宏观专题：人民币汇率进入中期平稳阶段-20220402-上海证券-18页_1mb

上海证券研究报告总结：人民币汇率进入中期平稳阶段

核心内容

本报告分析了人民币汇率在2022年进入中期平稳阶段的背景、原因及前景，同时探讨了避险货币的特征与基础，并对近期国际货币市场波动进行了原因分析。

主要观点

• 人民币汇率自2021年4季度以来经历了先强后平的走势，目前进入中期平稳阶段。
• 人民币的强势并非避险货币属性，而是源于其国际化进程及经济基本面的支撑。
• 避险货币的特征在于其在外汇市场震荡时与主要国际货币走势相反，具有较强的抗风险能力。
• 日元和瑞士法郎是当前市场公认的避险货币，其地位源于经济实力、历史地位及自由流动的特性。
• 美元加息预期虽强，但受美国经济疲弱影响，未来FED加息可能不及预期，甚至可能转向YCC（收益率曲线控制）策略。
• 人民币的国际化趋势决定了其汇率长期走势为稳中偏升，但当前表现只是短期“避险货币”特征的体现。

关键信息

1. 人民币汇率走势分析

• 1.1 人民币汇率结束强势转向平稳
  自2021年4季度以来，人民币兑美元汇率由6.49升值至6.38，随后进入平稳窄幅波动阶段。2022年2月再次经历一波升势，但3月中旬后又转为平稳运行。
• 1.2 市场并不认可人民币汇率继续强势
  1月份市场调查显示，人民币汇率的中长期预期由走平转为稳中偏贬，6.45被认为是市场认可的汇率均衡中枢。市场预期人民币对美元汇率将进入较长时期的平稳运行。

2. 人民币强势非避险货币属性

• 2.1 人民币成为避险货币了吗？
  尽管人民币在FED加息预期下表现出强劲，但并未显示出避险货币的典型特征。3月中旬人民币走势走平，表明政策意图是维持平稳。
• 2.2 避险货币的特征
  避险货币需具备汇率相对稳定、与主要国际货币走势相反的特性，以降低全球资产组合的外汇风险。
• 2.3 避险货币的基础
  避险货币的基础源于国家的经济实力或货币的历史地位。日元和瑞士法郎虽经济实力有限，但因自由流动性和历史信誉而具有避险属性。

3. 近期国际货币市场波动原因分析

• 3.1 美元加息预期
  欧美国家通胀持续上升，引发市场对货币政策逆转的预期，美元加息预期不断强化。2022年2月，欧、美、英的CPI均超过2008年金融危机前的高点。
• 3.2 俄乌地缘政治事件
  俄乌冲突加剧了国际货币市场的波动，导致欧元走弱、美元走强。欧洲对俄罗斯能源的依赖使欧元区经济前景预期下降，进一步推动美元升值。
• 3.3 当前国际货币市场态势
  2022年以来，美元一币独强，欧元及其他非美西方货币走弱。日元在这一背景下仍表现出较强的避险属性。

4. 人民币强势原因和前景

• 4.1 人民币国际化决定稳中偏强趋势
  人民币国际化是经济全球化的自然产物，伴随中国经济的发展和国际化，人民币汇率走势逐渐独立。2022年以来，人民币兑美元汇率稳中偏升，波动性下降。
• 4.2 美元加息或不及预期
  美国经济疲弱，FED加息或不及预期，甚至可能转向YCC策略。美国10年期与2年期国债利率利差趋近于零，表明加息预期减弱。
• 4.3 人民币或进入中期平稳阶段
  随着人民币国际化推进，其汇率将呈现稳中偏升趋势。尽管未来美元可能继续宽松，但人民币的中期走势将趋于平稳。

风险提示

• 俄乌冲突扩大化：可能引发国际大宗商品市场动荡，对金融市场产生扰动。
• 中国通胀超预期上行：大宗商品价格高位及疫情反复可能加剧通胀压力，导致中国货币政策出现超预期调整。

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结构总结

• 人民币汇率走势：由强势转向平稳，市场预期趋于一致。
• 避险货币特性：稳定性、负相关性、自由流动。
• 美元加息预期：强化但可能不及预期，YCC策略或成新选择。
• 国际货币市场波动：由俄乌冲突和通胀推动，美元强势，欧元走弱。
• 人民币国际化前景：长期趋势为稳中偏升，短期具备避险特征。
• 风险提示：地缘政治、通胀、货币政策变化等。

图表引用（摘要）

• 图1：人民币汇率强势依旧
• 图2：美元指数和欧元指数
• 图3：人民币汇率普遍性升值态势
• 图4：避险货币的汇率走势
• 图5：中美日GDP规模变化
• 图6：瑞士和英国的GDP规模变化
• 图7：发达国家通胀水平变化（CPI同比）
• 图8：发达国家通胀水平变化（核心CPI同比）
• 图9：西方本轮通胀属性为供给冲击
• 图10：欧元兑美元汇率
• 图11-13：发展中国家货币兑美元汇率走势
• 图14：发达国家货币兑美元汇率走势
• 图15：美国国债期限利差（10Y-2Y）走势

表格引用（摘要）

• 表1：2022年人民币汇率市场POLL（1月份）