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城投发行及净融资减少，拭目以待地产政策工具箱

核心内容

信用债市场概况

2022年7月，信用债发行量小幅下降，净融资额减少。其中，企业债、公司债、中期票据、短融、定向工具共发行1034只，发行金额9953.71亿元，较上月下降1.50%。信用债净融资额为325.52亿元，较上月减少1693.77亿元。

各品种中，仅短融发行量环比上升，其余品种发行量均下降。净融资额方面，公司债、中期票据为正，企业债、短融、定向工具为负。

信用债发行利率

交易商协会公布的发行指导利率多数下行，1年期品种利率变化幅度为-7BP至-4BP，3年期为-4BP至-1BP，5年期为-5BP至-1BP，7年期为-3BP至1BP。重点AAA及AAA品种利率变化幅度为-7BP至-2BP，AA+品种为-6BP至1BP，AA品种为-4BP至1BP，AA-品种为-6BP至-3BP。

信用债市场成交量

7月信用债合计成交25917.53亿元，环比上升3.17%。企业债、公司债、中期票据、短融成交量较上月增加，企业债和定向工具成交量减少。

信用利差变化

信用利差整体收窄，中短期票据、企业债、城投债信用利差均收窄。AA+级7年期品种利差走阔，其余品种利差均收窄。AA级及AA-级各品种利差均收窄。

期限利差与评级利差

中短融3Y-1Y期限利差处于历史高位，5Y-3Y、7Y-3Y处于历史中高分位。AA-(AAA)、AA-(AAA)评级利差处于历史中低分位，AA+-(AAA)评级利差处于历史低位。

企业债3Y-1Y期限利差处于历史高位，5Y-3Y、7Y-3Y处于历史中高分位。AA-(AAA)、AA-(AAA)评级利差处于历史中低分位，AA+-(AAA)评级利差处于历史低位。

城投债3Y-1Y、5Y-3Y、7Y-3Y期限利差处于历史高位，AA-(AAA)、AA-(AAA)评级利差处于历史中低分位，AA+-(AAA)评级利差处于历史低位。

主要观点

地产债市场

7月房地产行业信用债发行量环比增加，但由于到期偿还量较大，净融资额降至-157.25亿元。8月到期偿还量有所回落，但仍处全年较高水平，部分房企资金压力仍存。

政策方面，第二季度密集出台放松政策，7月政策频次放缓，受季节性因素及停贷风波影响，销售复苏受阻。TOP100房企销售额均值同比下降47.3%，降幅较上月收窄1.3个百分点。

中共中央政治局会议强调稳定房地产市场，未来政策将继续推动市场复苏。企业端政策或将从项目着手，地方政府将以保交楼为底线推动企业纾困。融资端政策将更加稳定，房企融资将更为顺畅，资金压力将有所减轻。

城投债市场

7月城投债发行利率继续下行，发行量及净融资额减少，城投融资政策依旧趋紧。财政部发布隐性债务问责通报，表明中央防范化解隐性债务风险的决心。

城投违约可能性低，尽管信用利差处于历史低位，但城投债仍是信用债重点配置品种。优质地区高等级债、下沉资质短久期债、中等地区中短久期债可相机转换。

关键信息

• 信用债发行量：7月发行量9953.71亿元，较上月下降1.50%。
• 净融资额：325.52亿元，较上月减少1693.77亿元。
• 地产债净融资额：7月净融资额降至-157.25亿元。
• TOP100房企销售额：1-7月均值同比下降47.3%。
• 城投债发行量：7月发行549只，金额4049.06亿元，净融资额838.66亿元。
• 隐性债务问责通报：财政部发布8起典型案例，表明中央遏制新增、化解存量的决心。

风险提示

• 经济波动超预期
• 政策超预期
• 企业再融资能力大幅下降

投资策略建议

• 地产债：关注政策推动下的市场复苏，建议配置安全性高的高等级国有企业债券。
• 城投债：在“优质地区高等级债+拉长久期”、“优质地区下沉资质+短久期”、“中等地区信用挖掘+中短久期”中相机转换。
• 避免下沉评级，警惕债务负担较重、非标融资占比较高的主体。