火电：展望2020，否极泰来_22页_2mb

火电行业2020年展望：否极泰来

核心内容

2020年火电行业面临电价、煤价、利用小时和利率四方面的盈利改善，预计将带来行业基本面和估值的反转。当前火电板块估值已降至历史底部，盈利预期较为悲观，但随着政策逐步明朗化、煤价下行、用电需求稳定及融资成本降低，火电企业盈利有望复苏，股价具备上行空间。

主要观点

• 电价政策风险释放充分：2019年初至今，火电板块因电价政策不确定性大幅跑输大盘，A/H龙头股价累计下跌约20%-30%。我们认为电价风险已充分释放，市场情绪趋于乐观。
• 火电利用小时有望企稳：2019年前三季度火电利用小时同比下降3%，但2020年全社会用电增速预计为4.4%，加上低基数效应和沿海控煤压力边际减轻，火电利用小时表现或优于2019年。
• 煤价中枢回落至550元/吨：2020年动力煤价格中枢有望下探至550元/吨，主要受益于政策干预减少、供给宽松及电厂库存增加带来的议价能力提升。
• 盈利复苏趋势明确：在煤价下行、用电需求稳定、融资成本降低等多重因素下，火电企业盈利有望稳中有升，部分企业盈利复苏趋势显著。
• 行业龙头表现突出：华能国际-A/H、华电国际-A/H、浙能电力盈利弹性大，是当前首推标的。

关键信息

1. 估值表现

• 火电板块当前估值已回到2006年以来的历史底部，A/H股市净率分别为0.62-0.99倍和0.45-0.59倍。
• 与2013-14年相比，当前估值进一步下探，市净率已低于当时最低水平。
• 行业企业当前估值较过去14年历史均值有56%-211%的向上空间。

2. 用电需求预测

• 2019/20年全社会用电需求增速分别为4.7%和4.4%。
• 传统类别用电增速预计为0.5%和0.4%，居民用电增速预计为0.6%和0.6%，电能替代和数据中心将贡献1.9%和1.3%的用电增速。

3. 煤价下行逻辑

• 政策因素减弱：随着电企负债明显高于煤企，政策干预或将减少，推动煤价下行。
• 先进产能释放：煤炭供给宽松，新核准和在产煤矿核增产能增加，预计2020年原煤产量增长2.7%，煤炭需求增长0.6%。
• 电厂库存高位：电厂库存天数增加，提升议价能力，煤价受压制。

4. 浮动电价影响

• 浮动电价下浮幅度或弱于市场预期，部分区域火电仍亏损，难以承受进一步降价。
• 部分省份出现高峰用电紧张，降价需谨慎考虑，用电增速较快地区电力企业报价趋于理性。

5. 盈利预测

• 在市场煤价550元/吨假设下，火电企业盈利有望实现20%-40%的增长，其中华能、华电、浙能盈利弹性最大。
• 融资成本下降25个基点，预计火电企业盈利再提升0.9%-6.9%。

6. 重点推荐公司

• 华能国际-A/H：采煤渠道多样，有助于控制燃料成本，派息稳健，股利高。
• 华电国际-A/H：快速装机增长，有利装机布局，高煤价敏感性。
• 浙能电力：三门机组贡献投资收益提升，资本支出缩减带来现金流提升。

风险提示

• 电力需求弱于预期
• 煤炭生产安全风险
• 电价落实情况不及预期

估值与盈利预测表格

结论

火电行业在2020年有望迎来基本面和估值的双重反转。电价政策不确定性降低、煤价中枢回落、用电需求稳定以及融资成本下降，将共同推动火电企业盈利复苏。行业龙头公司如华能国际、华电国际和浙能电力具备较强的盈利弹性，有望成为板块反弹的领头羊。