20141031-申万宏源-经纬纺机-000666.SZ-有望转型财富管理_打造综合金融平台_H股私有化打开资本运作空间_28页_1mb

经纬纺机 (000666) 详细总结

核心内容

经纬纺机是中国恒天集团旗下的全资子公司，分别在深圳和香港两地上市，业务涵盖纺织机械、商用汽车、医疗设备及金融信托等。公司于2014年10月31日获得“买入”评级，其盈利主要来源于金融信托业务，尤其是中融信托。

主要观点

• 纺织主业亏损：由于国内外棉花价格严重脱节、外需不振、内需趋缓、产能过剩等因素，纺织机械业务自2009年起持续亏损。
• 信托业务成为盈利主力：2010年经纬纺机收购中融信托36%的股权，并通过增资提升至37.47%，成为其第一大股东。中融信托2013年为经纬纺机贡献利润7.68亿元，占集团净利润的129.73%。
• 信托行业发展趋势：信托行业在2009-2013年复合增长率达52%，但2014年后增速放缓，面临转型压力。
• 中融信托的优势：中融信托在风险控制、资本实力和产品创新能力方面优于同业，管理资产规模超过5000亿元，2013年净利润20.18亿元，资本利润率位居行业前列。
• H股私有化计划：恒天集团计划全面收购经纬纺机H股，预期收购价格为每股7.891港元，较当时H股溢价30%。私有化后，恒天集团持股比例将升至约60%，为公司未来资本运作打开空间。
• 投资建议：经纬纺机2014、2015、2016年EPS预计分别为0.95、1.14、1.38元，当前市盈率分别为17、14和11倍，合理估值区间为20-25元，目标价为20元，建议买入。

关键信息

市场数据

基础数据（2014年09月30日）

财务预测（单位：百万元）

估值信息

• 当前股价对应2014、2015、2016年市盈率分别为17、14和11倍。
• 合理估值区间为20-25元，目标价为20元。

风险与机遇

• 潜在风险：H股私有化进展缓慢或失败；经济发生系统性风险，信托项目出现大规模违约。
• 机遇：中融信托管理资产规模持续增长；H股私有化后公司有望转型为恒天集团的金融平台，进行资本运作。

关键假设点

• 宏观经济平稳增长，不爆发大规模系统性风险。

有别于大众的认识

• 信托兑付风险可控：中融信托通过严格的风控措施，如抵押、信用担保、资金监管等，降低了兑付风险。2012年以来，公司主动收缩房地产信托业务，集中于一线城市项目。
• 信托业务结构优化：中融信托通过发展主动管理类信托产品，提高其在信托资产中的占比，从25.72%提升至48.61%。
• H股私有化带来资本运作空间：恒天集团计划通过海外融资收购H股，可能进一步增持中融信托股权，收购其他金融企业，逐步剥离纺机业务。

股价表现的催化剂

• 中融信托管理资产规模持续增长。
• H股私有化启动。
• 收购如租赁、资管等其他金融企业。

股权结构变化（H股私有化前后）

信托业务结构优化

• 房地产信托规模下降：2013年中融信托房地产信托占比为11%，低于行业平均水平。
• 集合信托占比提升：截至2013年末，集合信托占比达42.63%，远高于行业平均。
• 主动管理类信托发展：主动管理类信托占比从25.72%提高至48.61%，成为公司利润增长的重要动力。

中融信托风控措施

• 常规风控机制：包括合作方信用评级、量化风险把控、交易对手准入、项目筛选、尽调审核、投后管理等。
• 极端处理机制：如交易对手提供信用担保、处置抵押物、强制平仓、信托公司垫资等。

H股私有化影响

• 股权结构变化：恒天集团持股比例由33.83%上升至59.51%，其他股东持股比例由66.17%降至40.49%。
• 资本运作空间：私有化后，公司有望成为恒天集团的金融平台，进一步拓展金融业务。

投资建议

• 买入评级：基于信托业务的稳定增长、H股私有化带来的资本运作空间，以及当前市盈率低于行业平均水平，建议买入。
• 估值依据：当前股价对应2014年PE为17倍，低于其他信托公司20倍左右的PE，股价仍有上涨空间。

图表与数据

• 图1：经纬纺机母公司是恒天集团。
• 图2：纺织机械毛利率增速大幅下降。
• 图3：纺机业务连年亏损。
• 图4：经纬纺机成为中融信托第一大股东。
• 图5：信托业资产总规模突破12.5万亿。
• 图6：全行业人均利润逐年增加。
• 图7：中融信托信托资产规模超过5000亿。
• 图8：中融信托净利润逐年增加。
• 图9：中融信托资本利润率位列三家信托巨头之首。
• 图10：中植集团形成六大板块发展。
• 图11：中融信托资金结构合理。
• 图12：中融信托集合信托占比高。
• 图13：房地产信托占比下降。
• 图14：中融信托主动资产管理占比提升。
• 图15：信托公司资产功能分布对比。
• 图16：房地产和政信信托规模增长放缓。
• 图17：房地产信托规模增长但占比下降。
• 图18：中融信托房地产信托占比高于行业平均。
• 图19：信托业资产来源占比。
• 图20：信托公司发展模式不同，中融偏向财富管理。
• 图21：恒天财富股东结构。
• 图22：A股与H股股价对比。
• 图23：H股较A股有50%以上折价。
• 图24：H股私有化审批程序复杂。

表格数据

• 表1：国内外棉花价差逐渐拉大，国内棉纺产业成本压力骤升。
• 表2：中融信托年均贡献超过100%的集团净利润。
• 表3：中融信托主要业务一览。
• 表4：上市信托公司年化信托报酬率（2008-2013）。
• 表5：信托公司各项目风控措施使用占比。
• 表6：中融信托信用风险控制。
• 表7：房地产信托兑付风险及解决办法。
• 表8：信托公司常规风控机制和极端处理机制。
• 表9：2010-2013年信托公司所有者权益和信托资产规模对比。
• 表10：上市信托公司“信托资产规模/净资产”比例（2013）。
• 表11：中融信托业务转型及创新策略。
• 表12：H股私有化前后的股权结构变化。
• 表13：上市信托公司盈利预测及估值表。

总结

经纬纺机凭借中融信托的稳定盈利和H股私有化带来的资本运作空间，成为市场关注的焦点。公司正积极向综合金融平台转型，有望在未来的金融业务中获得更大的发展空间。尽管面临一定的风险，但其信托业务结构优化和风控措施完善，使其具备较强的抗风险能力。综合来看，经纬纺机具备良好的投资价值，建议投资者关注其未来的发展潜力。