20160802-安信证券-天坛生物-600161.SH-王者归来_价值重估_27页_1mb

天坛生物深度分析总结

核心内容概述

天坛生物（600161.SH）是中生股份旗下的唯一上市平台，其业务主要分为疫苗和血制品两大板块。近年来，公司通过重组方案逐步剥离疫苗业务，聚焦血制品业务，以期成为国内血制品行业的龙头。公司拥有48个浆站（在采45个），预计2016年浆量突破1200吨，2017年有望达到1500吨，血制品业务成为公司业绩增长的核心动力。

主要观点

• 重组方案推进：公司已成立“北生研”子公司，用于承载疫苗资产，预计年内完成疫苗资产剥离，2017年中生体内其他血制品资产将注入蓉生药业，重组进程有望顺利推进。
• 血制品行业前景良好：血制品行业处于高景气周期，市场需求增长，采浆效率提升，公司有望享受行业成长红利及龙头溢价。
• 血制品业务优势：公司通过整合兰州所、上海所、武汉所、贵州中泰的血制品资产，成为血制品行业龙头，拥有5张血制品牌照，浆站数量和采浆量在国内领先。
• 盈利预测与估值：公司2016-2018年预计收入分别为17.63亿元、27.43亿元和34.29亿元，净利润分别为1.68亿元、6.48亿元和8.86亿元，对应EPS分别为0.33元、1.26元和1.72元。预计合理市值在250-300亿元之间，当前估值被市场低估。
• 投资建议：维持买入-A的投资评级，上调12个月目标价至54元，较原目标价上调10%。

关键信息

1. 公司概况

• 天坛生物是“生物制品国家队”成员，起源于1919年的中央防疫处，是我国最早的卫生防疫和血清疫苗生产研究机构之一。
• 1997年成立，2009年并入国药集团，成为国药系的重要一员，股权结构多次调整，2016年提出疫苗资产剥离和血制品业务整合方案。

2. 血制品业务优势

• 浆站数量与采浆量：公司旗下拥有48个浆站（在采45个），预计2016年浆量突破1200吨，2017年有望达到1500吨，采浆效率显著高于行业平均水平。
• 血制品品种：公司血制品品种齐全，包括人血白蛋白、静注人免疫球蛋白、凝血因子等，其中蓉生药业采浆效率高，是中生股份唯一专业化运营的血制品公司。
• 在研产品：蓉生药业在研的重组凝血因子VII具备较大市场潜力，预计3-5年内有望上市，填补市场空白。

3. 疫苗业务现状

• 疫苗业务困境：一类疫苗盈利困难，二类疫苗如水痘疫苗竞争格局恶化，亦庄基地的固定资产投资和财务费用对业绩造成较大压力。
• 疫苗资产剥离：公司计划年内完成疫苗资产剥离，将疫苗资产转移至中生集团，成为纯血制品企业，从而显著改善公司业绩。

4. 重组进程

• 重组方案：通过以血制品资产入股蓉生药业，同时将疫苗资产转移至中生集团，实现公司专业化、板块化运营，解决同业竞争问题。
• 权益比例：预计天坛生物将持有蓉生药业约65%的权益，形成国内血制品行业新龙头。
• 效率提升：重组完成后，天坛生物将拥有更高效的采浆体系，提升整体盈利能力。

5. 盈利预测与估值

• 盈利预测：2016年净利润预计1.68亿元，2017年预计6.48亿元，2018年预计8.86亿元。
• 估值体系：当前公司市值被市场低估，预计合理市值在250-300亿元，未来有望享受行业高增长带来的估值提升。

风险提示

• 重组实施风险：审批事项较多，可能导致重组进程延迟。
• 对价争议：流通股东可能对重组对价不满意，影响方案推进。
• 国企效率问题：国企体制可能影响运营效率，但重组后有望通过激励机制改善。

行业分析

• 行业周期：血制品行业自2005年起进入高景气周期，市场需求增长，价格和销量齐升。
• 市场潜力：国内血制品价格仍低于国际市场，未来有较大上涨空间，尤其是凝血因子等高附加值产品。
• 国际布局：公司有望通过内部挖潜和外延并购，实现采浆量突破2500吨，成为国际血制品行业的重要参与者。

总结

天坛生物作为中生股份旗下唯一的血制品平台，正通过剥离疫苗资产、整合血制品资源，逐步转型为血制品行业龙头。在血制品行业高景气周期下，公司具备强大的竞争优势和成长潜力，未来估值有望显著提升。尽管存在重组实施和对价争议等风险，但公司前景光明，投资价值突出。