航空运输行业：减税降费落地，多因素叠加催化航空行情-20190404-广发证券-16页_1mb

航空运输Ⅱ行业总结

核心内容

航空运输行业在2019年迎来多重利好因素，推动行业盈利改善与投资价值提升。主要因素包括：

• 减税降费政策落地：2019年4月3日，国常会确定民航发展基金征收标准减半，有效降低航司非油成本，预计对三大航（东航、南航）税后利润增厚约9-10亿元，对吉祥、春秋航空增厚约1.2亿元。
• 供给端约束带来的供需改善：波音737MAX停飞将影响约2.8%的现存运力及32.8%的2019年引进运力，预计2019年Q2~Q4供需增速差约为2%。
• 需求韧性增强：航空需求与宏观趋势基本一致，但近年来表现出更强的韧性，尤其在经济下行期间，航空需求下降幅度小于宏观整体下降幅度，显示出行业增长潜力。
• 外部环境稳定：人民币兑美元升值通道、油价平稳等因素为航空股提供了良好的盈利预期。

主要观点

• 减税降费政策直接减轻了航空公司的非油成本负担，提升了行业盈利空间。
• 737MAX停飞对运力供给形成短期抑制，带来供需缺口，有助于提升票价和客座率。
• 需求韧性提升是航空行业持续增长的重要支撑，与消费升级和航空渗透率上升密切相关。
• 汇率和油价的温和波动为航空企业提供了稳定的外部环境，有助于利润预期的改善。
• 供需边际改善、油汇环境友好、减税降费等多重因素叠加，预计航空行业将迎来盈利改善与板块行情。

关键信息

政策影响

• 民航发展基金减半：2019年4月3日国常会宣布民航发展基金征收标准减半，预计对东航、南航成本降低11.2亿元、14.7亿元，对吉祥、春秋成本降低1.6亿元、1.5亿元。
• 未来降费措施：民航局计划在空管收费、通航收费、航油销售等领域进一步出台降费政策。

运力与供需分析

• 737MAX停飞影响：
  • 影响现存运力约2.8%；
  • 影响2019年引进运力约32.8%；
  • 为三大航带来约2%的供需缺口。
• 2019年机队引进计划：
  • 三大航2019年计划引进737机型101架，占全部引进运力的41.1%；
  • 2020年计划引进108架，占全部引进运力的52.2%；
  • 假设80%的引进运力为737MAX，2019年737MAX引进占全部引进运力的32.8%。

需求韧性提升

• 需求波动趋势：过去20年航空需求波动与宏观趋势一致，但相关系数逐步降低，显示航空需求更具韧性。
• 渗透率提升：人均乘机次数逐年增加，航空渗透率持续提升，航空出行逐渐成为常态。
• 消费升级：一张机票占人均可支配收入的比重下降，航空消费属性增强。

投资建议

• 重点推荐：南方航空（A股）、中国南方航空股份（H股）；
• 建议关注：吉祥航空、春秋航空；
• 投资逻辑：供需边际改善、油汇环境友好、减税降费等多重因素叠加，推动航空股盈利大幅改善。

风险提示

• 人民币大幅贬值可能导致大额汇兑损失；
• 油价大幅波动可能推高航油成本；
• 天气异常可能导致航班延误；
• 经济下行可能对航空需求造成冲击；
• 降费政策实施时间存在不确定性。

估值与财务分析（2019年4月3日）

估值分析

• PE（市盈率）：南方航空、吉祥航空、春秋航空的PE均处于相对低位，显示估值具有吸引力。
• PB（市净率）：南方航空、吉祥航空、春秋航空的PB均低于行业平均水平，估值安全边际较高。

图表索引

• 图1：上市航司民航发展基金（百万元）
• 图2：上市航司民航发展基金费用占利润总额的比重
• 图3：上市航司民航发展基金占非油成本的比
• 图4：上市航司单位ASK非航油成本（元）
• 图5：剔除737MAX前后三大航供需缺口对比
• 图6：客公里收益增速与供需缺口正相关关系
• 图7：客座率增速与供需缺口显著正相关关系
• 图8：航空需求波动趋势与宏观同比，但韧性增强
• 图9：人均乘机次数提升，航空渗透率提高
• 图10：机票占人均可支配收入比重下降
• 图11：需求韧性决定航司收益水平
• 图12：六大航国内航线客座率
• 图13：六大航国际航线客座率
• 图14：人民币兑美元升值通道
• 图15：2019年1-3月布伦特原油均价平稳
• 图16-21：各公司PEband、PBband图表

结论

航空运输行业在2019年面临政策支持、供需结构优化及外部环境改善的多重机遇，盈利预期有望显著提升。建议投资者关注南方航空、中国南方航空股份、吉祥航空及春秋航空等公司，同时需警惕人民币贬值、油价波动及宏观经济下行等风险。