20141130-招商证券-赣粤高速-600269.SH-主营业务触底_投资公司有期权_14页_1mb

报告摘要

赣粤高速（600269.SH）总结

核心内容概述

赣粤高速是江西省唯一的公路类上市公司，主营业务以高速公路通行费为主，公司正积极布局多元化发展，包括产融结合、金融股权、新能源等领域。尽管公司面临转型压力，但其主要业务已触底回升，未来增长潜力值得期待。公司还拥有两个内陆核电项目的股权，具备潜在的高利润增长点，因此被上调至“强烈推荐-A”评级。

主要观点

主营业务触底回升：赣粤高速的通行费收入在2014年触底回升，车流量稳中有升，显示公司核心资产具备增长潜力。
多元化布局：公司正积极拓展产融结合、金融股权、新能源等新业务领域，为未来利润增长提供可能。
核电项目作为看涨期权：公司持有彭泽帽子山和万安烟家山核电项目的股权，预计未来利润贡献可达15亿元，为公司带来潜在高回报。
大股东关联业务潜力：公司持有国盛证券7.99%的股权，大股东也持有8.08%，存在注入资产的可能性。
财务数据与估值：2014年PE为12.6，PB为0.8，估值较低，但考虑到未来多元化和核电业务的潜力，公司被上调至“强烈推荐-A”。

关键信息

公司概况

成立时间：1998年3月31日
实际控制人：江苏省交通厅
第一大股东：江西省高速公路投资集团有限责任公司，持股比例为51.98%
总资产：2014年约为28409亿元
总股本：233541万股
总市值：98亿元
流通市值：98亿元
每股净资产（MRQ）：5.1元
ROE（TTM）：5.3%
资产负债率：55.3%

主营业务

高速公路运营：营收占比66%，毛利占比92%以上，是公司主要利润来源。
工程业务：营收占比33%，毛利占比7%，但对公司整体利润影响不大。
其他业务：占比极低，几乎可以忽略不计。

核心资产

公司经营管理高速公路558公里，核心路段包括昌九高速、昌樟+昌傅高速、九景高速、昌泰高速，合计收入占比约90%，毛利占比约98%。
剩余收费期较长：主要路段剩余收费期在13至26年之间，能提供稳定现金流，为公司多元化发展提供支撑。

核电业务

彭泽帽子山核电站：由赣粤高速、中电投、ST赣能、深南电共同出资，赣粤高速持股20%，预计权益利润约6.8亿元。
万安烟家山核电站：由中核集团、赣能股份、赣粤高速共同出资，赣粤高速持股预计20%以上，预计权益利润约8.3亿元。
内陆核电发展：江西省因资源匮乏，发展核电势在必行，但核电项目重启时间尚不确定，存在一定风险。

大股东关联业务

国盛证券：公司持有7.99%股权，大股东持有8.08%，存在注入的可能性。
工程项目：公司工程业务营收波动较大，毛利率低，但可能成为大股东资产置换的对象。

财务预测与估值

2014-2016年EPS预测：分别为0.33元、0.37元、0.38元。
PE预测：分别为12.6倍、11.3倍、11.0倍。
PB预测：分别为0.8倍、0.8倍、0.7倍。
投资评级：上调至“强烈推荐-A”，主要基于多元化发展和核电项目的潜在收益。

风险提示

内陆核电重启进度低于预期。
大股东资产注入方案可能未通过，影响公司转型进展。
高速公路业务面临政策风险和经营期限限制。

图表与数据支持

图1：赣粤高速的股权结构
图2：赣粤高速收入及增长率
图3：赣粤高速净利润及增长率
图4：赣粤高速各业务收入占比
图5：赣粤高速各业务毛利占比
图6：江西已建高速公路网络图
图7：赣粤高速各路段详图
图8：江西已建高速公路
图9：赣粤高速车流量
图10：赣粤高速月通行费及同比增速
图11：国盛证券资本金
图12：赣粤高速工程项目营收及增速
图4：赣粤高速历史PE Band
图5：赣粤高速历史PB Band

附：财务预测表

资产负债表

项目	2012	2013	2014E	2015E	2016E
流动资产	5152	5107	3996	1237	1034
现金	3914	2910	1664	(1165)	(1440)
交易性投资	0	0	0	0	0
应收票据	0	0	0	0	0
应收款项	280	417	407	419	432
其它应收款	290	297	303	313	322
存货	152	364	434	447	460
其他	515	1120	1188	1224	1260
非流动资产	20482	23012	24413	27742	28513
长期股权投资	312	426	426	426	426
固定资产	19040	18944	20357	23697	24478
无形资产	102	96	86	78	70
其他	1027	3547	3544	3541	3540
资产总计	25634	28119	28409	28979	29547

现金流量表

项目	2012	2013	2014E	2015E	2016E
经营活动现金流	3558	3913	4005	4125	4249
净利润	1692	2165	2639	2719	2800
折旧摊销	123	145	148	153	158
财务费用	4	2	2	2	2
投资收益	209	241	247	254	262
营运资金变动	277	502	250	164	161
其他	10	303	0	0	0
投资活动现金流	0	0	0	0	0
资本支出	(4)	12	12	12	12
其他投资	1239	567	730	845	879
筹资活动现金流	430	326	326	326	326
借款变动	20	34	34	34	34
普通股增加	1649	860	1023	1138	1171
资本公积增加	424	319	381	424	436
股利分配	1225	541	642	714	735
其他	56	(113)	(134)	(149)	(154)
现金净增加额	1170	654	777	863	888

利润表

项目	2012	2013	2014E	2015E	2016E
营业收入	3558	3913	4005	4125	4249
营业成本	1692	2165	2639	2719	2800
营业税金及附加	123	145	148	153	158
营业费用	4	2	2	2	2
管理费用	209	241	247	254	262
财务费用	277	502	250	164	161
资产减值损失	10	303	0	0	0
投资收益	(4)	12	12	12	12
营业利润	1239	567	730	845	879
营业外收入	430	326	326	326	326
营业外支出	20	34	34	34	34
利润总额	1649	860	1023	1138	1171
所得税	424	319	381	424	436
净利润	1225	541	642	714	735
归属于母公司净利润	1170	654	777	863	888
EPS（元）	0.50	0.28	0.33	0.37	0.38

主要财务比率

比率	2012	2013	2014E	2015E	2016E
年成长率	10%	2%	3%	3%	10%
营业收入增长率	-54%	29%	16%	4%	-54%
营业利润增长率	-44%	19%	11%	3%	-44%
净利润率	5.7%	6.5%	6.8%	6.7%	5.7%
ROE	3.6%	3.9%	3.9%	3.9%	3.6%
PE	14.9	12.6	11.3	11.0	14.9
PB	0.9	0.8	0.8	0.7	0.5

投资评级定义

强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5%-20%之间
中性：公司股价变动幅度介于±5%之间
回避：公司股价表现弱于基准指数5%以上

分析师信息

常涛：招商证券交通行业首席分析师，负责航运、港口行业研究
陈卓：招商证券研发中心分析师，从事物流和公路行业研究
陈舒然：招商证券分析师，曾供职于利丰集团美国部

总结

赣粤高速作为江西省唯一公路类上市公司，其核心业务为高速公路运营，具备稳定现金流。公司正积极转型，探索多元化发展路径，包括金融股权和新能源领域，同时持有两个内陆核电项目的股权，具备潜在高利润增长空间。尽管面临转型压力，但公司未来增长潜力较大，因此被上调至“强烈推荐-A”评级。需关注内陆核电重启进度及大股东资产注入的可能性。

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