深度报告-20210407-开源证券-兖州煤业-600188.SH-公司首次覆盖报告_低估值动力煤龙头_海内海外显亮点_28页_3mb

兖州煤业（600188.SH）总结

核心内容

兖州煤业是中国最大的煤炭出口企业之一，拥有华东地区动力煤龙头地位，同时具备国际化布局。公司以煤炭业务为主导，2020年煤炭业务贡献了公司约84%的营收和93%的毛利。通过收购集团资产，公司实现了煤化工业务的快速扩张，未来有望受益于化工品价格上行。此外，公司具有高分红、低估值的特征，具备长期投资价值。

主要观点

• 煤炭业务：公司拥有2.1亿吨在产产能，其中澳洲权益产能占比近五成，是业内领先的煤炭企业。公司在国内及海外煤炭业务均实现稳定增长，2020年商品煤销量达1.48亿吨，其中海外销量占比24%。公司自产煤毛利率保持在较高水平，且在可比公司中表现优异。
• 煤化工业务：公司主要产品为甲醇和醋酸，2020年通过收购鲁南化工和未来能源，进一步扩展煤化工产业链。随着化工产品价格上涨，公司煤化工业务有望实现量价齐升，释放盈利弹性。
• 国际化发展：公司通过“走出去”战略，积极布局澳洲市场，成为澳大利亚最大的专营煤炭生产商之一。海外业务不仅在产量上持续增长，且在价格上具备优势，对业绩增长贡献显著。
• 山东国企改革：兖矿集团与山东能源集团合并，推动行业集中度提升，公司作为上市公司平台，资产注入预期增强，将进一步巩固其在煤炭行业的领先地位。
• 投资价值：公司承诺未来五年高分红，分红率在68%以上，且当前估值明显低于行业水平，具备估值修复潜力。

关键信息

煤炭业务

• 公司在产核定产能合计达2.1亿吨，权益产能达1.59亿吨，是业内第二。
• 公司煤矿主要分布在山东、陕蒙、澳洲三大基地，其中澳洲权益产能占比近五成。
• 2020年商品煤总产量为12027万吨，其中海外产量占比36%；商品煤总销量为14762万吨，海外销量占比24%。
• 公司自产煤毛利率保持相对稳健，2017年后维持在50%以上。
• 2020年自产煤吨煤成本同比下降41元/吨，降幅15.9%，其中人工成本、材料成本及塌陷费分别下降12、11、9元/吨。
• 公司煤炭盈利能力优秀，吨煤毛利在可比公司中位居前列。

煤化工业务

• 公司主要煤化工产品为甲醇（320万吨）、醋酸（100万吨）及其他精细化工品。
• 2020年通过收购鲁南化工和未来能源，实现煤化工业务快速扩张，其中未来能源贡献归母净利润14.9亿元。
• 2020年下半年以来，主要煤化工产品价格持续上涨，公司煤化工业务有望释放盈利弹性。
• 2021-2023年预计煤化工业务归母净利润分别为19.8亿元、23.7亿元、26.4亿元。

国际化布局

• 公司在澳洲拥有多个优质煤矿，包括莫拉本、亨特谷、沃克山等。
• 充煤澳洲是澳大利亚最大的专营煤炭生产商，2019年实现业绩7.19亿澳元，2020年受疫情影响净亏损10.4亿澳元。
• 公司海外煤炭销量占比24%，海外收入占比21%，主要销往日本、韩国、新加坡等地。

山东国企改革

• 2020年兖矿集团与山东能源集团合并，成为山东省唯一省属国有煤炭集团。
• 合并后，公司作为上市公司平台，资产注入预期增强，有助于提升整体业绩和市场竞争力。

投资价值

• 公司承诺2020-2024年度现金分红比例不低于50%，2020年每股分红1.00元，分红率达77%。
• A/H股溢价率高达60%以上，市场对其估值明显低估，具备估值修复空间。
• 2021年预计实现归母净利润118.6亿元，对应PE为5.4倍，2022年PE为4.9倍，2023年PE为4.8倍。

风险提示

• 经济恢复不及预期
• 煤炭价格下跌
• 汇率波动
• 新增产能进度落后

财务摘要

总结

兖州煤业凭借其在煤炭行业的龙头地位、国际化布局以及高分红低估值的特征，展现出强劲的投资潜力。公司在国内和海外均实现产能和产量的稳步增长，尤其在海外市场的布局具有显著优势。随着煤价中枢上移和化工品价格上涨，公司业绩有望进一步提升。此外，山东国企改革和资产注入预期为公司提供了新的增长动力，使其在行业整合中占据有利位置。综合来看，公司具备长期投资价值，首次覆盖给予“买入”评级。