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贵州茅台公司点评总结

核心内容

本报告对贵州茅台（600519.SH）在2021年上半年的业绩表现、市场反馈及未来增长潜力进行了详细分析，并给出了“推荐”投资评级。合理股价区间为1985-2233元，基于2022年40-45倍PE估值。

主要观点

1. 业绩表现

• 2021H1业绩：公司实现营业总收入507.22亿元，同比增长11.15%；营业收入490.87亿元，同比增长11.68%；净利润262.07亿元，同比增长9.52%；归母净利润246.54亿元，同比增长9.08%。
• 分产品表现：
  • 茅台酒：收入同比增长9.39%，其中Q2单季度增长7.74%，主要受益于吨价提升6%。
  • 系列酒：上半年收入增长30.32%，Q2单季度增长37.71%，增长动能强劲。
• 渠道结构优化：直销渠道收入占比提升至19.39%，同比增加7.66个百分点，显示渠道结构持续优化。

2. 成本与费用

• 销售费用率：2021H1销售费用率为2.55%，Q2提升至3.20%，主因系列酒促销费用增加。
• 管理费用率：2021H1管理费用率为6.87%，同比提升0.36个百分点，主因薪酬费用及商标使用许可费用增加。
• 研发与财务费用：研发费用率保持0.05%，财务费用率下降至-0.72%，同比降低0.56个百分点。

3. 盈利能力

• 净利率：Q2净利率同比提升0.98个百分点至50.47%，盈利能力稳健。
• 合同负债：H1末合同负债余额达92.44亿元，较Q1末增加39.03亿元，显示Q2回款积极。

4. 市场反馈

• 渠道库存：渠道库存极低，反映茅台酒需求旺盛。
• 批价上涨：散瓶茅台批价上涨至3000元/瓶以上，表明市场对茅台酒的高需求和高溢价。
• 经销商打款：经销商打款积极性仍高，全年收入同比增长10.5%的目标完成难度小。

5. 长期增长逻辑

• 茅台酒：预计短期内通过间接提价提升利润，传统经销配额不增，直营占比提升。
• 系列酒：产能将提升至5.6万吨，较2020年提升125%；产品提价与结构升级潜力大，未来量价齐升空间充足。
• 品牌护城河：公司品牌影响力强，产品与渠道结构持续优化，保障盈利能力持续提升。

关键信息

投资建议

• 盈利预测：预计2021-2023年公司营业总收入分别为1103.1亿元、1272.7亿元、1440.7亿元，同比增长分别为12.6%、15.4%、13.2%。
• 归母净利润：预计分别为536.1亿元、623.4亿元、710.4亿元，同比增长分别为14.8%、16.3%、14.0%。
• 每股收益（EPS）：预计分别为42.67元、49.62元、56.55元。
• 合理股价区间：1985-2233元，对应2022年40-45倍PE。
• 投资评级：维持“推荐”评级，预计投资收益率将超越沪深300指数15%以上。

风险提示

• 直营渠道建设不及预期
• 行业监管趋严
• 渠道行为不规范导致品牌力受损
• 宏观经济大幅下行冲击大众消费
• 消费者白酒消费偏好改变

投资评级系统说明

• 股票投资评级：

  • 推荐：投资收益率超越沪深300指数15%以上
  • 谨慎推荐：投资收益率相对沪深300指数变动幅度为5%一15%
  • 中性：投资收益率相对沪深300指数变动幅度为-10%一5%
  • 回避：投资收益率落后沪深300指数10%以上

• 行业投资评级：

  • 领先大市：行业指数涨跌幅超越沪深300指数5%以上
  • 同步大市：行业指数涨跌幅相对沪深300指数变动幅度为-5%一5%
  • 落后大市：行业指数涨跌幅落后沪深300指数5%以上

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