造纸行业深度报告：竞争格局优化彰显龙头竞争力，打造穿越周期的银企合作-20210806-招商银行-32页_3mb

造纸行业深度报告总结

核心内容概述

造纸行业属于周期性行业，其周期波动主要由供需变化及原材料成本决定。当前行业处于第四轮周期的筑顶阶段，预计今年底明年初将开启周期下行。随着行业集中度提升、环保政策趋严及“碳达峰、碳中和”政策实施，造纸行业周期性将逐步减弱。

主要观点

• 行业周期属性：造纸行业周期波动主要由需求、供给和成本三方面决定，其中纸浆价格是关键影响因素。
• 竞争格局优化：行业集中度提升，龙头公司通过控量挺价和协同合作，逐步形成寡头垄断格局。
• 成本控制能力提升：龙头企业通过浆纸一体化布局和低成本库存浆储备，增强了成本控制能力，缓解了盈利波动。
• 环保与能耗政策：政策趋严提升了产能扩张门槛，推动行业向头部集中，进一步弱化周期波动。
• 细分市场差异：不同纸种（文化纸、包装纸、生活用纸、特种纸）在需求、供给和竞争格局上存在显著差异。

关键信息

1. 行业周期分析

• 历史周期回顾：2006年以来，行业经历三轮完整周期，当前处于第四轮周期筑顶阶段。
• 周期下行预期：预计今年底明年初周期将下行，主要因终端需求疲软、木浆价格高位震荡、新增产能释放。
• 周期波动减弱：行业集中度提升、龙头成本控制能力增强，将削弱周期波动。

2. 四大纸种基本面分析

2.1 文化纸

• 需求：长期缓慢下滑，铜版纸受广告无纸化影响，双胶纸需求相对稳定，新闻纸持续萎缩。
• 供给：铜版纸集中度高（CR4达83%），双胶纸集中度持续提升（CR5达45.4%），行业新增产能有限。
• 价格走势：文化纸价格经历上涨后回落，预计全年呈现前高后低走势。

2.2 包装用纸

• 白卡纸：需求受“限塑令”推动，产能集中度高（CR3达73.3%），未来产能集中释放可能拉低价格。
• 箱板纸、瓦楞纸：消费与市场共荣，需求稳定增长，但集中度较低，需进一步出清低端产能。
• 白板纸：结构性淘汰落后产能，市场规模逐年下降。

2.3 生活用纸

• 需求：长期平稳增长，消费升级推动产品升级，市场集中度持续提升。
• 供给：渠道竞争激烈，龙头通过完善渠道布局巩固市场份额。
• 价格走势：受原材料木浆高位影响，价格滞涨，预计年底可能联合提价。

2.4 特种纸

• 需求：垂直细分市场，整体增速较快，不同品类处于不同发展阶段。
• 供给：产能规模较小，与下游客户关系紧密，产品毛利率较高。
• 价格走势：价格受原材料影响，短期震荡，长期与国废回收效率相关。

3. 成本面分析

• 木浆：我国木浆进口依赖度高（63%以上），海外巨头掌握定价权，浆纸一体化布局增强企业竞争力。
• 废纸浆：“禁废令”导致国废替代外废，国废价格上升，未来可能通过进口高品质废纸浆或开发替代品缓解供应紧张。
• 成本占比：原材料纸浆成本占比达70%以上，是造纸企业盈利的关键因素。

4. 公司选择与业务建议

• 龙头公司优势：具备成本控制能力、产能集中度高，能抵御周期波动。
• 产能规划：未来两年龙头公司新增产能远超市场需求，行业集中度将进一步提升。
• 投资建议：关注龙头企业的产能布局和成本控制能力，把握周期下行前的布局机会。

5. 风险提示

• 供给侧结构性过剩风险：新增产能释放可能引发产能过剩，需关注产能利用率。
• 政策风险：环保、能耗及碳排放政策趋严，可能增加生产成本和不确定性。
• 行业周期风险：周期下行时，纸价下跌，成本刚性，对企业盈利和现金流造成冲击。
• 原材料价格波动风险：木浆进口依赖度高，价格波动影响企业利润。
• 主体风险：企业多为高杠杆经营，过度投资可能影响主业经营和偿债能力。

图表目录（关键图示）

• 图1：我国造纸产业链全景梳理
• 图4：造纸行业周期（周期波动示意图）
• 图8：各纸种集中度CR4统计
• 图12：我国铜版纸产能集中度CR4达到83%
• 图19：我国白卡纸产能集中度CR3达到73.3%
• 图36：我国进口木浆消耗量占比超过63%
• 图39：我国木浆使用量逐年提升，5年增长49%
• 图41：全球阔叶浆产能集中度CR4为50.5%
• 图42：全球针叶浆产能集中度CR4为49.6%
• 图43：国内木浆产能集中度CR4为76.7%
• 图48：“禁废令”使国废逐渐替代外废
• 图49：“禁废令”后国废价格逐步抬升
• 图50：国废与美废价差超过500元/吨
• 图51：各纸种市场消费量、市场需求增速、产能利用率对比

表格目录（关键数据）

• 表1：未来2年龙头公司新增产能超市场需求
• 表2：文化纸消费量及增速（2016-2020）
• 表3：“限塑令”下新增白卡纸需求测算
• 表4：白卡纸巨头新增产能投放计划
• 表5：生活用纸行业CR4集中度、产能利用率及未来投产计划
• 表6：2019年行业主要特种纸公司对比
• 表7：过去十年我国废纸回收率与利用率

总结

造纸行业周期波动减弱，龙头公司竞争力增强，行业集中度提升，环保与能耗政策推动行业向头部集中。文化纸、包装纸、生活用纸和特种纸在需求、供给及竞争格局上各有特点，未来行业将更加注重成本控制与环保合规。在当前周期下行预期下，建议关注龙头企业的产能布局与成本控制能力，以应对周期性波动。同时，需警惕原材料价格波动、政策变化及企业自身经营风险。