20220310-浙商证券-中航西飞-000768.SZ-中航西飞点评报告_2022年授信额度大幅增长167_；公司业务规模有望快速扩张_6页

报告摘要

中航西飞（000768.SZ）2022年点评报告总结

核心内容

中航西飞（000768.SZ）于2022年3月10日发布报告，指出其银行综合授信额度大幅增长至240亿元，同比增长167%。这一增长反映了公司业务规模的扩张预期以及现金流状况的紧张。同时，报告强调国防军工板块进入“景气周期+资产整合”双轮驱动阶段，预计未来几年将实现持续增长，中航西飞作为军用大中型飞机唯一制造商，具备广阔的发展前景。

主要观点

1. 授信额度增长与业务扩张

授信额度大幅增长：2022年授信额度为240亿元，同比增长167%，其中贷款额度从45亿增长至200亿，成为增长的主要来源。
业务规模扩张预期：授信额度的增长预示公司2022年业务规模将显著增长，对资金的需求增强。
现金流紧张：授信额度的增加也表明公司预计2022年现金流状况较为紧张，但有望通过大额预付款缓解资金压力。
行业趋势：与中航沈飞、航发动力、洪都航空等国防主机厂类似，中航西飞预计也会从下游客户获得大额预付款，以支持业务扩张。

2. 军工板块进入双轮驱动期

景气周期与资产整合：军工板块进入“景气周期+资产整合”双轮驱动阶段，预计未来三年业绩复合增速将超过30%。
行业前景：国防军工行业在“百年变局”下具有确定性高成长性，2022年有望复制2021年下半年风电指数的表现，实现后来居上。
重点推荐子行业：看好导弹、信息化、航发、军机子行业，持续推荐中航西飞等未来5年业绩弹性大的国防主机。

3. 公司业务前景

唯一平台地位：公司是我国军用大中型飞机唯一制造商，有望独占空军“20”时代多款主力型号中的两款。
市场机会：公司将充分享受运输机、轰炸机、特种飞机三大分支机型的市场机会，并深度参与C919/ARJ21民机配套。
财务预测：预计2021-2023年公司归母净利润分别为9.29亿元、12.69亿元和17.32亿元，同比增长分别为19%、37%和36%。每股收益（EPS）分别为0.34元、0.46元和0.63元，PE分别为89倍、65倍和48倍，PS分别为3.2倍、2.5倍和2.1倍。

关键信息

财务摘要

主营收入：2020年为33484百万元，2021年为33473百万元，2022年预计为41507百万元，2023年预计为52530百万元。
净利润：2020年为777百万元，2021年为929百万元，2022年预计为1269百万元，2023年预计为1732百万元。
每股收益（EPS）：2020年为0.28元，2021年为0.34元，2022年预计为0.46元，2023年预计为0.63元。
P/E：2020年为106倍，2021年为89倍，2022年为65倍，2023年为48倍。
ROE：2020年为4.9%，2021年为6.0%，2022年为7.8%，2023年预计为10.0%。
PS：2020年为3.2倍，2021年为3.2倍，2022年为2.5倍，2023年预计为2.1倍。

财务预测与估值

盈利预测：公司预计2021-2023年EPS分别为0.34元、0.46元、0.63元，PE分别为89倍、65倍、48倍。
财务比率：2020年毛利率为7.8%，净利率为2.3%；2021年毛利率为7.7%，净利率为2.8%；2022年毛利率为8.1%，净利率为3.1%；2023年毛利率为8.5%，净利率为3.3%。
资产负债率：2020年为74%，2021年为73%，2022年为83%，2023年预计为80%。
流动比率：2020年为1.1，2021年为1.1，2022年为1.0，2023年预计为1.0。
速动比率：2020年为0.6，2021年为0.6，2022年为0.7，2023年预计为0.5。
总资产周转率：2020年为0.6，2021年为0.6，2022年为0.5，2023年预计为0.6。
应收帐款周转率：2020年为4.0，2021年为5.1，2022年为4.2，2023年预计为4.8。
应付帐款周转率：2020年为1.7，2021年为1.8，2022年为2.1，2023年预计为2.0。

风险提示

产品交付进度不及预期：公司产品交付进度可能受多种因素影响，如供应链问题或订单变化。
关键型号研制进展不及预期：关键型号的研制可能受到技术或市场因素的影响，导致进度延迟。

投资评级说明

股票投资评级：以报告日后6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下：
- 买入：相对于沪深300指数表现+20%以上；
- 增持：相对于沪深300指数表现+10%~+20%；
- 中性：相对于沪深300指数表现-10%~+10%之间波动；
- 减持：相对于沪深300指数表现-10%以下。
行业投资评级：以报告日后6个月内行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下：
- 看好：行业指数相对于沪深300指数表现+10%以上；
- 中性：行业指数相对于沪深300指数表现-10%~+10%之间波动；
- 看淡：行业指数相对于沪深300指数表现-10%以下。

法律声明及风险提示

本报告由浙商证券股份有限公司制作，已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。
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联系信息

分析师：邱世梁、王华君
执业证书号：S1230520050001、S1230520080005
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联系人：吴帆
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邮箱：wufan@stocke.com.cn

附录

表1：2022年公司银行综合授信额度为240亿元，同比增长167%

项目	2022年	2021年	2020年	2019年	2018年	2017年	2016年	2015年
贷款额度	200	45	30	49	40	59	60	64.1
银行承兑汇票额度	28	24	24	24.36	20	18	17.1	18.1
商业承兑汇票贴现额度	3	8	9	3.5	2.6	1.3	1.3	1.3
法人账户透支额度	-	-	-	-	1	1	1	1
信用证开证额度	3.6	3	4.8	7.5	4	4	6	7.8
保理额度	0.4	-	-	-	0.1	0.1	0.1	0.3
保函额度	-	1	2.0	3.5	2.3	3	3	3
供应链融资额度	5	9	10.2	11.14	14	1.6	1.5	2.5
合计	240	90	80	99	84	88	90	98.1

表2：重点公司盈利预测与估值

子行业	代码	公司	市值（亿元）	EPS（元）	PE（倍）	PB	ROE（%）
主机厂	600893	航发动力	1159	0.49/0.56/0.72	89/78/60	4.0	4%
主机厂	600760	中航沈飞	1047	1.06/0.86/1.30	50/62/41	13.0	16%
主机厂	600038	中直股份	306	1.29/1.60/2.07	40/32/25	3.8	9%
主机厂	000768	中航西飞	826	0.28/0.36/0.46	106/82/65	5.1	5%
主机厂	600316	洪都航空	203	0.18/0.31/0.50	153/91/57	5.2	3%
主机厂	600967	内蒙一机	167	0.39/0.44/0.52	25/22/19	1.7	7%
零部件	002013	中航机电	423	0.29/0.32/0.46	38/34/24	4.2	9%
零部件	600391	航发科技	70	-0.05/-/-	-426/-/-	4.5	-1%
零部件	688333	铂力特	129	1.08/-0.68/1.95	148/-236/82	13.7	8%
零部件	002651	利君股份	88	0.19/0.19/0.44	45/44/19	5.6	8%
零部件	002985	北摩高科	198	2.30/2.00/2.79	34/39/28	12.9	20%
零部件	600316	洪都航空	203	0.18/0.31/0.50	153/91/57	5.2	3%
零部件	600967	内蒙一机	167	0.39/0.44/0.52	25/22/19	1.7	7%
国防电子	002179	中航光电	989	1.35/1.75/2.47	65/50/35	9.5	16%
国防电子	002025	航天电器	307	1.01/1.33/1.77	67/51/38	8.1	13%
国防电子	600562	国睿科技	202	0.38/0.44/0.52	43/37/31	4.1	15%
国防电子	600372	中航电子	362	0.35/0.43/0.56	54/44/33	3.0	7%
国防电子	603712	七一二	223	0.68/0.97/1.32	42/30/22	9.0	20%
国防电子	603678	火炬电子	249	1.35/2.19/2.97	40/25/18	8.7	17%
国防电子	002049	紫光国微	1261	1.33/3.06/4.56	156/68/46	23.9	18%
国防电子	688636	智明达	52	2.28/2.22/3.50	45/46/29	18.4	26%
国防电子	000733	振华科技	568	1.18/2.88/3.64	93/38/30	9.0	11%
国防电子	300855	图南股份	99	0.64/0.88/1.18	78/56/42	9.3	14%
国防电子	688122	航亚科技	50	0.31/0.09/-	63/207/-	6.5	9%
国防电子	002414	高德红外	430	0.63/0.55/0.70	29/33/26	12.6	25%

表3：三大报表预测值

项目	2020	2021E	2022E	2023E
营业收入	33484	33473	41507	52530
营业成本	30865	30911	38131	48044
营业税金及附加	95	75	88	126
营业费用	346	335	374	447
管理费用	991	971	1121	1261
研发费用	214	214	291	420
财务费用	-27	116	-21	84
资产减值损失	114	65	96	134
公允价值变动损益	12	12	12	12
投资净收益	-16	230	6	-3
其他经营收益	100	112	112	110
营业利润	982	1141	1558	2134
营业外收支	-2	-7	-4	-5
利润总额	980	1134	1554	2129
所得税	203	205	284	397
净利润	777	929	1269	1732
EBITDA	2046	1884	2269	3089
EPS（最新摊薄）	0.28	0.34	0.46	0.63

表4：主要财务比率

指标	2020	2021E	2022E	2023E
成长能力	-	-	-	-
营业收入增长率	-2%	0%	24%	27%
营业利润增长率	48%	16%	37%	37%
归母净利润增长率	37%	19%	37%	36%
获利能力	-	-	-	-
毛利率	7.8%	7.7%	8.1%	8.5%
净利率	2.3%	2.8%	3.1%	3.3%
ROE	4.9%	6.0%	7.8%	10.0%
ROIC	3.1%	3.9%	6.4%	5.3%
偿债能力	-	-	-	-
资产负债率	74%	73%	83%	80%
净负债比率	4%	20%	1%	18%
流动比率	1.1	1.1	1.0	1.0
速动比率	0.6	0.6	0.7	0.5
营运能力	-	-	-	-
总资产周转率	0.6	0.6	0.5	0.6
应收账款周转率	4.0	5.1	4.2	4.8
应付账款周转率	1.7	1.8	2.1	2.0

结论

中航西飞（000768.SZ）在2022年授信额度大幅增长至240亿元，预计业务规模将显著扩大。公司作为军用大中型飞机唯一制造商，有望充分享受运输机、轰炸机、特种飞机等市场机会，并深度参与民机配套。军工板块进入双轮驱动期，国防军工行业前景广阔，公司未来三年业绩复合增速有望超过30%。尽管存在产品交付和关键型号研制进度不及预期的风险，但公司具备良好的信用资质和成长潜力，值得持续关注。

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