20170725-天风证券-家用电器行业深度研究：热管理蓝海亟待挖掘，行业龙头即将诞生_22页_1mb

文档总结

核心内容

本报告聚焦于新能源汽车热管理领域的市场前景、技术发展趋势及投资建议，指出新能源车热管理行业正处于高速成长期，未来市场潜力巨大，具备成为蓝海市场的潜力。热管理系统在整车中占比约 8% - 10%，预计5年后市场规模将达百亿美元。随着新能源汽车销量的快速增长，热管理需求将显著提升，尤其是电池、电机、电控等关键系统的热管理。

主要观点

• 新能源车热管理要求更高：相较于传统汽车，新能源车对热管理系统的控制精度和效率要求更高，技术路径从风冷逐步向液冷、直冷发展。
• 热管理价值高：热管理系统单车成本约2000-2500美元，占整车价值的 8%-10%，是新能源汽车的重要子系统。
• 热泵空调潜力巨大：作为下一代汽车空调系统，热泵空调具备更高的能效和环保性，将成为新能源车热管理的重要发展方向。
• 行业竞争门槛高：技术和规模优势是行业竞争的关键，具备先发优势的企业有望在未来两到三年成长为行业龙头。
• 三花智控具备领先优势：公司在热管理领域具备持续的创新研发能力，已进入特斯拉供应链，是当前新能源车热管理零部件领域的领先企业。
• 行业前景乐观：随着新能源车销量的持续增长，热管理行业将步入高速成长期，未来增速有望超越整车行业。

关键信息

热管理系统技术路径

热管理行业市场规模

热管理零部件主要产品

三花智控投资亮点

• 已进入特斯拉供应商体系，应用于Model S、Model X、Model 3等车型。
• 2017年传统业务净利润为11.0亿元，汽零业务为1.96亿元。
• 17-19年净利润增速分别为 50.3%、16.6%、15.0%。
• 若考虑定增后估值约为 26.5 × PE，维持买入评级。
• 在电子膨胀阀、控制器、压块等产品上具备领先优势，是行业稀缺的“控制器+换热器”组合件供应商。

行业发展趋势

• 模块化组合件将成为趋势：未来热管理领域将更注重模块化设计，减少中间集成商，提高效率。
• 技术路径更新：液冷系统可能因增加车身重量而被直冷系统取代，技术迭代将推动行业增长。
• 竞争格局变化：随着更多传统汽车零部件厂商进入新能源车热管理领域，行业竞争将加剧，但具备技术和规模优势的企业将脱颖而出。

投资建议

• 推荐三花智控：公司具备技术优势和市场先发优势，未来成长性值得看好，维持买入评级。
• 建议关注盾安环境：公司正在积极布局新能源汽车热管理零部件，如电动压缩机、流体控制阀件等。
• 建议关注海立股份：公司早在2012年已研发生产新能源汽车用电动空调涡旋压缩机，具备一定的技术储备。

风险提示

• 新能源车销量不及预期；
• 热管理市场拓展不及预期。

行业前景展望

• 乐观：随着新车型不断落地，热管理单车价值将提升，市场增长将显著加快。
• 悲观：当前热管理市场仍处于早期阶段，成本优势尚未充分体现，需依赖下游新能源车的增长。

与市场预期差

• 当前市场对新能源车热管理行业认知不足，热泵空调等技术将成为中长期内成长动力。
• 行业正步入高速增长期，具备技术和规模优势的企业将更具竞争优势。

行业竞争格局

重点标的推荐

图表目录

• 图1：汽车自动变速器热管理系统
• 图2：5年款奥迪Q5发动机热管理系统
• 图3：新能源汽车主要组成部分
• 图4：新能源汽车热管理系统覆盖范围
• 图5：典型的汽车辐射热Taitherm仿真分析
• 图6：三元材料动力锂离子蓄电池不同温度放电性能曲线
• 图7：电池风冷系统原理
• 图8：电池水冷系统原理
• 图9：电池直冷系统原理
• 图10：新能源汽车热管理系统主要零部件
• 图11：我国新能源汽车产销正在高速增长
• 图12：新能源汽车热管理——液冷系统
• 图13：新能源汽车热管理零部件领域供应商
• 图14：模块化的组合件将成为热管理领域未来发展趋势
• 图15：家电零部件企业毛利率变化走势
• 图16：在热管理组合件领域，三花汽零短期暂无强劲对手
• 图17：三花汽零公司主要热管理零部件产品
• 图18：三花汽零主要配套客户
• 图19：三花汽零主要配套客户
• 图20：新能源汽车热管理——液冷系统
• 图21：三花智控积极布局汽车热泵空调领域

表格目录

• 表1：典型新能源汽车热管理系统单车价值
• 表2：部分新能源汽车热管理零部件市场规模
• 表3：热泵系统目前的主要难题及建议对策
• 表4：热管理零部件市场竞争格局
• 表5：三花智控家用制冷零部件业务为行业龙头
• 表6：三花汽零公司主要热管理零部件收入
• 表7：三花智控已落地新能源汽车车型收入估算
• 表8：三花智控2020年新能源车热管理零部件空间