商业贸易行业_行业回暖确认_龙头持续领跑_17页_1mb

商业贸易行业总结

核心内容

商业贸易行业在2018年及2019年第一季度整体呈现阶段性低迷，但行业底部已基本确认，预计从2Q19开始将重回上升通道。行业回暖主要体现在百货、超市和黄金珠宝三大细分板块，其中龙头公司持续领跑，展现出较强的抗风险能力和增长潜力。不同板块的投资逻辑存在差异，百货仍以beta驱动为主，超市更多体现alpha价值，黄金珠宝则逐步从beta向alpha转变。

主要观点

• 行业回暖确认：2018年第四季度是行业阶段性最低谷，2019年第一季度已见底部，预计2Q19将开启上升通道。
• 龙头公司表现突出：各细分板块的龙头公司均表现出较强的增长能力和盈利能力，尤其在超市和黄金珠宝板块，龙头扩张带来行业集中度提升。
• 投资逻辑差异：
  • 百货：以beta驱动为主，未来增长主要依赖行业整体回暖带来的估值修复。
  • 超市：以alpha驱动为主，龙头公司凭借供应链优势和扩张能力持续领跑，享受估值溢价。
  • 黄金珠宝：正从beta向alpha转变，龙头公司通过产品结构优化和管理升级推动增长。
• 重点推荐公司：南极电商、周大生、苏宁易购、永辉超市、家家悦、天虹股份、王府井、重庆百货等低估值高成长公司和各业态龙头。

关键信息

百货行业

• 收入与盈利：2018年百货行业收入等权平均增长1.0%，1Q19增速降至-1.5%。预计2Q19开始收入增速将转正。
• 毛利率提升：等权平均毛利率同比提升0.4pp至22.2%，主要得益于业态变革和品类结构调整。
• 费用压力：销售及管理费用率上升0.4pp至15.1%，人工和租金费用率分别上升0.18pp和0.34pp。
• 现金流与资本开支：经营性现金流略有下降，但资本开支整体呈回升趋势，龙头公司重启扩张。
• ROE表现：2018年行业ROE为7.4%，低于2016年，但龙头公司ROE在10-15%之间，表现优于行业。

超市行业

• 收入与盈利：2018年超市行业收入同比增长10.0%，归母净利润增长27.3%，经营性利润增长37.2%（剔除永辉和人人乐）。
• 毛利率提升：综合毛利率同比提升1.2pp至22.8%，主要得益于产品结构优化和自有品牌占比提升。
• 费用与周转：三项费用率上升1.6pp至21.2%，人工费用率上升0.5pp，租金费用率基本稳定。存货周转天数下降2.4天，应付账款周转天数上升0.7天。
• 行业集中度提升：CR10达36.6%，行业整合加速，龙头公司享受估值溢价。
• ROE表现：2018年行业ROE为4.4%，但龙头公司ROE保持高位。

黄金珠宝行业

• 行业趋势：13年前高速增长，14-16年调整，17年复苏，18年下半年略有回落。1Q19终端回暖，但报表尚未体现。
• 毛利率提升：等权平均毛利率提升0.43pp至23.31%，主要受益于产品结构调整和升级。
• 费用与盈利：销售+管理费用率上升1.08pp至14.61%，净利率下降1.74pp至6.37%，但龙头公司表现稳定。
• 资产负债与扩张：平均资产负债率上升2.9pp至36.7%，计息负债率上升3.47pp至23.85%。龙头公司通过扩张和品牌升级释放管理与产品红利。

风险提示

• 经济复苏低于预期：若经济复苏节奏不及预期，行业增长可能受阻。
• 成本压力：人工和租金成本持续上涨，对盈利能力形成压力。
• 竞争加剧：互联网巨头持续加码线下，加剧行业竞争。

行业评级

• 行业评级：买入
• 前次评级：买入
• 报告日期：2019-05-05

分析师信息

• 洪涛：首席分析师，浙江大学金融学硕士，广发证券发展研究中心。
• 林伟强：资深分析师，上海财经大学金融学硕士，广发证券发展研究中心。
• 高峰：分析师，上海交通大学管理科学与工程硕士，广发证券发展研究中心。
• 贾雨朦：联系人，伦敦政治经济学院风险与金融硕士，广发证券发展研究中心。

投资评级说明

• 行业投资评级：
  • 买入：预期股价强于大盘10%以上
  • 持有：预期股价变动在-10%～+10%之间
  • 卖出：预期股价弱于大盘10%以上
• 公司投资评级：
  • 买入：预期股价强于大盘15%以上
  • 增持：预期股价强于大盘5%～15%
  • 持有：预期股价变动在-5%～+5%
  • 卖出：预期股价弱于大盘5%以上