20141106-浙商证券-京运通-601908.SH-守正出奇_新能源环保双轮驱动_23页_1mb

京运通深度报告总结

核心内容

京运通（601908）是一家老牌国内领先的高端光伏设备制造商，2013年起积极进行主营业务结构调整，重点向新能源及环保业务发展。公司通过光伏电站及环保催化剂两大业务板块推动未来利润增长，2015年计划实现800MW并网，2014年预计并网300MW。同时，公司无毒环保催化剂产能达5万 $\mathrm{m}^3$，成为全国最大生产基地，预计2014-2016年将为公司带来显著利润贡献。

主要观点

• 光伏电站业务：公司光伏电站业务毛利率高达70.05%，远高于行业平均水平。2015年并网目标为800MW，预计三年电费收入分别为2.1亿、4.64亿、11.78亿元，净利润分别约为1.2亿、2.36亿、5.9亿，EPS分别达到0.30元、0.47元、0.93元。
• 分布式项目：公司2014-2015年规划分布式项目150MW，项目地嘉兴享受叠加补贴0.87元/KWh，理论IRR高达19.1%，显著高于行业平均。
• 环保催化剂业务：公司稀土催化剂在2014年四季度开始放量，凭借无毒、高效、易回收等优势，预计2014-2016年将为公司带来0.13亿、0.93亿、1.3亿净利润，分别对应产能利用率6%、50%、80%。
• 公司战略：公司以传统设备制造为基础，向光伏电站和环保催化剂业务拓展，实现主营业务结构的优化和升级。

关键信息

光伏发电业务

• 公司2013年投资并网130MW光伏电站，2014年并网300MW，2015年累计并网800MW。
• 光伏发电毛利率达70.05%，远超行业平均水平（约43%）。
• 光伏电站选址注重光照条件优越及无弃光限电，确保发电效率。
• 2014-2016年公司电费收入预计分别为2.1亿、4.64亿、11.78亿元，净利润分别约为1.2亿、2.36亿、5.9亿。

环保催化剂业务

• 公司2014年8月完成二期扩产，总产能达5万 $\mathrm{m}^3$，为全国最大。
• 2014年四季度开始放量，预计2014-2016年为公司带来0.13亿、0.93亿、1.3亿净利润。
• 稀土催化剂相比传统钒钛系催化剂具有无毒、高效、抗中毒能力强等优势，且回收利用成本低。
• 公司产品已通过国家科技部、环保部鉴定，列入国家《“十二五”战略性新兴产业规划》。

公司发展概况

• 公司成立于2002年，2011年上市，注册资本8.6亿元。
• 2013年收购山东天璨环保，进军环保领域。
• 2014年上半年公司营业收入2.6亿元，同比增长11.96%，净利润3,969万元，同比增长217.88%。
• 公司未来重点发展光伏和环保业务，传统设备制造业务作为基础支撑。

政策背景

• 国家及地方政府出台多项政策支持光伏和环保产业，包括电价补贴、税收优惠、项目审批等。
• 2014年7月1日起，火电厂 $\mathrm{NO}_x$ 排放限值统一为100 $\mathrm{mg/m}^3$，促使脱硝改造加速进行。
• 国家政策推动脱硝催化剂市场增长，预计2014-2015年年均需求达32万 $\mathrm{m}^3$。

盈利预测与估值

• 盈利预测：2014-2016年公司EPS分别为0.30元、0.47元、0.93元，同比增长353.1%、57.3%、96.7%。
• 收入预测：2014-2016年公司主营收入分别为610.00亿、1485.00亿、2546.00亿。
• PE估值：2014年PE为32.57倍，2015年PE为20.70倍，2016年PE为10.52倍。
• 评级：买入。

风险提示

1. 光伏政策出现重大转折，项目收益下降，银行贷款审批受阻。
2. 稀土催化剂业务销量低于预期。

业务结构与发展方向

• 传统业务：公司持续保持高端设备制造优势，2014年上半年毛利率达57.88%。
• 未来战略：以光伏和环保业务为新的盈利增长点，逐步实现主营业务结构优化。

总结

京运通通过光伏电站和环保催化剂两大业务实现双轮驱动，未来业绩增长可期。公司具备强大的技术实力和产能优势，享受国家政策红利，具备良好的市场前景和盈利能力。