预测：47.1/57.9/66.6亿元，净利润预测为2.4/4.4/5.5亿元；
• 估值：2021年PE为51倍，2022年PE为28倍，2023年PE为22倍；
• 投资评级：维持“买入”评级，预期股价相对收益20%以上。

风险提示

1. 宏观经济波动风险：疫情和地缘政治可能对供给和需求造成影响；
2. 订单不及预期风险：下游需求受消费者可支配收入变化影响，市场竞争加剧可能影响市占率；
3. 原材料价格波动风险：齿轮钢价格波动将影响公司成本和利润；
4. 减速器研发推广风险：技术推广和市场接受度存在不确定性；
5. 测算主观性风险：市场空间预测基于假设，可能存在偏差。

总结

双环传动凭借在变速箱齿轮和RV机器人减速器领域的领先地位，以及持续的技术创新和产能扩张，已建立起强大的竞争优势。随着新能源车和工业机器人市场的发展，公司有望进一步扩大市场份额，提升盈利能力。未来五年，公司市场空间和市值潜力巨大，预计2025年总市值可达419亿元，发展前景值得期待。然而，需关注宏观经济、订单预期、原材料价格及技术推广等风险因素。