华创证券-电力行业研究报告_火电行业深度系列_15页_1mb

电力行业深度研究报告总结

核心内容概述

本报告主要分析火电行业当前估值情况及未来配置机会，认为火电行业压制因素逐步解除，估值修复空间较大，建议关注火电板块。

主要观点

1. 火电行业估值与盈利现状

• 火电行业为重资产行业，盈利波动较大，通常采用PB（市净率）进行估值。
• 2005年以来，火电龙头PB估值中枢为1.5倍，2016年后由于电价压制和煤价高位，PB估值降至1.0倍左右。
• 火电板块/沪深300PB估值比从1倍降至0.7倍，市场对火电资产盈利能力持悲观态度。

2. 抑制火电估值的因素逐步解除

• 电价稳定：2020年两会要求降低工商业用电价格，电网公司承诺不向发电企业传导，电价有望保持稳定。
• 煤价下行：2020年5月煤价同比下滑12.6%，全年预计煤价下滑约60元/吨，煤电成本压力减小。
• 煤电资源整合：国资委推动煤电资源整合试点，有利于提升机组利用小时和行业盈利水平。

3. 估值修复空间

• 火电有望恢复至2016年前的估值水平，PB估值从1.0倍恢复至1.5倍，较当前提升约50%。
• 当前火电板块估值处于历史低位，部分公司盈利已好转，具备估值修复潜力。

关键信息

电价政策与市场情况

• 2020年两会提出降低除高耗能外工商业电价5%，电网公司承诺全年减免电费约926亿元和200亿元。
• 2019年火电市场化比例接近60%，40%电量执行“基准+浮动价”机制，新能源平价上网仍参考火电基准价，电价调整概率较小。
• 2020年后允许电价上下浮动，浮动范围为上浮不超过10%，下浮不超过15%。

煤价与供需情况

• 截至2020年5月，秦皇岛山西产5500大卡动力煤均价为531元/吨，同比下滑12.6%。
• 全年煤价预计同比下滑约60元/吨，煤炭供需趋于宽松，全球能源价格低迷。

煤电资源整合进展

• 西北五省（甘肃、陕西、新疆、青海、宁夏）合计3262.9万千瓦机组达成整合意见。
• 未来可能在东北、西南地区继续推进整合，提升利用小时，增强议价能力。

估值空间测算

• 火电板块PB估值有望恢复至1.5倍，较当前提升约50%。
• 2020-2022年火电板块估值将逐步修复，火电资产有望恢复至合理水平。

投资建议

华能国际（A+H）

• 火电龙头，承诺分红比例不低于70%。
• 预计2020-2022年归母净利润分别为59.4亿元、69.0亿元、71.8亿元，同比增长252%、16%、4%。
• 2021年PB估值恢复至1.5倍，目标价为7.62元，维持“强推”评级。

华电国际（A+H）

• 火电龙头之一，历史平均PB为1.4倍，当前PB为0.8倍。
• 预计2020-2022年归母净利润分别为46.7亿元、52.6亿元、48.4亿元，同比增长37.1%、12.6%、-7.9%。
• 2021年PB估值恢复至1.2倍，目标价为5.96元，维持“强推”评级。

长源电力

• 湖北火电上市公司，受益浩吉铁路，拟购买湖北电力100%股权，装机容量翻倍。
• 预计2020-2022年归母净利润分别为5.4亿元、7.7亿元、7.9亿元，同比增长-5.5%、42.5%、2.6%。
• 2021年PB估值恢复至1.5倍，目标价为6.05元，维持“强推”评级。

风险提示

• 电价下调
• 全社会用电量大幅下滑
• 煤机价格大幅上涨

报告亮点

1. 分析当前估值低的影响因素，探究合理估值，得到估值修复空间。
2. 测算火电煤价、电价弹性，为投资提供量化依据。

投资逻辑

1. 探究火电板块合理估值，分析当前估值低的影响因素。
2. 针对各压制因素进行分析，认为其逐步解除，板块有望恢复至合理估值。
3. 再测算火电业绩对煤价、电价的敏感性，确认估值修复潜力。

行业基本数据

• 股票家数：75只
• 总市值：15,623.31亿元
• 流通市值：12,286.27亿元

估值与业绩表现

• 2019年火电板块整体盈利改善，但估值仍处于低位。
• 28家公司归母净利润正增长，9家公司下降。
• ROE（净资产收益率）方面，联美控股（24%）表现最佳，其余公司ROE多在5%以上。

投资主题

• 配置窗口已来临，火电板块有望迎来估值修复。

总结

火电行业估值受电价压制和煤价高位影响，已处于历史低位，但随着电价稳定、煤价下行、煤电资源整合推进，压制因素逐步解除，火电板块估值有望恢复至合理水平，PB估值从1.0倍回升至1.5倍。报告推荐华能国际、华电国际、长源电力，认为其具备估值修复潜力。