CDR制度专题研究：坐看云起时-20180607-长城证券-15页

CDR制度专题研究总结

核心内容

CDR（中国存托凭证）制度于2018年6月6日正式落地，证监会发布9项配套文件，为创新企业在A股融资铺路。该制度的实施标志着中国资本市场进一步开放，为新经济企业提供了新的融资渠道。

主要观点

• 制度全面落地：CDR核心规则制度全面落地，包括《管理办法》和两份《首发办法》等文件，明确了发行、上市、交易、信息披露、投资者保护等关键环节的规则。
• 试点企业标准：试点企业需符合国家战略、科技创新能力突出、市场认可度高等条件，包括已在境外上市的大型红筹企业和尚未上市的创新企业。
• 融资模式与比例：CDR发行主要采用“融资模式”，且融资比例预计不会过高，以避免对市场造成过大冲击。
• 投资者保护：证监会高度重视投资者保护，特别设置了投资者保护章节，并提供了多种维权途径。
• 对A股市场的影响：CDR发行可能对市场资金面、成长股估值体系、制度建设、市场走势及风格等方面产生影响，总体影响相对可控。

关键信息

1. CDR核心规则制度全面落地

• 《管理办法》主要看点：
  • 对发行、信息披露、投资者保护等章节进行小幅修改。
  • 对存托和托管章节进行较大幅度修改，明确了存托人准入条件。
  • 删除了CDR与基础证券可转换的表述。
• 两份《首发办法》主要看点：
  • 调整盈利要求，试点创新企业可不满足净利润和未弥补亏损的要求。
• 其他六份配套文件主要看点：
  • 《试点企业办法》是最重要的配套文件，明确了试点企业选取标准、VIE架构、融资模式等。
  • 《科技创新咨询委员会工作规则》对申请企业进行全面分析。
  • 《保荐尽职调查规定》要求保荐人对红筹企业进行严格审核。
  • 《信息披露编报规则》要求红筹企业同步披露境内与境外信息，并详细说明公司治理差异及影响。
  • 《申请文件格式准则》规范了CDR发行申请文件的格式和内容。

2. CDR制度的焦点问题

• 基础模式：采用参与型CDR模式，类似美国三级ADR，主要为融资模式。
• 存托机构与托管机构：预计证券公司为CDR的存托机构，托管机构可能为证券公司或商业银行的海外分支机构。
• 定价方式：CDR发行定价应在《证券发行与承销管理办法》框架下进行，由专业机构投资者参与询价。
• 交易方式：CDR与基础股票之间暂不安排相互转换，以减少跨境流动风险和套利机制。
• 发行比例：尚未明确，预计首批CDR试点企业发行比例不会太高。
• 监管与信息披露：要求境外基础证券发行人向境内市场披露的信息与境外一致，且境内信息披露要求更高。
• 投资者保护：未设定门槛，但要求机构遵守投资者适当性管理制度，保障投资者权益。
• 基金公司参与：已核准的公开募集证券投资基金可参与CDR投资，6家基金公司获批战略配售基金。

3. 试点企业融资体量测算

• 试点企业名单：包括腾讯、阿里、百度、京东、网易和小米。
• 总体估值：约83402.73亿元人民币。
• 融资率假设：
  • 融资率为2.5%时，融资金额为2085亿元人民币；
  • 融资率为5%时，融资金额为4170亿元人民币；
  • 融资率为10%时，融资金额为8340亿元人民币。
• 券商收入测算：
  • 以2.5%费率计算，券商收入约为52.1亿元人民币；
  • 以5%费率计算，券商收入约为104.3亿元人民币；
  • 以10%费率计算，券商收入约为208.5亿元人民币。

4. CDR发行对A股市场的影响

• 资金面影响：CDR发行可能带来资金面压力，但政策层面通过战略配售基金和锁定期等措施缓解流动性风险。
• 成长股影响：CDR发行有助于改善创新企业融资环境，推动成长股估值体系重构，加速优胜劣汰。
• 制度建设影响：CDR是IPO制度变革的重要部分，与“沪伦通”、MSCI纳入等政策共同推动资本市场基础制度完善。
• 市场走势影响：CDR发行可能对市场情绪和资金面构成扰动，但预计影响有限，市场可能处于震荡筑底阶段。
• 市场结构影响：中长期来看，A股市场风格将偏向新经济，建议关注优质成长股和国内龙头券商的投资机会。

风险提示

• 政策推进效果不及预期。

图表目录

资料来源：长城证券研究所整理