20201216-安信证券-美的置业-03990.HK-一篇报告看懂一家房企系列（20）_美的置业深度报告_债务期限结构稳定_销售稳步回升_18页_739kb

美的置业深度报告总结

公司总览

历史沿革

• 成立时间：2004年
• 上市时间：2018年于港交所上市
• 2019年全口径销售额：1012.3亿元，排名前50

公司治理

• 实际控制人：卢德燕女士及其一致行动人
• 截至2020年6月末，合计持股比例：81.26%
• 管理架构：四级架构（集团-区域公司-城市公司-项目公司）

业务概览

• 核心主业：物业开发（占比98.0%）
• 其他业务：物业管理（1.7%）、商业物业投资及运营（0.3%）

分析方法介绍

房企可持续性是地产债研究的核心，包含：

• 历史报表可持续：通过分析资产和负债结构，评估历史经营逻辑及信用风险
• 未来经营可持续：通过评估拿地、销售、融资及治理结构，分析未来经营的可持续性

公司可持续性和信用资质分析

历史报表视角下的信用资质分析

资产可持续

• 存货：
  • 存量土储项目295个，总建筑面积5431万方
  • 重仓三四线城市（占比69.1%），聚焦长三角（24.6%）、长江中游（20.1%）、珠三角（18.8%）城市群
  • 2020年上半年成功转化4个项目，预计可售货值约193亿元

广义负债可持续

• 债务结构：

  • 融资以银行贷款为主（占比64.2%），境内债（21.3%），非标融资（14.4%）
  • 有息负债抵质押率48.3%，较2019年末下降5.4个百分点
  • 短期有息负债占比20.5%，低于TOP50房企中位数（36.1%）

• 偿债能力：

  • 现金短债比1.7倍，高于监管红线
  • 净负债率87.1%，低于监管红线要求
  • 剔预资产负债率78.7%，略高于监管红线

• 表外不确定性：

  • 少数股东权益/所有者权益占比42.5%，略高于TOP50房企中位数（40.9%）
  • 其他应收款/总资产占比12.4%，高于TOP50房企中位数（8.7%）
  • 对外担保/净资产占比27.6%，较2019年上升5.1个百分点

未来经营视角下的信用资质变化

资产可持续

• 拿地：

  • 2020年1-11月新增土储分布在24个城市
  • 新增建面集中在佛山（15.8%）、沈阳（12.4%）、昆明（11.2%）、贵阳（9.5%）、扬州（7%）
  • 拿地能级有所提升，一二线城市拿地建面占比达50.3%，较2019年上升17.2个百分点
  • 在滇黔、东北城市圈布局力度加大，新增土储占比分别为20.7%、12.4%

• 销售：

  • 2020年1-11月全口径销售额1102.8亿元，同比增长21%
  • 已超过2019年全年销售规模（1012.3亿元）

• 回款率：

  • 未披露具体数据

广义负债可持续

• 融资渠道：

  • 积极发行公司债、供应链ABS及非供应链ABS
  • 1-11月累计净融资94.1亿元，较2019年增加63.8亿元

• 融资成本：

  • 2020年以来债券平均发行利率为4.8%，较2019年明显下行134.7BP

• 融资期限结构：

  • 平均发行期限2.5年，较2019年拉长0.2年
  • 公司债发行期限拉长0.8年，供应链ABS发行期限不变

公司治理可持续

• 控股结构：

  • 2020年以来未发生重大变动

• 高层变动：

  • 2020年11月林冬娜女士辞任执行董事，徐传甫先生接任

• 多元化布局：

  • 多元化业务收入占比2%，其中物业管理1.7%，商业0.3%
  • 物业管理公司“美的物业”成立于2000年，2020H1营业收入5.1亿元，同比增长32.5%
  • 2020H1毛利率13%，较2019年下降3.8个百分点
  • 商业方面，公司商业收入2020H1为0.6亿元，受疫情影响同比下降40.6%

风险提示

• 数据统计偏差
• 房地产调控政策超预期

总结

美的置业作为一家成立于2004年的房企，2018年于港交所上市，2019年销售额突破千亿。公司业务以物业开发为核心，2020年上半年物业开发收入占比达98%。土储布局相对分散，聚焦长三角、长江中游及珠三角城市群，三四线城市占比69.1%，一二线城市拿地占比提升至50.3%。公司融资以银行贷款为主，短期债务占比较低，短期偿债能力较强，但剔预资产负债率略高于监管要求。2020年以来公司积极发行债券，融资成本下降，融资期限拉长，净融资达94.1亿元。公司治理结构相对稳定，多元化布局较少，物业管理板块相对成熟，但存在一定的表外不确定性。