20180821-广发证券-赣粤高速-600269.SH-通行费增长符合预期_成本提升致毛利率小幅下滑_6页_937kb
报告摘要
赣粤高速 (600269.SH) 总结
核心内容概述
赣粤高速在2018年上半年实现了营收20.93亿元，归母净利5.98亿元，同比增长1.5%；扣非后归母净利润3.28亿元，同比下滑4.54%。每股收益为0.26元。尽管收入增长符合预期，但营业成本同比增长12.2%，导致毛利率下滑2.86个百分点至54.4%，成为净利润下滑的主要原因。
主要观点
- 收入增长情况：昌九高速改扩建施工的影响逐渐减弱，通行费收入恢复增长；昌樟高速、温厚高速受周边路网分流影响，收入分别下滑3.8%与9.1%；彭湖高速实现扭亏为盈，同比增长66%。
- 成本上升：养护费用同比增长83%，折旧摊销增长5.68%，运营费用增长22.5%，整体成本增速高于收入增速。
- 财政补贴：上半年收到政府补助2.99亿元，符合历史预期，但全年补贴金额预计低于2017年，对净利润增速产生一定影响。
- 投资建议：公司具备低估值和稳健增长特性，维持“买入”评级，预计2018-2020年EPS分别为0.40、0.47、0.53元，动态PE分别为10.1、8.8、7.8倍。
- 风险提示：包括通行费收入不达预期、收费政策变动、新建路产分流、政府补贴不足、宏观经济增速下滑等。
关键财务数据
营收与净利润预测
| 年份 | 营收（亿元） | 增长率(%) | 归母净利润（亿元） | 增长率(%) | EPS（元/股） | 动态PE（倍） |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 2018E | 42.7 | -1.26 | 9.4 | -4.03 | 0.40 | 10.1 |
| 2019E | 46.0 | 7.58 | 10.9 | 15.16 | 0.47 | 8.8 |
| 2020E | 48.7 | 5.99 | 12.3 | 13.16 | 0.53 | 7.8 |
通行费收入与车流量变化
| 路段 | 2016年 | 2017年 | 2018E | 2019E | 2020E |
|---|---|---|---|---|---|
| 昌九高速 | 79,299 | 81,547 | 87,304 | 93,468 | 100,066 |
| 昌樟高速 | 71,632 | 60,190 | 58,396 | 63,757 | 66,327 |
| 昌泰高速 | 61,531 | 69,141 | 76,166 | 82,373 | 87,381 |
| 九景高速 | 58,124 | 62,196 | 66,612 | 70,668 | 74,244 |
| 彭湖高速 | 3,984 | 7,874 | 13,228 | 17,712 | 20,573 |
| 温厚高速 | 18,870 | 11,113 | 10,237 | 11,824 | 13,136 |
| 昌奉高速 | 7,393 | 7,339 | 8,091 | 8,751 | 9,280 |
| 奉铜高速 | 8,735 | 8,834 | 9,350 | 10,602 | 11,466 |
财务比率分析
| 指标 | 2016A | 2017A | 2018E | 2019E | 2020E |
|---|---|---|---|---|---|
| 营业收入增长 | -17.21% | -4.98% | -1.26% | 7.58% | 5.99% |
| 归母净利润增长 | 45.69% | -5.33% | -4.03% | 15.16% | 13.16% |
| 毛利率 | 37.6% | 41.4% | 42.5% | 44.0% | 45.2% |
| 净利率 | 20.7% | 21.3% | 20.2% | 21.6% | 23.1% |
| ROE | 7.3% | 6.7% | 6.2% | 6.8% | 7.4% |
| ROIC | 5.1% | 5.4% | 5.5% | 5.9% | 6.8% |
| 资产负债率(%) | 51.0 | 53.0 | 49.4 | 48.8 | 47.9 |
| P/B | 0.83 | 0.82 | 0.63 | 0.60 | 0.57 |
| EV/EBITDA | 13.26 | 12.53 | 10.49 | 9.51 | 7.68 |
主要财务比率变化
- 成长能力：营业收入增长逐步改善，2018年小幅下滑，但2019年及2020年预计恢复增长。
- 获利能力：毛利率和净利率呈现波动上升趋势，预计未来将逐步改善。
- 偿债能力：资产负债率呈下降趋势，流动比率和速动比率有所提升。
- 估值指标：公司PB（LF）显著低于行业平均水平，估值修复潜力较大。
风险提示
- 通行费收入不达预期
- 收费政策变动超出预期
- 新建路产分流
- 政府补贴不达预期
- 宏观经济增速下滑
投资建议
- 评级：买入
- 理由：公司具备稳健增长能力和低估值优势，PB（LF）仅为0.63倍，明显低于行业平均水平，主业增长修复将带动估值回复。
- EPS预测：2018-2020年EPS分别为0.40、0.47、0.53元，动态PE分别为10.1、8.8、7.8倍。
分析师信息
- 姚遥：广发证券分析师，美国普林斯顿大学工学博士
- 商田：广发证券分析师，安徽财经大学金融学硕士
- 关鹏：广发证券分析师，上海财经大学数量经济学硕士
- 孙瑜：广发证券联系人，新加坡国立大学金融工程硕士
联系方式
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