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铝价波动加大，关注左侧机会

核心内容

电解铝行业近年来面临价格波动加剧、供需变化频繁以及政策调控的影响，行业整体呈现供不应求、成本上升、需求增长与环保约束交织的复杂态势。本文围绕铝价波动、供需变化、成本结构及投资建议展开分析，旨在为投资者提供参考。

主要观点

铝价波动原因

• 价格中枢：LME铝价长期中枢在2000美金/吨，围绕该中枢波动。
• 历史波动：2002-2008年因城镇化加速带动铝价上涨；2008-2011年因金融危机和四万亿政策，铝价出现V型反转；2011-2016年因产能过剩导致价格下行；2016-2019年供给侧改革设定产能天花板，铝价先涨后跌；2020-2021年疫情后经济复苏和“双碳”政策推动铝价突破前高。
• 近期回调：2020年10月后，铝价高位回落，主要受煤炭价格回调影响，能源成本下降带动铝价回调。

需求端分析

• 建筑和交通是主要下游：建筑和交通运输是全球和中国铝消费的主要领域，占全球消费量的25%和中国消费量的33%。
• 竣工周期延续：2020年后竣工周期出现回升，预计2022年下半年仍将维持高增速。
• 新能源需求增长：新能源汽车和光伏产业成为铝需求的新增量，预计2021-2023年新能源汽车用铝量分别为38/58/85万吨，光伏用铝量分别为120/135/160万吨。

供给端变化

• 供给侧改革设定产能天花板：2017年供给侧改革设定4500万吨产能上限，2020年总产能已接近该上限。
• “双碳”战略影响供给：环保和能耗双控政策使得电解铝供给弹性下降，限电限产导致供给进一步趋紧。
• 再生铝发展：再生铝能耗仅为电解铝的5%，但我国再生铝产量仅占原铝产量的20%，未来有望提升。

成本端结构

• 主要成本构成：电力成本（占比约55%）和氧化铝成本（占比约25%）合计占电解铝成本的80%。
• 区域成本差异：山东、河南和云南因上下游配套比例高、运输成本低，具备较强的成本优势。
• 能源成本影响：新疆因煤电成本低（历史中枢在0.23元/kwh），具备明显成本优势；云南和青海因清洁能源占比高（分别为80%和75%）也具有优势。

关键信息

• 铝价走势：铝价与宏观经济和行业供需密切相关，2020年初因疫情跌至1450美金，后因政策和需求恢复上涨。
• 供给受限：限电、能控和环保政策使得电解铝供给趋紧，产能释放受限。
• 新能源带动需求：新能源汽车和光伏产业成为铝需求增长的重要引擎，预计2021-2023年需求分别增加38/58/85万吨和120/135/160万吨。
• 再生铝潜力：再生铝具备能耗低、再循环优势，未来有望在原铝供应中占据更大份额。
• 成本优势企业：具备自备能源和上下游一体化优势的企业如中国铝业、明泰铝业等更具竞争力。

投资建议

• 关注电解铝价格调整中的左侧机会：在铝价回调过程中，具备成本优势的企业有望获得超额收益。
• 关注再生铝趋势：随着环保政策趋严和再生铝技术成熟，具备再生铝优势的企业如明泰铝业值得关注。
• 推荐企业：中国铝业（一体化优势强，受益于自备能源和氧化铝成本控制）；明泰铝业（再生铝优势明显，受益于环保政策和铝消费结构变化）。

风险提示

• 地产下行过快：房地产行业若持续低迷，将影响铝需求。
• 环保政策松动：若环保政策出现松动，可能对铝行业造成冲击。
• 新能源渗透率不及预期：新能源汽车和光伏装机量若增长缓慢，可能抑制铝需求增长。

行业趋势展望

• 供需趋紧：预计2021-2023年行业缺口分别为158/143/88万吨，低库存叠加供需驱动将支撑铝价进一步走强。
• 政策与环保推动：在“双碳”战略背景下，环保政策趋严，清洁能源成为电解铝生产趋势。
• 区域发展差异：不同省份因资源禀赋和成本结构差异，对电解铝行业影响不同。

总结

电解铝行业在政策调控、能源成本、环保约束和新能源需求的多重影响下，呈现出供需趋紧、成本上升和需求增长并存的格局。随着供给侧改革的深入和“双碳”战略的推进，铝价有望进一步走强，而具备一体化优势和再生铝技术的企业将更具投资价值。投资者应关注铝价调整中的机会以及再生铝发展趋势。