深度报告-20231201-天风证券-菱电电控-688667.SH-混动新势力起量元年_CNG轻卡有望实现量价齐升_24页_998kb

报告摘要

菱电电控（688667）总结

核心内容

菱电电控是一家专注于汽车动力电子控制系统研发与制造的国家级专精特新“小巨人”企业，主要产品包括发动机管理系统（EMS）、纯电电控系统、混动电控系统及车联网产品T-BOX。公司致力于打破中国汽车产业“核心技术空心化”局面，推动国产替代进程。

主要观点

深耕EMS领域：公司深耕EMS领域，技术积累深厚，已实现对部分进口产品的替代，具备较强的市场竞争力。
混动市场机遇：2023年是公司混动电控系统（包括GDI乘用车电控系统、混合动力乘用车电控系统及电动车GCU、MCU）开始大量落地的关键年，公司与理想、江淮等优质客户合作，有望实现乘用车业务0-1突破。
CNG市场潜力：受益于中俄天然气管道建设及气价回落，CNG产品有望实现快速增长，公司凭借核心技术优势，有望实现CNG轻卡量价齐升。
财务表现：2023年前三季度公司实现营收6.99亿元，同比增长31.88%，但归母净利润同比下降21.72%。预计2023-2025年公司营收分别为9.82亿元、15.04亿元、19.69亿元，归母净利润分别为0.70亿元、2.00亿元、2.68亿元，净利润增速显著。
投资建议：首次覆盖给予“买入”评级，给予2024年40倍PE估值，目标价154.4元/股，对应市值80亿元。

关键信息

公司业务与产品

提供EMS、纯电电控系统、混动电控系统三大系列产品。
开发T-BOX及车联网平台，推动智能化发展。
主要产品包括ECU（发动机电子控制单元）、VCU（整车控制器）、MCU（电机控制器）、GCU（增程式电机控制器）等。
CNG/汽油两用燃料EMS技术领先，已实现对部分车型的独立控制，提升排放和燃油经济性。

技术与市场优势

在N1类车电控系统领域处于市场领先地位。
与理想汽车、江淮等优质客户深度合作，推动乘用车业务增长。
针对CNG/汽油两用燃料汽车，公司技术优势明显，可有效解决传统方案中的控制精度、排放达标等问题。
拥有127项专利及软件著作权，研发人员占比达69.93%，研发投入强度高。

市场与行业背景

混动汽车成为主流，电控系统需求增长。
CNG市场因天然气价格回落及供应充足，呈现增长态势。
天然气供给改善，预计2025年中俄东线管道年输气量达380亿立方米，2030年三线通气后年输气量有望达980亿立方米。
新能源汽车销量持续增长，2023年1-10月销量达728万辆，混动汽车增长最快，带动电控系统市场扩张。

财务预测

年份	营收（亿元）	YoY	毛利率	归母净利润（亿元）	YoY
2023E	9.82	37.91%	28.92%	0.70	5.13%
2024E	15.04	53.17%	36.74%	2.00	183.96%
2025E	19.69	30.94%	37.31%	2.68	33.81%

可比公司估值

公司	2023E EPS（元/股）	2024E EPS（元/股）	2025E EPS（元/股）	2023E PE	2024E PE	2025E PE
北特科技	0.14	0.18	0.23	87.43	69.67	53.08
德赛西威	2.72	3.81	5.03	47.70	34.12	25.80
科博达	1.60	2.12	2.73	47.15	35.52	27.59

风险提示

核心技术人员流失：技术团队稳定对公司持续发展至关重要。
客户集中度较高：若主要客户经营状况变化或合作关系恶化，可能影响公司业绩。
核心技术泄密：目前核心技术保护措施有限，存在泄密风险。
核心零部件缺失：车规级芯片、喷油器、氧传感器等核心零部件依赖进口，国产化难度大。
产品研发不及预期：若产品更新换代不及预期，可能影响市场份额和盈利能力。

总结

菱电电控作为国内电控系统领域的领先企业，具备较强的自主研发能力和市场拓展能力。随着混动汽车市场增长、CNG技术应用推广及国产替代进程加快，公司有望实现业绩的持续增长。未来，公司通过深化电动化转型、拓展乘用车市场和优化CNG产品线，将打开新的增长空间。尽管面临技术、客户及供应链等多方面风险，但公司具备较强的抗风险能力，投资价值显著。

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