20150522-华融证券-圆通速递-600233.SH-点评报告_力争打造世界最大的单量单裁公司_16页_1mb
报告摘要
大杨创世（600233）点评报告总结
公司概况
大杨创世是一家专注于中高档正装产品生产和营销的公司，主要为日本、英国、美国、德国等国家的一线品牌及服装零售巨头提供代工服务，包括M&S、Macys、P&C、Aoki、三井、三阳等。公司还推出了三个自有品牌：“创世（TRANDS）”、“凯门（KEYMAN）”和“优搜酷（YOUSOKU）”，覆盖了国内顶级、高端和中端西服市场。2014年，公司85%的营收来自亚洲及欧美地区，三大自有品牌收入占比为15%。
发展战略：打造世界最大的单量单裁公司
公司致力于打造世界最大的单量单裁公司，以应对传统批量生产模式的不足。单量单裁模式具有以下优势：
- 库存量少
- 毛利率高
- 提供个性化门到门服务
- 实现以销定产
单量单裁业务毛利率显著高于公司整体西服加工销售毛利率，2013年和2014年分别达到47.01%和33.11%，综合毛利率分别高出20.57%和11.89%。2014年公司出口单裁收入达6,478万元，同比增长34.76%。其中，美国子公司“T-BY-TRANDS”项目收入达2,821万元，同比增长34.89%。
自有品牌发展
公司三大自有品牌定位明确，覆盖不同市场层级：
- 创世（TRANDS）：定位顶级奢侈品牌，2014年营收占比10.40%，毛利率约50%
- 凯门（KEYMAN）：定位高端市场，毛利率根据订单浮动，2014年营收占比3.08%
- 优搜酷（YOUSOKU）：定位中端市场，毛利率基本维持在20% - 30%，2014年营收占比1.57%
公司通过与国际男装品牌乔治·阿玛尼的合作，以及聘请其首席设计大师担任设计总监，提升了品牌影响力。此外，公司还借助名人效应，如为沃伦·巴菲特、比尔·盖茨等知名人士提供定制服务，进一步强化了品牌在高端市场的形象。
互联网战略：O2O模式与定制服务
公司积极布局互联网渠道，推出YOUSOKU纯线上销售品牌，采用O2O模式。其特色在于“C定制服务”，消费者只需输入身高、胸围、腰围等数据即可匹配适合的号型，满足中国南北方体型差异。YOUSOKU拥有5家网店，包括官方网站、京东、天猫等平台，并在大连设有1家线下体验店。
公司还推出“C+定制”加盟代理项目，加盟商可选择推广定制或成衣业务，无需进货，实现零库存，保障加盟商利益。通过线上线下的融合，公司探索新的销售模式，提升品牌影响力和市场占有率。
投资策略
分析师预计公司2015-2017年每股收益（EPS）分别为0.37元、0.53元和0.72元，对应PE分别为73.73倍、51.60倍和38.10倍。考虑到公司目前的经营现状及未来发展潜力，首次给予大杨创世“强烈推荐”评级。
风险提示
主要风险包括：
- 服装出口大幅下滑
- 汇率波动风险
- 自有品牌发展不及预期
- 宏观经济环境恶化
财务表现
盈利预测简表
| 会计年度 | 2013 | 2014 | 2015E | 2016E | 2017E |
|---|---|---|---|---|---|
| 营业收入（百万元） | 808.5 | 918.6 | 1,066.4 | 1,242.2 | 1,459.6 |
| 同比增长(+/-%) | -5.6% | 13.6% | 16.1% | 16.5% | 17.5% |
| 归母净利润（百万元） | 54.2 | 48.2 | 61.8 | 88.3 | 119.5 |
| 同比增长(+/-%) | -29.7% | -10.9% | 28.1% | 42.9% | 35.4% |
| 每股收益（元） | 0.33 | 0.29 | 0.37 | 0.53 | 0.72 |
| PE | 84.09 | 94.42 | 73.73 | 51.60 | 38.10 |
主要财务比率
| 指标 | 2013 | 2014 | 2015E | 2016E | 2017E |
|---|---|---|---|---|---|
| 营业收入同比增长率 | -5.6% | 13.6% | 16.1% | 16.5% | 17.5% |
| 营业利润同比增长率 | -32.3% | -9.6% | 23.6% | 46.7% | 35.0% |
| 净利润同比增长率 | -27.2% | -9.2% | 21.2% | 46.2% | 36.2% |
| 毛利率 | 26.6% | 21.5% | 26.0% | 28.0% | 30.0% |
| 净利率 | 9.5% | 7.6% | 7.9% | 9.9% | 11.5% |
| ROE | 5.3% | 4.6% | 5.7% | 7.8% | 9.9% |
| ROIC | 8.3% | 6.6% | 7.5% | 10.5% | 13.5% |
| 资产负债率 | 8.8% | 14.6% | 15.1% | 15.7% | 15.2% |
| 流动比率 | 9.72 | 5.53 | 5.41 | 5.30 | 5.55 |
| 速动比率 | 4.04 | 2.11 | 2.42 | 2.52 | 2.74 |
| 资产周转率 | 0.60 | 0.62 | 0.68 | 0.74 | 0.80 |
| 存货周转率 | 2.58 | 2.34 | 2.82 | 2.67 | 2.59 |
| 应收账款周转率 | 7.35 | 8.39 | 6.60 | 6.62 | 7.17 |
资产负债表（单位：百万元）
| 项目 | 2013 | 2014 | 2015E | 2016E | 2017E |
|---|---|---|---|---|---|
| 流动资产 | 1,157.3 | 1,193.1 | 1,273.5 | 1,391.1 | 1,526.6 |
| 现金 | 322.2 | 302.7 | 351.9 | 409.9 | 481.7 |
| 交易性投资 | 10.6 | 7.5 | 7.5 | 7.5 | 7.5 |
| 应收票据 | 0.9 | 0.7 | 0.5 | 0.7 | 1.0 |
| 应收款项 | 109.1 | 108.7 | 161.0 | 186.9 | 202.5 |
| 其他应收款 | 6.3 | 2.7 | 7.9 | 10.7 | 9.6 |
| 存货 | 229.9 | 308.3 | 280.2 | 335.0 | 394.2 |
| 其他 | 478.4 | 462.5 | 464.5 | 440.3 | 430.1 |
| 非流动资产 | 197.6 | 296.1 | 297.2 | 294.8 | 288.2 |
| 长期股权投资 | 3.6 | 4.1 | 4.1 | 4.1 | 4.1 |
| 固定资产 | 139.3 | 151.4 | 122.9 | 102.8 | 85.6 |
| 无形资产 | 3.2 | 2.3 | 1.9 | 1.5 | 0.9 |
| 其他 | 51.5 | 138.2 | 168.3 | 186.5 | 197.6 |
| 资产总计 | 1,354.9 | 1,785.2 | 1,868.0 | 1,980.7 | 2,103.0 |
负债及权益合计
| 项目 | 2013 | 2014 | 2015E | 2016E | 2017E |
|---|---|---|---|---|---|
| 负债合计 | 119.2 | 217.4 | 236.9 | 263.9 | 276.7 |
| 股本 | 165.0 | 165.0 | 165.0 | 165.0 | 165.0 |
| 资本公积金 | 185.1 | 181.8 | 181.8 | 181.8 | 181.8 |
| 留存收益 | 670.8 | 694.3 | 733.9 | 787.1 | 855.1 |
| 少数股东权益 | 214.9 | 230.8 | 253.3 | 288.2 | 336.4 |
| 母公司所有者权益 | 1,020.8 | 1,041.0 | 1,080.7 | 1,133.9 | 1,201.9 |
总结
大杨创世作为一家专注于中高档正装生产的公司，凭借成熟的生产运营经验、高技术壁垒和互联网战略，正逐步向高附加值的单量单裁模式转型。其自有品牌定位明确，借助名人效应提升品牌价值。同时，YOUSOKU品牌通过O2O模式和定制服务，实现了线上线下的融合，增强了市场竞争力。公司未来增长潜力较大，但需关注出口下滑、汇率波动及品牌发展等风险。
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