20160531-招商证券-煤炭行业2016年中期投资策略：从需求拉动切换到供给推动_1mb

报告摘要

煤炭行业2016年中期投资策略总结

核心内容

本报告分析了2016年煤炭行业从需求拉动向供给推动的转型过程，指出行业正处于两种模式的交接期。随着供给侧改革的推进，煤炭行业从严重供过于求逐步恢复至供求均衡略微偏紧的状态，未来煤价有望上涨，从而推动煤炭股票价格上涨。同时，报告指出目前买入煤炭股风险小、收益大，重点推荐两类股票：高弹性标的股和转型概念股。

主要观点

1. 需求拉动暂停

需求端传导时滞：在煤焦钢价格链条中，由于最终端需求（如房地产和基建）拉动，钢价最先上涨，随后传导至焦炭和焦煤。传导时滞取决于量价配合情况。
- 量价配合：焦炭和焦煤滞后钢铁约2个月。
- 量价不配合：焦煤滞后钢铁约5个月。
下游需求证伪：钢价上涨初期并未伴随产量提升，导致价格空涨。随着钢铁产量逐步提升，钢价开始回落，带动煤炭股下跌。
- 2015年底以来，钢价上涨5个月后焦煤才开始上涨。
- 2016年初，需求推动的煤炭行情几乎完全跌回起点。
钢价与产量关系：粗钢日产量达到230万吨是钢价下跌的临界点。

2. 供给端推动跟进

供给侧改革推进：2016年5月1日，全国煤炭核定产能从330天调整为276天，煤炭产量预计下降6.3%，恢复至供求均衡略微偏紧状态。
煤价上涨预期：预计沿海港口动力煤价格将上涨至500元/吨，主焦煤价格将上涨至900元/吨。
- 现金流煤价：动力煤400元/吨，焦煤700元/吨。
- 盈亏平衡煤价：动力煤430元/吨，焦煤760元/吨。
- 供求均衡煤价：动力煤500元/吨，焦煤900元/吨。
供给推动逻辑：供给侧改革自上而下推动价格上涨，顺序为煤炭 → 焦炭 → 钢铁，与需求端逻辑相反。
行业基本面改善：煤炭行业基本面向好，预计估值可提升至2倍P/B，较当前1.1倍P/B仍有较大的上涨空间。

3. 行业推荐评级与股票推荐

行业评级：维持“推荐”评级，认为行业基本面向好，未来有望跑赢市场。
股票推荐：
- 高弹性标的股：阳泉煤业、潞安环能、冀中能源、西山煤电。
- 转型概念股：永泰能源、山煤国际、安源煤业。
风险收益分析：目前买入煤炭股风险小、收益大，因为供给端逻辑有望在适当时候崛起，而需求端逻辑已告一段落。

关键信息

行业规模：股票家数41只，总市值7095亿元，流通市值6055亿元，占比约1.4%和1.6%。
估值水平：当前煤炭行业P/B估值为1.1倍，预计未来可看到2倍P/B，有约80%的上涨空间。
供给端改革：预计未来五年关闭5亿吨产能，2016年关闭1亿吨产能，年新增产能约1亿吨。
煤价预测：
- 动力煤：预计从390元/吨上涨至500元/吨。
- 焦煤：预计从760元/吨上涨至900元/吨。
财务数据：
- 潞安环能：股价6.2元，15年EPS 0.03元，16年EPS 0.03元，17年EPS 0.05元，16年PE 123倍，17年PE 125倍，PB 1.0倍，评级强烈推荐-A。
- 阳泉煤业：股价6.1元，15年EPS 0.03元，16年EPS 0.04元，17年EPS 0.20元，16年PE 151倍，17年PE 30倍，PB 1.1倍，评级强烈推荐-A。
- 冀中能源：股价5.3元，15年EPS 0.10元，16年EPS 0.01元，17年EPS 0.05元，16年PE 526倍，17年PE 105倍，PB 1.0倍，评级强烈推荐-A。
- 西山煤电：股价7.2元，15年EPS 0.04元，16年EPS 0.08元，17年EPS 0.11元，16年PE 90倍，17年PE 65倍，PB 1.4倍，评级强烈推荐-A。
- 永泰能源：股价4.0元，15年EPS 0.06元，16年EPS 0.04元，17年EPS 0.11元，16年PE 101倍，17年PE 37倍，PB 2.2倍，评级强烈推荐-A。
- 山煤国际：股价3.0元，15年EPS -1.20元，16年EPS 0.01元，17年EPS 0.05元，16年PE 302倍，17年PE 60倍，PB 1.6倍，评级强烈推荐-A。
- 安源煤业：股价4.3元，15年EPS 0.03元，16年EPS 0.03元，17年EPS 0.04元，16年PE 151倍，17年PE 106倍，PB 0.8倍，评级强烈推荐-A。

风险提示

供给侧改革进展低于预期：若改革效果不如预期，可能影响行业供需平衡和价格走势。
市场风险：煤价上涨的逻辑依赖于供给侧改革的持续推进，若政策力度不足，可能影响行业复苏预期。

图表与数据

图1：两种量价模式决定传导时间长短。
图2：长期看焦炭滞后钢铁2个月左右。
图3：2015年底以来焦炭滞后钢铁3个月。
图4：长期看焦煤滞后钢铁2个月左右。
图5：2015年底以来焦煤滞后钢铁5个月。
图6：长期看焦炭焦煤价格走势基本一致。
图7：2015年底以来焦煤滞后焦炭2个月。
图8：2009年焦煤滞后钢铁2个月。
图9：下游量价齐升时滞只有大约2个月。
图10：2015年底以来钢价上涨5月后焦煤才涨。
图11：下游价升量不涨时滞延长至5个月。
图12：粗钢日产量3月份后才得以提升。
图13：粗钢日产量可能面临淡季回落。
图14：钢价4月下旬开始回落跌去涨幅的68%。
图15：粗钢日产量230万吨是钢价下跌的临界点。
图16：16年初需求推动的煤炭行情几乎完全跌回去。
图17：煤价上涨33元/吨煤炭股票却跌回起点。
图18：秦皇岛5500大卡供求均衡煤价500元/吨。
图19：京唐港山西主焦煤目标价看到900元/吨。
图20：供给端的逻辑自上而下推动价格上涨。
图21：预计煤炭指数高点2倍P/B。
图22：煤炭行业历史PE Band。
图23：煤炭行业历史PB Band。

估值与财务指标

表1：煤焦钢价格涨跌幅比较。
表2：2016年煤炭供求均衡略微偏紧。
表3：2015年煤炭产能利用率。
表4：2016年煤炭及下游供求状况。
表5：煤价上涨股票弹性测算。
表6：煤炭行业估值比较。

投资评级定义

公司短期评级：
- 强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上。
- 审慎推荐：公司股价涨幅在5%-20%之间。
- 中性：公司股价变动幅度介于±5%之间。
- 回避：公司股价表现弱于基准指数5%以上。
公司长期评级：
- A：公司长期竞争力高于行业平均水平。
- B：公司长期竞争力与行业平均水平一致。
- C：公司长期竞争力低于行业平均水平。
行业投资评级：
- 推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数。
- 中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数。
- 回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数。

重要声明

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