20131107-东兴证券-富春环保-002479.SZ-内生与外延式增长并重_业绩短期承压不改长期增长潜力_22页_1mb

富春环保（002479）深度报告总结

核心内容概述

富春环保（002479）是一家专注于环保热电联产及固废处理的高新技术企业，其业务模式以“固废处理 + 热电联产”为核心，通过内生式产能扩张与外延式并购相结合的方式，实现产业规模的快速扩张。尽管2013年因供热价格下调导致短期业绩承压，但公司长期增长潜力巨大，预计未来将恢复盈利增长，并迎来新的发展机遇。

主要观点与关键信息

1. 产业规模快速扩张

• 内生式增长：富春环保本部通过多次技改项目和垃圾焚烧资源综合利用项目建设，供热能力从415t/h提升至710t/h，总装机容量达10.8万千瓦，日处理垃圾800吨，污泥2035吨。
• 外延式并购：2012年1月，公司首次异地收购衢州东港热电51%的股权；2013年上半年，收购常州新港热电70%的股权，实现跨省扩张。
• 产能与市场匹配：公司服务的三个产业园区持续成长，供热需求不断上升，未来通过扩建和技改将进一步提升供热能力，满足市场增长。

2. 热电联产模式的优势

• 节能与环保：热电联产相较于热电分产可节能38.92%，具有更高的热效率，实现资源循环利用。
• 成本优势：热电联产可降低能源消耗，提高供热质量，减少污染排放，提升经济效益。
• 技术成熟：公司具备成熟的热电联产与固废处理技术，能够有效应对复杂的固废处理需求。

3. 短期业绩承压，长期增长可期

• 短期影响：2013年由于下游造纸行业低迷，公司供热价格下调，导致净利润下降30.04%。
• 未来预期：预计2014年汽价将回升，盈利能力将恢复；同时，公司技改和扩建项目将释放业绩，推动长期增长。
• 盈利预测：预计2013~2015年EPS分别为0.24元、0.38元和0.52元，给予“买入”评级。

4. 外延式增长具备优势

• 技术经验：公司拥有丰富的热电联产与固废处理项目经验，可快速复制至其他区域。
• 人才储备：具备稳定、经验丰富的管理团队和技术人员，有助于项目顺利实施。
• 资本运作：公司已成功上市并发行债券，具备良好的融资能力，未来将通过并购进一步扩张。

5. 政策与行业趋势利好

• 国家政策支持：节能环保产业被列为七大战略性新兴产业之首，政策导向明确。
• 行业趋势：随着节能减排政策的推进，高能耗、低效的供热企业将逐步被淘汰，为公司提供市场空间。
• 区域发展潜力：衢州与常州的工业园区正快速发展，供热需求旺盛，公司有望通过扩建和复制模式进一步扩大市场份额。

关键财务指标预测

风险提示

• 蒸汽价格波动：若公司本部蒸汽价格不能如期上调或东港、新港汽价下调，将影响盈利能力。
• 宏观经济影响：下游造纸行业若持续低迷，将影响公司热力需求。
• 并购与扩张风险：若并购或异地复制进度不达预期，可能影响公司扩张速度。
• 项目审批风险：扩建项目若无法获批或审批进度缓慢，将影响公司产能释放。

投资建议

• 评级：买入
• 理由：短期业绩承压不改长期增长潜力，公司具备技术、人才和资本运作三大优势，未来通过技改与并购实现环保热电产业的迅速扩张。
• 盈利预测：2013~2015年EPS分别为0.24元、0.38元和0.52元，PE分别为39.04、25.62和17.62倍，具备长期投资价值。

总结

富春环保凭借“内生式”产能扩张和“外延式”并购策略，持续扩大环保热电产业规模，具备良好的成长性。尽管2013年因蒸汽价格下调导致短期盈利承压，但公司技术优势、人才储备及政策支持将推动其长期发展。预计2014年汽价将回升，公司业绩有望恢复增长，未来三年EPS稳步提升，投资价值显著。