航空行业深度报告：总量调控供需持续改善，票价改革航空迎风而起-20180301-长江证券-27页-1mb

航空行业总结

核心内容

航空行业在2018年迎来供需关系持续改善和票价改革双重利好，推动行业盈利水平稳步提升。供给端受到空域资源、机场时刻、航司机队引进等因素限制，增速放缓；需求端则受益于经济发展和消费升级，呈现旺盛增长趋势。票价管制的放开提升了市场调节能力，增强了行业盈利空间。

主要观点

• 供给受限：空域资源增长缓慢，热门机场时刻紧张，机队引进速度放缓，导致航空供给增速受限。
• 需求旺盛：民航需求从周期属性转向消费属性，内生性增长增强，国际出行需求短期改善，长期有望全面复苏。
• 票价改革：2017年底放开306条国内航线的市场定价权，票价弹性增加，推动航空公司的盈利能力提升。
• 供需改善：供需关系持续改善，客座率稳步上升，票价和客座率有望实现双升。
• 盈利提升：票价改革和供需改善为航空业带来业绩和估值双升的预期，行业集中度提升，龙头航司受益明显。

关键信息

供给情况

• 空域资源开发缓慢，航路供给增速小于航班数量增速。
• 机场时刻受限，尤其是热门机场，2017/2018冬春航季热门机场航班时刻增速大幅缩减。
• 机队引进速度放缓，2018年三大航净增飞机数量分别为29、52和59架，较2017年下降。

需求情况

• 民航客运市场占有率从2008年的12.43%提升至2016年的26.80%。
• 国际出行需求在2017年8月开始修复，出境旅客增速恢复至10%以上。
• 人均乘机次数与城镇居民人均出游次数正相关，体现出航空的旅游消费属性。

票价改革

• 2017年底放开306条国内航线市场定价权，2018年夏秋航季三大航可提价航线数量大幅增加。
• 票价改革释放航空公司提价空间，预计2018年三大航税后利润将分别增厚19.52亿、23.14亿和17.64亿。

盈利预测

• 票价改革和供需改善为航空业带来业绩提升，客座率提升带动票价弹性增加。
• 2018年航空运输总周转量和旅客运输量增速预计不低于11%。
• 燃油附加费在油价上涨时可缓解航空公司成本压力，预计布伦特原油价格超过72美元/桶时将重启征收。

投资建议

• 推荐投资行业龙头航空公司：中国国航、南方航空。
• 建议关注东方航空。
• 预计供需格局向好至少维持到2019年底，票价改革为行业带来3-5年的提价空间。

风险提示

1. 供需改善不及预期。
2. 原油价格大幅上涨，人民币大幅贬值。

附录信息

• 三大航的利润弹性测算显示，客公里收入对业绩的敏感性最高。
• 燃油附加费的起征点为航空煤油综合采购成本5000元/吨，800公里以上航线燃油附加费计算公式为：燃油附加单位收取率 × (航空煤油综合采购成本 - 5000) × 1500元。
• 燃油附加费可冲抵约70%的燃油价格上涨带来的成本压力。

图表目录（摘要）

• 图1：逻辑框架图
• 图2：航路供给增速小于航班数量的增速
• 图3：中国民航五年计划的机场建设指标完成情况
• 图4：国内主要上市机场航站楼利用率(2016年)
• 图5：2019和2020年热门机场设施投产高峰期
• 图6：2017年暑假旺季民航正点率创新低
• 图7：2017/2018冬春航季热门机场航班时刻增速缩减
• 图8：三大航放缓飞机引进速度
• 图9：人均乘机次数与城镇居民人均可支配收入
• 图10：人均乘机次数与城镇居民人均出游次数
• 图11：不同运输方式在总客运周转量中的占比
• 图12：高铁乘客的平均行程
• 图13：民航国内航线乘客的平均行程
• 图14：中国内地居民出境人次
• 图15：2017年8月国际旅客增速恢复
• 图16：民航票价市场化改革历程
• 图17：市场指导价航线可用座位数分布（改革前）
• 图18：市场指导价航线可用座位数分布（改革后）
• 图19：热门航线执行市场调节价航班量比例提升
• 图20：2018夏秋航季可提价航线数量增加
• 图21：取消限价后价格刚性提升
• 图22：2017/2018冬春航季不同航线增速
• 图23：航空运输总周转量预期值和实际值
• 图24：航空旅客运输量预期值和实际值
• 图25：三大航国内客座率
• 图26：三大航国际客座率
• 图27：飞机起降架次增速小于旅客运输量增速
• 图28：2017年淡旺季客座率和座收水平
• 图29：2016和2017年旺季客座率和座收水平
• 图30：油价上涨与燃油附加费关系

表格目录（摘要）

• 表1：2018年机票价格上调的弹性测算
• 表2：中国国航票价改革的弹性预测
• 表3：南方航空票价改革的弹性预测
• 表4：东方航空票价改革的弹性预测
• 表5：中国国航净利润弹性测算
• 表6：南方航空净利润弹性测算
• 表7：东方航空净利润弹性测算
• 表8：三大航燃油附加费弹性测算