20160531-广发证券-中青旅-600138.SH-乌镇_古北维持高增长_关注迪士尼效应_24页_1mb

报告摘要

中青旅（600138.SH）总结

核心内容

中青旅是一家定位为旅游综合运营商的公司，其主要业务包括旅游产品服务、整合营销、景区经营、酒店、IT产品销售技术服务等。公司旗下拥有乌镇、古北水镇等多个知名景区，以及遨游网、中青博联、山水酒店等业务板块。公司于1997年上市，是国内旅行社行业首家A股上市公司，大股东为中国青旅集团公司（共青团中央直属企业）。

主要观点

景区业务是主要盈利来源：2015年景区业务贡献了公司净利润的91%，其中乌镇景区占比最大，是公司的重要盈利支撑。
乌镇与古北水镇持续高增长：乌镇景区在2016年一季度实现游客和营收分别同比增长52%，古北水镇也实现游客和营收分别增长216%和197%。
迪士尼效应带动乌镇客流增长：上海迪士尼即将开园，预计对乌镇产生溢出效应，进一步推动其客流增长。
乌村项目带来新增长点：乌村项目于2016年1月试运行，预计未来将为公司带来约2000万元净利润，同时提升乌镇的客流变现能力。
整合营销业务稳步增长：中青博联整合营销业务在2016年一季度实现营收增长26.3%，未来有望通过横向拓展实现毛利率提升。
酒店业务稳步发展：山水酒店2016年1月在新三板挂牌，未来有望借力资本市场实现增长。
旅行社业务面临挑战：受OTA冲击，旅行社业务出现亏损，但通过产品升级和线上线下协同，有望实现转型。

关键信息

财务表现

2015年：公司实现营业收入105.8亿元，同比微降0.3%，归属净利润2.95亿元，同比下降18.9%，扣非净利润2.55亿元，同比下降4.6%。
2016年一季度：公司实现营收23.75亿元，同比增长6.4%，归属净利润7,911万元，同比增长16.6%。
盈利结构：2015年景区业务贡献营收10.7%、毛利41.9%、净利润90.7%。整合营销业务贡献营收17.0%、毛利11.4%、净利润14.4%。

景区业务分析

乌镇景区：2015年接待游客795.3万人次，同比增长14.8%，营收11.35亿元，同比增长17.38%，净利润4.1亿元，同比增长30.3%。2016年一季度，乌镇景区游客和营收分别增长52%。
古北水镇：作为异地复制项目，2015年实现盈利，接待游客147万人次，同比增长50.85%，营收4.62亿元，同比增长134.5%。2016年一季度，游客和营收分别增长216%和197%。
乌村项目：2016年1月试运行，总投资3亿元，预计未来将带来约2000万元净利润。

其他业务板块

旅行社业务：2015年营收46.8亿元，同比增长3.1%，毛利率6.4%，亏损约1亿元。
遨游网：作为线上平台，2015年营收46.8亿元，同比增长3.1%，整合营销业务增长迅速，2016年一季度营收增长26.3%。
山水酒店：2015年营收3.74亿元，同比增长4.5%，净利润1,742万元，同比下降13.7%。2016年1月在新三板挂牌。
IT和地产业务：IT业务占公司营收22.4%，地产业务占1.4%，但两者增长较为平稳，占比相对较小。

风险提示

古北水镇景区未能达到预期增长。
旅行社业务竞争加剧，可能影响公司盈利。

预计盈利与评级

未来盈利预期：预计2016-2018年每股收益分别为0.57元、0.71元和0.86元。
公司评级：首次覆盖给予“买入”评级。

图表与数据

公司近10年营收与净利润变化：呈现稳步增长趋势。
资产负债率与毛利率：近年来保持稳定，毛利率在20%左右。
景区与酒店业务占比：景区经营贡献毛利42%，酒店贡献毛利14.4%。
乌镇与古北水镇对比：乌镇游客量和营收均高于古北水镇，但古北水镇增速更快。
在线旅游市场增长：预计2018年市场规模将达8053亿元，年复合增长率27.2%。

总结

中青旅作为旅游综合运营商，其景区业务（尤其是乌镇和古北水镇）是主要盈利来源，未来有望受益于迪士尼效应和乌村项目的成功运营。同时，整合营销和酒店业务稳步增长，为公司提供多元化盈利模式。尽管旅行社业务面临挑战，但通过产品创新和线上线下协同，公司有望实现业务转型。整体来看，中青旅在多个业务板块表现出强劲的增长潜力，未来业绩有望持续提升，首次覆盖给予“买入”评级。

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