20180111-申万宏源-京运通-601908.SH-被市场忽视的新能源光伏及风电发电运营商_23页_1mb

京运通（601908）研究报告总结

核心内容

京运通是一家被市场忽视的新能源光伏及风电发电运营商，其业务已从光伏高端装备制造转型至新能源电站投资和运营领域。目前，公司持有超过1GW的光伏及风电电站规模，新能源发电业务已成为其主要收入来源，占2017年中报营收的65.20%。公司通过精细化管理，在项目选址和运维方面提升了电站盈利能力，优于行业平均水平。

主要观点

• 新能源发电业务增长显著：2017年前三季度，公司实现营收13亿元，归母净利润3.65亿元，同比分别增长-5.27%和21.26%。新能源发电业务毛利率维持高位，2017年上半年达63.25%。
• 政策利好可再生能源消纳：国家出台多项政策解决弃风弃光问题，2017年前三季度全国弃风电量同比下降6.7个百分点，弃光电量同比下降4个百分点。随着政策支持，公司盈利能力及估值有望提升。
• 单晶硅片业务前景良好：公司利用库存单晶炉切入单晶硅片制造环节，目标产能5GW。尽管市场新增产能较多，但公司选址内蒙古乌海，利用低成本电价优势，有望在未来占据市场一席之地。
• 节能环保业务潜力大：公司通过收购山东天璨环保科技，成为国内唯一稀土基脱硝催化剂供应商。随着环保政策趋严，非电市场废气治理需求增加，公司有望受益。

关键信息

• 公司业务结构：包括高端装备制造、新能源发电、新材料和节能环保四大板块。
• 股权结构：冯焕培、范朝霞夫妇为实际控制人，分别持股22.54%和4.25%。
• 财务预测：预计2017-2019年归母净利润分别为3.92亿、6.86亿、10.11亿，对应EPS分别为0.20元、0.34元、0.51元。当前股价对应估值分别为27倍、16倍、11倍。
• 可比公司估值：2018年同类可比公司平均估值为25倍，公司给予20倍估值，预计股价有25%上涨空间。
• 风险提示：弃风、弃光情况恶化；光伏需求减弱。

股价表现催化剂

• 弃风、弃光现象改善；
• 国内光伏需求维持高位。

业务布局

• 光伏产业链布局：公司涉及光伏设备制造、硅片生产、电站运营等多个环节，具备单晶硅生长炉、多晶硅铸锭炉等设备供应能力。
• 节能环保业务：公司提供稀土基脱硝催化剂及环保工程设计、研发、安装调试服务，技术优势明显，已应用于多个大型项目。

数据支持

• 市场数据：

  • 收盘价：5.39元；
  • 一年内最高/最低：7.01/4.49元；
  • 市净率：1.6；
  • 流通A股市值：10742百万元；
  • 上证指数/深证成指：3421.83/11437.08。

• 基础数据：

  • 每股净资产：3.28元；
  • 资产负债率：50.54%；
  • 总股本/流通A股：1995/1993百万；
  • 流通B股/H股：-/-。

• 财务预测：

  • 营业收入：2017年13亿元，2018年预计35.9亿元，2019年预计50.44亿元；
  • 净利润：2017年3.92亿元，2018年预计6.86亿元，2019年预计10.11亿元；
  • 毛利率：2017年38.6%，2018年预计35.1%，2019年预计34.6%；
  • ROE：2017年5.9%，2018年预计9.4%，2019年预计12.1%。

估值与评级

• 估值：2018年给予20倍PE，当前股价有25%上涨空间；
• 投资评级：首次覆盖，给予“增持”评级。

未来展望

• 光伏需求：预计2017-2020年国内光伏新增装机量分别为53.98GW、55.2GW、56.2GW、58.2GW；
• 新能源电站规模：预计2017-2020年公司新能源运营（风电+光伏）规模分别为1.2GW、1.7GW、2.2GW；
• 单晶渗透率提升：受益于分布式和领跑者计划，单晶硅片市场占有率有望从2016年的19.5%提升至2025年的48%。

总结

京运通作为新能源运营商，其业务转型和市场布局使其在行业竞争中占据有利位置。公司新能源发电业务的快速发展和盈利能力的提升，加上单晶硅片业务的潜力，使其具备良好的增长前景。在政策支持下，公司有望实现更高的估值和投资回报。