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历史上“信用回落、经济赶顶”阶段的市场表现总结

核心内容

当前宏观环境处于“信用回落、经济赶顶”的阶段，历史上类似阶段曾出现在2010年1月-6月、2013年6月-2014年2月和2017年7月-9月，持续时间一般为3-8个月。这一阶段的股票市场表现受到信用和经济增速变化的双重影响，主要体现为盈利回升与估值承压的相互作用。

主要观点

股市整体表现

1. 信用扩张拐点冲击：信用扩张周期的拐点确认对权益市场有较大的短期冲击，市场通常会在信用拐点前后经历一次短期调整。
2. 经济增速见顶影响：
   • 如果实际经济增速见顶，市场往往会进入调整阶段。
   • 若名义经济增速仍在上行，市场可能震荡偏弱。
   • 在信用回落之后，若经济增速仍未见顶，市场可能有反弹机会。
3. 流动性与信用因子变化：流动性因子和信用因子的变化是股票市场止跌或反转的关键信号。

股市结构表现

1. 中盘股占优：过去三轮周期中，中证500在“信用回落、经济上行”阶段的表现均好于上证50和沪深300，尤其是在经济复苏中后期，中盘股表现优于大盘蓝筹。
2. 成长与消费优于金融与周期：在2010年、2013年和当前周期（2020年10月至今）中，成长和消费板块的表现优于金融和周期板块。
3. 风格变化因素：风格差异主要取决于盈利回升与估值承压的相对作用，信用回落速度越快，估值承压越明显，风格差异越显著。

关键信息

信用与经济同步变化对市场的影响

• 信用上升，经济上升：股票估值和盈利均有上升动力，但利率面临上行压力。
• 信用下降，经济下降：股票面临估值承压和盈利放缓的双重压力，利率则可能进入下行通道。
• 信用回落、经济上行：此阶段股票市场通常经历震荡，直至实际增速见顶后才进入调整。

历史阶段回顾

时间段1：2010年1月-2010年6月

• 基本面背景：2010年Q1实际GDP增速见顶，社融增速开始回落。
• 市场表现：
  • 1月市场出现较大回撤，2-3月有所反弹。
  • Q2股票市场全面回调，Wind全A累计下跌约23%。
• 结构差异：
  • 中证500在实际GDP见顶前录得正收益。
  • 成长和消费表现优于周期和金融。

时间段2：2013年6月-2014年2月

• 基本面背景：2013年中信用扩张见顶，经济仍处于上升阶段。
• 市场表现：
  • 6月“钱荒”引发市场剧烈调整，Wind全A当月回撤近15%。
  • 10月至14年2月股市大幅震荡，最终下跌约1%。
• 结构差异：
  • 中证500上涨约6%，上证50和沪深300也上涨约5%。
  • 成长和消费表现优于周期和金融。

时间段3：2017年7月-2017年9月

• 基本面背景：实际增速早于信用周期见顶，名义增速见顶后市场回调。
• 市场表现：
  • Wind全A上涨约6%，之后出现回调。
  • 利率处于窄幅震荡，熊市末尾。
• 结构差异：
  • 中盘股表现弱于大盘股，成长和消费表现弱于金融。
  • 信用与名义增速均进入下行阶段后，金融和周期表现优于成长和消费。

风险提示

• 疫情再爆发
• 信用下降超预期
• 行业景气度回落早于预期

分析师声明

本报告由宋雪涛（分析师）和林彦（联系人）撰写，观点反映其个人看法，不构成投资建议，且与报酬无直接或间接关系。

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