20210730-国海证券-贵州茅台-600519.SH-半年报点评_业绩符合预期_直营持续提升_5页_717kb

报告摘要

贵州茅台（600519）2021年半年报点评总结

核心内容

贵州茅台在2021年半年度报告中展现了稳健的业绩表现，符合市场预期。公司持续推进直营渠道建设，优化产品结构，并通过系列酒的高增长带动整体收入提升。分析师孙山山维持“买入”评级，认为公司具备强大的品牌护城河，中长期高端酒格局稳定。

主要观点

业绩表现稳健：2021年上半年，贵州茅台实现营业总收入507.22亿元（+11.15%），归母净利润246.54亿元（+9.08%）。其中，第二季度营收和净利润均实现增长，恢复正常水平。
毛利率与净利率基本稳定：上半年毛利率为91.38%（-0.08pct），净利率为53.39%（-1pct）。第二季度毛利率略有下降，但净利率有所回升，主要得益于产品结构优化及系列酒的高增长。
系列酒增长显著：系列酒上半年营收60.60亿元（+30.3%），第二季度营收34.2亿元（+38%），成为公司增长的重要驱动力。
直销渠道持续扩张：2021年上半年直销营收95.04亿元（+84.44%），占比提升至19.4%（+7.7pct）。公司重点拓展直营渠道，如电商、商超、企业团购等，以提高消费者接触频率和开瓶率。
渠道结构优化：公司通过减少茅台酒经销商数量、增加系列酒经销商，进一步优化渠道结构，增强对终端市场的控制力。
基酒产量稳定：2021年上半年基酒产量为5.03万吨，其中茅台酒基酒产量3.78万吨，系列酒基酒产量1.25万吨，显示茅台酒仍为公司核心产品。
盈利预测与估值：分析师调整了公司2021-2023年的EPS预测，分别为42.20元、47.55元、53.40元。当前股价对应PE分别为40倍、35倍、31倍，估值逐步下降，但公司基本面依然强劲。
投资评级：维持“买入”评级，认为茅台作为高端白酒龙头，具有长期投资价值。
风险提示：包括疫情对消费的影响、产能扩张不及预期、直营渠道增长不及预期以及批价快速上行的风险。

关键信息

财务指标：
- 2021年7月30日，贵州茅台当前价格为1678.99元，52周价格区间为1598.50-2627.88元。
- 总市值为2109143.54百万元，流通市值与总市值一致，说明公司股权高度集中。
- 2021年上半年销售费用增长10.94%，管理费用增长17.31%，主要由于系列酒促销及职工薪酬费用增加。
- 经营活动现金流同比增长72%，主要受客户存款和同业存放款项净增加额影响。
- 2021年上半年末合同负债为92.44亿元，环比增加39.03亿元，显示公司销售能力增强。
产品结构优化：公司持续推进非标产品提价策略，以提高吨价，同时系列酒产品结构持续优化，实施“大单品”战略，如茅台王子酒、汉酱和贵州大曲等。
渠道结构调整：直营渠道成为公司重点发展方向，尤其在节假日旺季加强投放，与永辉、步步高、天猫、京东等非经销渠道合作，提升品牌影响力。
盈利预测：
- 2021-2023年主营收入预计分别为109273亿元、121508亿元、134961亿元。
- 归母净利润预计分别为53007亿元、59731亿元、67085亿元。
- EPS预计分别为42.20元、47.55元、53.40元。
- P/E估值预计分别为39.79倍、35.31倍、31倍。
- P/B和P/S估值逐步下降，显示公司估值趋于理性。